疫情与成本阴云将散，长期向好趋势不改

事件：公司发布2022年半年度报告。2022上半年公司实现营收13.24亿元，同比+5.76%；归母净利润0.70亿元，同比-48.53%；扣非归母净利润0.67亿元，同比-48.88%。2022Q2单季实现营收6.94亿元，同比+3.12%；归母净利润0.30亿元，同比-52.25%，扣非归母净利润0.27亿元，同比-52.90%。疫情影响下行业需求走弱，公司业绩短期承压，下半年有望逐季改善。 冷冻烘焙业务保持稳健，餐饮渠道逆势增长。1）分产品看，2022H1公司冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料分别实现营收7.98/2.44/0.99/0.81/0.99亿元，同比+9.03%/+14.70%/-9.56%/-10.63%/-5.86%； 2）分渠道看，2022H1经销/直销/零售渠道分别实现营收8.65/4.47/0.09亿，同比+2.01%/+13.70%/+1.62%，直销渠道中商超实现营收3.01亿（+3.2%）。截至2022H1，与公司合作的经销商超1900家，直销客户超450家，同时公司已成立专业餐饮渠道推广团队，将不断实现渠道深度和广度的延伸。 原材料价格上涨、折旧摊销增加等因素扰动下，盈利能力短期承压。2022H1公司实现毛利率31.14%，同比-4.76pcts，主要系油脂、糖类和面粉等主要原材料价格上涨，导致主营业务成本同比增长2.24%，其中2022H1棕榈油的采购单价同比上涨约66%。同时疫情影响下终端需求走弱，产能利用率降低，固定费用折旧摊销增加对毛利率有一定拖累。费用端，2022H1公司销售/管理/研发费用率分别为12.30%/8.58%/3.67%，同比-1.59/+3.68/+0.50pct，管理费用率同比增长主要受股份支付影响所致（剔除后同比+1.05pct）。综上，公司2022H1净利率同比下滑5.61pct至5.32%，预计下半年成本压力有望缓解，盈利能力逐步修复。 短期需求恢复叠加成本改善带来高弹性，中长期股权激励绑定员工共发展。展望下半年，烘焙行业在疫情好转的情况下需求有望反弹，产能利用率逐步提升；近期棕榈油价格呈现持续下行的趋势，公司利润端改善可期。长期来看，公司发布2022年限制性股票激励计划（草案），拟向不超过215名激励对象授予650万股限制性股票，约占总股本3.84%，首次授予的解锁业绩目标以2021年营业收入为基准，考核目标为2022-2026年营收同比增速分别达到8%/40.05%/73.46%/118.43%/151.19%。股权激励草案落地后能将员工利益更好地与公司长远发展相结合，吸引与绑定优秀人才，充分调动公司内部活力。 投资建议：公司渠道端多元化布局初显成效，产品端新品推进有序，在行业需求逐步恢复与成本压力不断改善下将保持增长态势。基于疫情与成本扰动因素，我们预计公司2022-2024年营业总收入为31.84/40.13/49.98亿元 ， 同比+13.0%/+26.0%/+24.5%， 归母净利润为2.10/3.41/4.68亿元 ， 同比-25.9%/+62.8%/+37.2%，对应PE分别为63X/39X/28X，维持买入评级。 风险提示：市场需求持续疲软，行业竞争加剧，原材料价格波动 股票数据 财务报表分析和预测