22年半年报财务分析：疫情冲击下业绩稳定增长，下半年景气度有望持续提升

行业研究|深度报告 看好（维持） 疫情冲击下业绩稳定增长，下半年景气度有望持续提升 ——22年半年报财务分析 国防军工行业 国家/地区中国 行业国防军工行业 报告发布日期2022年09月09日 核心观点 事件：近日，军工板块公司已完成2022年中报披露。我们选取117个核心军工标的，从 调整后的101个标的的利润表、现金流量表和资产负债表角度来考察军工行业的整体变化。经调整后，22H1军工板块实现营收1968.35亿元，同比增长16.35%，实现归母净利润199.61亿元，同比增长23.27%。 利润表：22H1营收及归母净利润增速维持在高位，规模效应显现盈利能力稳步提升。22H1板块营收调整后同比增长16.35%，归母净利润增长23.27%。1）分配套层级看，在21H1的高基数基础上产业链各级增速放缓但仍在高位，其中零部件和分 系统层级得益于毛利率的提升叠加期间费用率，净利率有明显提升，业绩增速高于营收增速。2）分所有制看，集团军工企业延续高增长态势，民参军企业近五年来首次净利率同比下降，主要是由于减值占比显著提升。3）分下游领域看，22H1信息化和航空领域在营收端和利润端增速领先。考虑到上半年疫情对部分企业调试交付产生较大影响，以及军工行业的强计划性，我们看好22年未来两个季度的业绩释放。 现金流量表：22H1销售收现比下滑，经营现金流出略有扩张。全产业链22H1销售收现比均有所下降，军工集团现金流净值由21H1的流入转为流出，但相比往年现金 流改善明显。同时，22H1零部件和分系统层级现金流的流出呈现扩大趋势，行业整体处于紧凑的生产进程中。2021年总装收到大额预收款（含合同负债）后，现金流的改善逐步传导至分系统和零部件层级，2022年全产业链现金流有望进一步改善。 资产负债表：上游预收款（含合同负债）大增，零部件层级或将开启新一轮扩产周期。1）从前瞻性指标看，零部件预收款（含合同负债）增长48.73%，总装层级预 王天一021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 收款（含合同负债）同比略有下降但仍维持在高位，21年开始，总装层级（尤其是航空领域）陆续收到的大额预收款（含合同负债），由于总装企业直接向军队供货，因此总装企业预收款（含合同负债）的高增长往往对应军方订单的高增长，未来增长确定性强，全产业链高景气度再次被确认。2）固定资产和在建工程方面，零部件层级固定资产增长明显放缓同时在建工程增速大幅上升，而分系统层级固定资产加速增长在建工程增速大幅下降至负增长，说明产业链高景气下，中游新增产能由建设逐步转向投产阶段，上游或将开启新一轮扩产周期，行业景气度有望持续。 基金持仓市值回升、超配收窄，航空产业链个股获青睐：2022Q2军工行业基金持仓分析 高景气持续兑现，改革创新有惊喜：——国防军工行业2022年中期策略报告 伴随AI/无人驾驶/传感器/通信等技术发展，无人化是未来陆军和陆战体系中的核心组成部分 2022-08-01 2022-06-13 2022-05-13 投资建议与投资标的 信息化及原材料:器件/材料作为供应链的最上游层级有望率先受益。信息化建议关注:振华科技(000733，增持)、火炬电子(603678，未评级)、中航光电(002179，买 入)、航天电器(002025，买入)、振芯科技(300101，未评级)、电科院(300215，未评级)等。原材料建议关注:钢研高纳(300034，买入)、宝钛股份(600456，未评级)、西部超导(688122，未评级)、图南股份(300855，未评级)、光威复材(300699，买入)、中航高科(600862，买入)等。 分系统:管理效率提升带来经营效益持续改善,建议关注：中航重机(600765，买入)、中航电子(600372，增持)、中航机电(002013，买入)、北摩高科(002985，买 入)、派克新材(605123，未评级)、中航电测(300114，买入)、利君股份(002651，未评级)、四创电子(600990，买入)、国睿科技(600562，未评级)、湘电股份(600416，未评级)、应流股份(603308，未评级)、航发控制(000738，未评级)等。 总装:高订单增速主要来自于装备升级和列装批产的需求，建议关注:中航沈飞(600760，未评级)、中航西飞(000768，未评级)、航发动力(600893，未评级)、航发科技(600391，未评级)、纵横股份(688070，未评级)等。 风险提示 订单及收入确认进度不及预期；武器装备研发进度不及预期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1、22H1营收及利润增速维持在高位，规模效应显现盈利能力稳步提升6 1.122H1产业链各级增速同比放缓但仍在高位，规模效应显现盈利能力均有所提升8 1.2国企改革推动军工集团业绩持续兑现，民参军费用结构持续优化11 1.3信息化和航空板块景气度高、业绩持续增长13 2、销售收现比下滑，经营现金流出略有扩张15 2.1总装22H1销售收现比下降，现金流出加剧产业链订单密集15 2.2集团军工22H1经营现金流转为净流出，民参军企业流出持续扩大16 3、上游预收款（含合同负债）大增，零部件层级或将开启新一轮扩产周期.17 3.1零部件层级预收款（含合同负债）增加48.73%，上游加快扩产节奏，或将开启新一轮扩产准备17 3.2军工集团预收款（含合同负债）维持高位，全行业固定资产加速增长20 投资建议21 风险提示22 附录：117个标的财务概况22 图表目录 