业绩高速增长，大额款项在手

公司动态点评 证券研究报告 投资评级：增持（维持）报告日期：2022年08月31日市场数据 目前股价27.94 总市值（亿元）773.56 流通市值（亿元）773.56 总股本（万股）276,865 流通股本（万股）276,864 12个月最高/最低40.53/18.42 分析师 分析师：于夕朦S1070520030003 ☎010-88366060-8831 yuximeng@cgws.com 联系人（研究助理）：付浩 S1070121030005 ☎0755-23820694 fuhao@cgws.com 联系人（研究助理）：孙培德 S1070121050045 ☎021-31829829 sunpeide@cgws.com 股价表现 数据来源：贝格数据 相关报告 业绩高速增长，大额款项在手 ——中航西飞（000768）公司动态点评 2020A2021A2022E2023E2024E 盈利预测 营业收入（百万元）3348432700408755142064275 (+/-%)-2.4%-2.3%25.0%25.8%25.0% 归母净利润（百万元）777653119115241942 (+/-%)36.7%-16.0%82.4%28.0%27.4% 摊薄EPS（元/股）0.280.240.430.550.70 PE100118655140 资料来源：长城证券研究院 核心观点 事件：公司于2022年8月29日发布2022年中报，2022上半年公司营业收入为191.20亿元，同比增长27.04%；归母净利润为4.83亿元，同比增长43.79%；扣非归母净利润为4.47亿元，同比增长59.73%。基本每股收益盈利0.17元，同比增长43.78%。 单季度业绩增长创新高：分季度来看，公司22Q2实现单季营业收入116.11亿，同比增长38.69%；单季实现归母净利润3.28亿元，同比增长63.72%；单季实现实现非扣归母净利润2.96亿元，同比增长69.96%。产品来看， 公司航空产品实现营收189.35亿，同比增长26.67%，占上半年总营收收入的99.03%。子公司的情况来看，2022年上半航空工业陕飞业绩大幅度增长，营收实现65.99亿元，同比增长0.2%，而净利润实现2.73亿元，同比高增505.6%。公司及子公司主要从事航空产品业务，主要生产航空产品。随着公司未来聚焦主业，加强航空产品研制和航空服务提升，我们认为，公司报告期内业绩稳健增长，核心业务规模或将进一步扩大。 公司系军民用大中型飞机核心供应商，“军民融合”助力发展：航空行业的发展水平是国家经济、技术、国防实力及工业化水平的重要标志和集中体现，是维护国家安全和保障社会长治久安的战略性产业。公司是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，公司通过重大资产置换，将航空工业西飞、航空工业陕飞、航空工业天飞的资产整体 注入，实现了航空军用整机设计研发、生产制造、维修服务资源的高效整合。同时，公司还是我国民机产业的重要参与者，是新舟系列飞机、C919大型客机、ARJ21支线飞机、AG600飞机以及国外民用飞机的重要零部件供应商。公司牢牢把握国内大循环这个“主体”，发挥中国市场优势。2022H1，公司国内营业收入占总报告期内营收的186.8亿，同比增长 26.15%。期内，公司已完成中国商飞关于C919零部件的研制生产任务，C919项目的交付值得期待；另外，公司积极参与国际合作与转包生产，承担了波音公司737系列飞机垂尾、波音747飞机组合件，空客公司A319/A320系列飞机机翼、机身等产品的制造工作。2022H1，公司国外营业收入占总报告期内营收的5.41亿，同比增长54.71%。未来公司将继续 公司动态点评 公司报告 国防军工 http://www.cgws.com 做强做精转包业务，扩大转包生产规模，提升合作层次和经济效益。总体而言，我们认为，随着公司坚持“军民融合”和“创新发展”两条主线的发展思路，未来将持续深化自己的核心竞争力，顺应国际形势和市场需求，持续成长。 毛利率水平进一步提升，研发投入大幅度增加：盈利能力方面，公司报告期内毛利率为7.35%，比去年同期提升0.9pct。期间，公司发生销售费用 1.52亿，同比下降14.99%；管理费用4.23亿，同比增加22.21%；财务费用0.87亿，同比增加285.08%，主要系报告期内流动资金借款增加，利息支出增加所致。期间费用率3.46%，比去年同期增加0.28pct。为进一步提升公司的盈利能力，公司通过开源节流、降本增效两方面来改善。开源方面，公司以重点型号为牵引、聚焦客户需求和航空装备系列化发展方向，持续提升市场开拓能力；降本增效方面，公司以人才建设为根本、以体制机制改革为保障，以均衡生产、准时交付为手段，统筹企业发展，供应链科学管理等，推动公司高质量发展，进一步提升公司利润。同时，公司报告期内研发费用1.31亿，同比增加136.3%，主要系公司自筹项目较上年同期增加所致。我们认为，伴随着公司研发投入的增加，持续开源节流、降本增效，未来公司的综合实力或将稳步提升。 现金流大幅好转，在手订单有力保障长期业绩：2022H1，公司销售商品、提供劳务收到的现金为491.63亿，较去年同期增长470.57亿。公司经营性现金流量净额为324.69亿，同比大幅增长336.3%，主要系报告期销售商品收到的现金较上年同期增加所致，公司的现金流大幅度好转。此外，公司报告期内合同负债为264.43亿，同比增长18.63%，主要系报告期内 预收产品货款增加。应收账款本报告期内余额为153.26亿，较上年末减 少了31.03亿。可见，公司对于应收账款成立的货款回收专项工作组和加强现金流和应收账款的管理举措颇有良效，未来公司资金有望进一步回笼。另外，应付账款本期末余额为343.15亿元，较上年末增加了83.26亿，主要系报告期内备产投入增加，原材料等采购增加所致，说明公司正在积极备货备产。