2022年中报点评：开发业务结算收入承压，租金收入逆势增长

交付下降拖累营收，盈利能力提高 2022年上半年，公司实现营业收入428.03亿（YoY-45.89%），实现归母净利润30.1 0亿（YoY-30.11%）。公司上半年结转面积623.25万㎡（YoY-43.96%），是营收下滑的主要原因。截至上半年底，公司物业销售预收款2015.59亿，能覆盖2021年营收的1.2倍，未来收入增长有保障。 公司整体毛利率为21.9%，同比提高2.29pct；其中，房地产开发销售和物业出租及管理毛利率分别为16.12%及72.22%，较去年同期减少0.99p Ct 和增加1.64pct。公司归母净利润率为7.03%，同比增长1.59pct；一方面受益于毛利率的提高，另一方面，少数股东损益在净利润中占比降低2.75pct至7.41%。 行业环境影响销售，土地储备充足 受行业景气度下行影响，上半年，公司实现合同销售金额651.60亿（YoY-44.62%%），销售面积657.20万㎡（YoY-39.54%），销售均价9915元/㎡（YoY-8.42%）。根据中指研究院排名，公司上半年合同销售金额和面积分别位列行业第14和第6。 基于审慎的投资战略，公司上半年仅新拓展一块商业用地，可租售面积1.4万㎡。土储规模来看，截至2022年上半年，公司合计拥有土储1.31亿㎡，能满足未来2-3年开发运营所需。质量来看，一、二线城市约占公司总土储的37.05%，长三角区域三、四线城市约占29.46%，土储结构相对优良，有利于未来销售去化。 坚持双轮驱动，租金收入占比提高 公司坚持双轮驱动、轻重结合发展。截至2022年上半年，在全国135个大中城市布局了189个综合体项目。其中已开业的吾悦广场面积达1189.06万㎡，出租率达96.0 1%。 上半年，吾悦广场实现租金收入43.96亿（YoY+16.57%）；对应物业出租及管理收入43.79亿（YoY+20.29%），在营收中占比较去年同期提高5.63pct点至10.23%。由于物业出租及管理业务毛利率显著高于开发业务且持续提升，其收入占比提高有利于公司盈利能力改善，并体现出了公司的发展韧性。 三道红线维持绿档，融资渠道通畅 公司重视现金流安全，上半年实现全口径资金回笼760.30亿，资金回笼率高达117%。 债务结构方面，公司剔预后资产负债率67.06%，净负债率为48.37%，现金短债比1. 06，稳居绿档。 得益于稳健的经营风格，公司融资渠道通畅。上半年，公司完成10亿元中票的发行，中债信用增进公司和上海银行联合为此中票创设了银行间首单房企信用风险缓释凭证。此外，公司在境外新发1亿美元的优先绿色美元票据。截至上半年底，公司综合融资成本为6.50%，较去年同期下降10bp。 投资建议：我们预计2022年-2024年，公司实现营业收入1856亿、2066亿及2291亿，分别同比增长10%、11%、11%，实现归属母公司净利润130亿、137亿及146亿，分别同比增长3%、5%、7%。公司持续推进轻重并举的双轮驱动战略，财务安全、经营稳健。当前公司股价对应2022年PE为3.5倍，处于低位，维持“买入”评级。 风险提示：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。 图表1：公司盈利预测表