图1：22H1中信一级行业归母净利同比增速%5 图2：117支核心军工股标的6 图3：2017~2022H1营收（亿元）和同比增速（未调整）6 图4：2017~2022H1归母净利润（亿元）和同比增速（未调整）6 图5：2017~2022H1营收（亿元）和同比增速（调整后）7 图6：2017~2022H1归母净利润（亿元）和同比增速（调整后）7 图7：2017A~2022H1营收（亿元）及各季度占比7 图8：2017A~2022H1归母净利润（亿元）及各季度占比7 图9：按产业链分类营收增速（年度同比）8 图10：按产业链分类归母净利润增速（年度同比）8 图11：按产业链分类营收增速（半年度同比）9 图12：按产业链分类归母净利润增速（半年度同比）9 图13：按产业链分类营收增速（季度同比）9 图14：按产业链分类归母净利润增速（季度同比）9 图15：按产业链分类净利率（年度）9 图16：按产业链分类净利率（半年度）9 图17：按产业链分类毛利率（半年度）10 图18：按产业链分类期间费用率（半年度）10 图19：零部件期间费用率（半年度）10 图20：分系统期间费用率（半年度）10 图21：总装期间费用率（半年度）11 图22：按产业链分类减值损失占比营收（半年度）11 图23：按所有制分类营收及归母净利润增速（年度同比）12 图24：按所有制分类营收及归母净利润增速（半年度同比）12 图25：按所有制分营收、归母净利润增速（季度同比）12 图26：按所有制分类净利率及毛利率（年度）12 图27：按所有制分类净利率及毛利率（半年度）12 图28：军工集团企业费用率（半年度）13 图29：民参军企业费用率（半年度）13 图30：按所有制分期间费用率（半年度）13 图31：按所有制分减值损失占比营收（半年度）13 图32：按下游分类营收增速（年度同比）14 图33：按下游分类营收增速（半年度同比）14 图34：按下游分类归母净利润增速（年度同比）14 图35：按下游分类归母净利润增速（半年度同比）14 图36：按产业链分销售收现比（年度同比）15 图37：按产业链分销售收现比（半年度同比）15 图38：按产业链分经营现金流净值（年度，亿元）15 图39：按产业链分经营现金流净值（半年度，亿元）15 图40：按所有制分销售收现比（年度同比）16 图41：按所有制分销售收现比（半年度同比）16 图42：按所有制分经营现金流净值（年度，亿元）16 图43：按所有制分经营现金流净值（半年度，亿元）16 图44：按产业链分预收款（含合同负债）及占比（年度，亿元）17 图45：按产业链分预收款（含合同负债）及占比（半年度，亿元）17 图46：按产业链分存货及占比（年度，亿元）18 图47：按产业链分存货及占比（半年度，亿元）18 图48：按产业链分应收账款及占比（年度，亿元）18 图49：按产业链分应收账款及占比（半年度，亿元）18 图50：按产业链分固定资产增速（年度同比）图表描述说明19 图51：按产业链分固定资产增速（半年度同比）19 图52：按产业链分在建工程增速（年度同比）19 图53：按产业链分在建工程增速（半年度同比）19 图54：按所有制分预收款（含合同负债）及占比（年度，亿元）20 图55：按所有制分预收款（含合同负债）及占比（半年度，亿元）20 图56：按所有制分应收账款及占比（年度，亿元）20 图57：按所有制分应收账款及占比（半年度，亿元）20 图58：按所有制分固定资产增速（年度同比）20 图59：按所有制分固定资产增速（半年度同比）20 图60：按所有制分在建工程增速（年度同比）21 图61：按所有制分在建工程增速（半年度同比）21 近日，A股上市公司陆续公布了2022年半年报，2022年年初以来，受疫情多点频发影响，上半年国内经济下行压力较大，上市公司经营活动受到不同程度的冲击，全行业中报整体平淡，中信综合业绩同比增速仅为-25.93%。但军工行业上半年业绩实现13.56%的增长，在中信一级30个行业中位居第8，处于通信、煤炭、有色金属、电力设备及新能源、基础化工、石油石化、食品饮料之后，展现出高景气下的抗周期韧性。 图1：22H1中信一级行业归母净利同比增速% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 通信(中信) 煤炭(中信)有色金属(中信) 电力设备及新能源(中信) 基础化工(中信)石油石化(中信)食品饮料(中信)国防军工(中信)家电(中信) 医药(中信) 建筑(中信) 银行(中信)纺织服装(中信) 电力及公用事业(中信) 商贸零售(中信)电子(中信) 机械(中信) 汽车(中信)非银行金融(中信)交通运输(中信)建材(中信) 综合金融(中信)综合(中信) 轻工制造(中信)计算机(中信)钢铁(中信) 传媒(中信)房地产(中信) 消费者服务(中信) 农林牧渔(中信) 0% -100% -200% -300% 注：由于部分行业进出成分权重过高，对业绩增速影响较大，其中通信（中信）纳入中国电信（2021年12月1日）、中国移动（2022年5月5日）。数据来源：Wind，东方证券研究所 我们综合中信和申万军工指数成分股，删减个别军品占比低的标的，增加了军品占比较高的新股，最终选取117个军工板块重点标的。通过对这些上市标的历年财务情况的梳理和分析，跟踪军工 行业的整体经营状况。我们主要从三个维度对117个标的进行分类： a)按所有制分类，根据是否属于军工集团，分集团军工和民参军（含地方国有军工企业）两类。 b)按产业链分类，根据公司所处产业链层级，分总装、分系统和零部件（含维修服务）三类。 c)按子领域分类，根据下游类别，分为航空、航天、舰船