目前公司的产能利用率较好，能够满足生产经营的需要，各项生产经营活动均按照计划有序推进。我们认为在军品业务的需求增强，民用产业的快速发展，随着现金流持续流通，货款回笼，公司业绩增长有望持续加速。 获控股股东航空工业集团增持：2022年6月10日，公司控股股东中国航空工业集团通过控股公司中航证券有限公司的“中航证券聚富优选2号集合资管计划”增持公司股份1,467,700股，占公司总股本的0.0530%， 增持金额约为人民币4,084.99万元，并将在未来6个月内继续增持公司 股票不超过7,500万元。我们认为，本次增持体现了航空工业集团对于公司未来持续稳定健康发展的信心。 投资建议：我们预计公司2022年至2024年营业收入分别为408.75/514.20/642.75亿元，EPS分别为0.43/0.55/0.70元，对应PE分别为65/51/40倍，维持“推荐”评级。 风险提示：公司产品交付不及预期；产能释放情况不及预期；相关改革措施推进不及预期。 附：盈利预测表 利润表（百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 33,484.28 32,699.77 40,874.71 51,420.39 64,275.49 成长性 营业成本 30,864.84 30,250.39 37,522.99 47,049.66 58,812.07 营业收入增长 -2.37% -2.34% 25.00% 25.80% 25.00% 销售费用 346.31 436.12 489.02 610.93 796.63 营业成本增长 -4.42% -1.99% 24.04% 25.39% 25.00% 管理费用 990.52 823.63 1,067.31 1,386.31 1,676.72 营业利润增长 48.31% -18.62% 80.92% 29.73% 26.19% 研发费用 214.36 237.01 238.81 334.10 419.68 利润总额增长 47.72% -19.38% 82.51% 29.66% 26.30% 财务费用 -27.15 26.79 -12.51 -5.10 8.87 归母净利润增长 36.66% -16.01% 82.36% 27.98% 27.44% 其他收益 96.44 62.08 79.26 70.67 74.96 盈利能力 投资净收益 -16.31 76.99 30.34 53.66 42.00 毛利率 7.82% 7.49% 8.20% 8.50% 8.50% 营业利润 982.09 799.17 1,445.88 1,875.79 2,367.08 销售净利率 2.93% 2.44% 3.54% 3.65% 3.68% 营业外收支 -2.15 -9.16 -4.00 -6.27 -5.89 ROE 5.08% 4.15% 7.52% 9.06% 10.77% 利润总额 979.93 790.01 1,441.88 1,869.52 2,361.19 ROIC 6.94% 39.17% 6.70% 26.07% 40.59% 所得税 202.76 137.10 251.21 345.66 419.24 营运效率 少数股东损益 -0.20 - - - - 销售费用/营业收入 1.03% 1.33% 1.20% 1.19% 1.24% 归母净利润 777.38 652.91 1,190.67 1,523.86 1,941.95 管理费用/营业收入 2.96% 2.52% 2.61% 2.70% 2.61% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.64% 0.72% 0.58% 0.65% 0.65% 流动资产 43,050.25 56,945.70 49,733.76 59,559.02 71,593.64 财务费用/营业收入 -0.08% 0.08% -0.03% -0.01% 0.01% 货币资金 13,395.06 6,611.06 8,404.12 10,218.41 12,416.84 投资收益/营业利润 -1.66% 9.63% 2.10% 2.86% 1.77% 应收票据及应收账款 3,959.56 18,841.62 7,923.73 -383.93 8,251.12 所得税/利润总额 20.69% 17.35% 17.42% 18.49% 17.76% 其他应收款 27.25 9.26 18.25 60.00 61.00 应收账款周转率 4.04 2.93 3.10 14.88 18.00 存货 20,121.98 24,858.35 24,196.96 41,537.85 37,990.10 存货周转率 1.92 1.45 1.67 1.56 1.62 非流动资产 15,410.07 15,043.35 16,642.78 16,301.90 16,566.69 流动资产周转率 0.80 0.65 0.77 0.94 0.98 固定资产 8,313.89 8,632.88 9,772.13 9,624.91 9,670.65 总资产周转率 0.62 0.50 0.59 0.72 0.78 资产总计 58,460.33 71,989.05 66,376.54 75,860.92 88,160.33 偿债能力 流动负债 38,127.33 53,253.88 46,876.04 55,879.75 66,724.85 资产负债率 73.82% 78.13% 76.13% 77.83% 79.55% 短期借款 645.76 10,148.93 - - - 流动比率 1.13 1.07 1.06 1.07 1.07 应付款项 18,280.04 26,536.48 24,743.08 33,010.52 40,21