2022中报点评：生猪养殖成本改善显著，后周期业务有望逐步发力

天康生物（002100.SZ）2022中报点评 生猪养殖成本改善显著，后周期业务有望逐步发力2022年08月28日 事件概述：2022年8月23日公司发布半年报，上半年实现营业收入80.09亿元，同比+1.2%；归母净利润亏损0.97亿元，同比-1.0%。其中，Q2实现营业收入46.17亿元，同比+0.9%，环比+36.1%；归母净利润亏损0.28亿元，同比+53.2%，环比+60.0%。 养殖成本持续改善，Q2亏损显著收窄。上半年公司共出栏生猪93.15万头，同比+26.5%；销售均价12.9元/公斤，同比-42.8%；出栏均重为113.4公斤，实现销售收入13.2亿元，同比-18.3%。2021年1.88亿元减值准备已与今年上半年冲回，最终生猪养殖业务亏损2.72亿元，若不考虑减值冲回，则亏损4.6亿元，头均亏损494元，由此估算公司上半年完全成本为17.3元/公斤。随着甘肃、河南两地产能利率用逐步提高，公司完全成本自Q1的18元/公斤快速下降，同时公司积极进行产能扩张，截至二季度末能繁母猪存栏13万头，计划年底逐步增加至15万头，并视行业景气程度在川渝地区做进一步的生猪养殖布局，目前维持2022、2023年生猪出栏目标220、500万头不变。 一体化业务协同发展，饲料盈利能力显著改善。上半年公司饲料销量109.74万吨，同比-2.9%；实现销售收入27.52亿元，同比+6.4%；实现利润5300万元，其中Q2盈利3100万元，环比+40.9%，我们估算公司二季度单吨净利96元，环比大幅上升56元。受前期行情低迷，养殖业产能持续去化导致规模减少影响，公司饲料产销量较去年同期有所下降，同时上游原料价格大幅上涨导致利润较去年大幅下降，但随着大宗农产品价格企稳趋降，公司单吨盈利能力持续改善。此外，公司粮食收储、农产品加工业务分别实现营收12.86、10.25亿元，同比分别为-38.7%、+17.8%，利润分别为0.19、0.3亿元，全产业链一体化优势逐步凸显，加之公司西北地区约100万吨新增饲料产能预计于年底落地投产，将进一步增厚饲料业务利润。 动保业务Q2承压，下半年销量恢复开启。上半年公司生物制品批签发173次，较去年同期持平；动保业务实现收入4.5亿元，同比-6.7%；实现毛利率68.9%，同比-4.5PCT；实现利润1.09亿元，其中Q2盈利3100万元，环比-60.3%。主要原因在于去年下半年以来生猪产能持续去化，养殖端免疫积极性及用量大幅降低。伴随猪价回暖及能繁母猪产能趋稳，公司7、8月疫苗销量已显著恢复，叠加下半年进入传统的疫病多发季节，养殖端多注重秋防，将有力推动公司动保业务持续向好发展。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为6.74、30.54、33.99亿元，对应EPS为0.50、2.25和2.51元，考虑公司具备较强成长性，随着下半年猪价持续回暖，生猪养殖与后期业务将同时发力，维持“推荐”评级。 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 15,744 20,638 29,004 32,584 增长率（%） 31.3 31.1 40.5 12.3 归属母公司股东净利润（百万元） -686 674 3,054 3,399 增长率（%） -139.9 198.3 353.0 11.3 每股收益（元） -0.51 0.50 2.25 2.51 PE - 24 5 5 PB 2.2 2.1 1.5 1.2 风险提示：生猪出栏不及预期；政策实施不及预期；突发重大动物疫病风险。盈利预测与财务指标 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年8月26日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：11.77元 分析师周泰 执业证书：S0100521110009 邮箱：zhoutai@mszq.com 研究助理徐菁 执业证书：S0100121110034 邮箱：xujing@mszq.com 相关研究 1.天康生物（002100.SZ）2022年中报业绩预告点评：Q2出栏成本下降超预期，看好公司长期发展-2022/07/15 2.天康生物（002100.SZ）深度报告：积极扩展疆外业务，饲料、养殖、动保全方位发展-2022/06/30 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 15,744 20,638 29,004 32,584 成长能力（%） 营业成本 14,207 16,780 22,475 25,555 营业收入增长率31.35 31.08 40.54 12.35 营业税金及附加 38 60 80 88 EBIT增长率-119.87 305.90 313.14 11.71 销售费用 527 1,372 1,015 1,010 净利润增长率-139.87 198.27 352.98 11.32 管理费用 854 1,362 1,740 1,792 盈利能力（%） 研发费用 143 237 283 329 毛利率9.77 18.69 22.51 21.57 EBIT -401 826 3,411 3,810 净利润率-4.31 3.24 10.91 10.92 财务费用 192 144 134 114 总资产收益率ROA-3.99 3.47 12.89 12.64 资产减值损失 -385 0 0 0 净资产收益率ROE-9.60 8.78 29.19 25.06 投资收益 30 47 63 70 偿债能力 营业利润 -600 720 3,334 3,755 流动比率1.53 1.49 1.70 2.03 营业外收支 -47 -16 -21 -28 速动比率0.66 0.69 0.72 0.96 利润总额 -647 704 3,313 3,727 现金比率0.49 0.54 0.55 0.78 所得税 32 35 149 168 资产负债率（%）54.71 57.22 52.71 46.21 净利润 -679 669 3,164 3,560 经营效率 归属于母公司净利润 -686 674 3,054 3,399 应收账款周转天数7.50 9.55 8.90 8.88 EBITDA 343 1,974 4,482 4,964 存货周转天数134.42 110.00 122.21 116.10 总资产周转率0.92 1.06 1.22 1.21 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 3,424 4,687 5,547 7,754 每股收益-0.51 0.50 2.25 2.51 应收账款及票据 332 550 722 810 每股净资产5.28 5.67 7.72 10.02 预付款项 808 1,850 2,359 2,522 每股经营现金流1.13 1.52 1.60 3.31 存货 5,232 5,057 7,525 8,129 每股股利0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 822 783 935 1,007 估值分析 流动资产合计 10,618 12,928 17,088 20,223 PE- 24 5 5 长期股权投资 120 140 157 176 PB2.2 2.1 1.5 1.2 固定资产 4,341 4,992 5,218 5,301 EV/EBITDA57.13 9.62 4.13 3.18 无形资产 273 300 333 363 股息收益率（%）0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 6,567 6,494 6,596 6,669 资产合计 17,185 19,422 23,685 26,892 短期借款 4,005 3,826 4,192 3,682 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 465 745 975 1,072 净利润-679 669 3,164 3,560 其他流动负债 2,486 4,098 4,871 5,226 折旧和摊销744 1,148 1,071 1,154 流动负债合计 6,956 8,668 10,038 9,981 营运资金变动799 22 -2,297 -475 长期借款 1,964 1,964 1,964 1,964 经营活动现金流1,533 2,055 2,169 4,477 其他长期负债 481 481 481 481 资本开支-1,749 -1,113 -1,237 -1,306 非流动负债合计 2,445 2,445 2,445 2,445 投资-24 -20 -17 -19 负债合计 9,401 11,113 12,483 12,426 投资活动现金流-1,775 -1,086 -1,192 -1,255 股本 1,354 1,354 1,354 1,354 股权募资2,045 0 0 0 少数股东权益 635 630 740 900 债务募资260 643 366 -510 股东权益合计 7,783 8,308 11,201 14,466 筹资活动现金流1,604 294 -117 -1,016 负债和股东权益合计 17,185 19,422 23,685 26,892 现金净流量1,361 1,263 860 2,207 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为