海外增长强劲，盈利改善明显

海信视像（600060） 证券研究报告 2022年09月01日 投资评级 海外增长强劲，盈利改善明显 行业6个月评级 家用电器/黑色家电买入（维持评级） 事件：22H1公司实现营业收入202.1亿元，同比-3.55%；归母净利润5.9 当前价格目标价格 12.27元 元 亿元，同比+52.82%；扣非归母净利润4.0亿元，同比+93.58%。其中，22Q2 公司实现营业收入100.3亿元，同比-5.20%；归母净利润3.0亿元，同比 +58.99%；扣非归母净利润1.8亿元，同比+107.87%。 点评： 智慧显示全球份额扩张，海外重点市场增长强劲。公司21H1实现营收202.1亿元，同比-3.55%，增长情况好于行业，龙头份额持续扩张，据奥维云网数据，上半年国内电视零售额规模同比下滑10.5%。分业务看，21H1公司智慧显示终端/新显示新业务分别创收158.5/23.3亿元，分别同比-7%/+8%。据Omdia数据，在全球主要经济体增长放缓、疫情反复、居民消费疲软的背景下，22H1海信系电视全球出货量实现双位数增长，尤其Q2市占率达到12.1%，同比+2.5pct升至全球第二，国内市场则蝉联65/75/80吋及以上细分赛道龙头，海外美/加/法/英等多个重点市场增长强劲并实现份额扩张。激光显示方面，公司激光电视2022H1以49.5%的出货量市占率蝉联全球第一，并推出了全球首款4K全色激光投影C1在各种参数性能上树立了行业新标杆。此外，公司通过持续领先的显示、芯片、云服务、操作系统及人工智能技术，已经形成高效协同、独立发展的“1+（4+N）”的产业布局。 面板价格持续下探，盈利能力加速提升。今年以来面板价格延续下滑趋势，公司原材料成本低位运行，叠加海信品牌22Q2彩电线上/线下较好的价格表现，公司盈利能力改善明显，22Q2毛利率已同比+2.1pct至17.8%。同时，公司在费用端有效把控，22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/1.7%/4.9%/-0.2%，同比+0.1/+0.2/+0.6/-0.3pct，最终实现单二季度归母净利润3.0亿元，同比+58.99%，实现净利率同比+1.36pct至4.18%。往后来看，面板价格红利或将持续释放，二季度液晶电视面板价格相比去年同期普遍腰斩，将对下半年公司盈利能力形成重要支撑。 投资建议：公司是国内显示行业龙头，依靠完善丰富的产品和品牌矩阵以及阶梯式的价格策略持续夯实行业地位，抓住市场高端化机遇实现营收规模和盈利能力同步提升。新业务方面，全球激光显示、商用显示、云服务、芯片等领域快速发展且空间广阔，公司在RGB三色光学引擎（激光显示）、8K芯片等方面保持动态护城河，拥有可持续的全球领先竞争优势。我们看好公司中长期平稳向好发展，推荐关注。预计22-24年公司归母净利润15.0/18.0/20.5亿元，当前股价对应22-24年10.7X/8.9X/7.8XPE，维持“买入”评级。 风险提示：面板价格下跌过快导致行业价格竞争加剧，影响公司利润率；新显示业务发展不及预期。 基本数据 A股总股本(百万股)1,308.26 流通A股股本(百万股)1,289.08 A股总市值(百万元)16,052.37流通A股市值(百万元)15,817.03每股净资产(元)12.72 资产负债率(%)40.90 一年内最高/最低(元)15.58/9.14 作者孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳分析师 SAC执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁联系人 zhaojianing@tfzq.com 股价走势 海信视像沪深300 32% 23% 14% 5% -4% -13% -22% 2021-092022-012022-052022-09 资料来源：聚源数据 相关报告 1《海信视像-公司点评:智慧显示量利齐升，成本下行+非经损益增厚业绩》2022-07-13 2《海信视像-年报点评报告:行业地位强化，盈利拐点已至》2022-04-30 3《海信视像-季报点评:新显示业务健康发展，传统业务四季度或触底反弹》 2021-11-02 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 39,314.72 46,801.13 52,172.37 58,577.23 64,886.00 增长率(%) 15.28 19.04 11.48 12.28 10.77 EBITDA(百万元) 3,570.64 3,768.88 2,433.06 2,863.54 3,214.36 归属母公司净利润(百万元) 1,195.47 1,137.77 1,501.53 1,800.54 2,051.35 增长率(%) 114.98 (4.83) 31.97 19.91 13.93 EPS(元/股) 0.91 0.87 1.15 1.38 1.57 市盈率(P/E) 13.43 14.11 10.69 8.92 7.83 市净率(P/B) 1.03 1.00 0.92 0.85 0.79 市销率(P/S) 0.41 0.34 0.31 0.27 0.25 EV/EBITDA 2.02 2.58 2.66 1.87 1.07 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 事件 22H1公司实现营业收入202.1亿元，同比-3.55%；归母净利润5.9亿元，同比+52.82%；扣 非归母净利润4.0亿元，同比+93.58%。其中，22Q2公司实现营业收入100.3亿元，同比 -5.20%；归母净利润3.0亿元，同比+58.99%；扣非归母净利润1.8亿元，同比+107.87%。 图1：海信视像近年来营收及增速（亿元，%）图2：海信视像近年来归母净利润及增速（亿元，%） 500 400 300 200 100 0 2017201820192020202122H1 营业总收入（亿元）同比增速 30% 468.0 393.1 328.7 351.3 341.0 202.1 20% 10% 0% -10% 15 12.0 11.4 9.7 5.6 5.9 3.9 10 5 0 2017201820192020202122H1 归母净利润同比增速 80% 40% 0% -40% -80% 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 点评 智慧显示全球份额扩张，海外重点市场增长强劲。公司21H1实现营收202.1亿元，同比 -3.55%，增长情况好于行业，龙头份额持续扩张，据奥维云网数据，上半年国内电视零售额规模同比下滑10.5%。分业务看，21H1公司智慧显示终端/新显示新业务分别创收158.5/23.3亿元，分别同比-7%/+8%。据Omdia数据，在全球主要经济体增长放缓、疫情反复、居民消费疲软的背景下，22H1海信系电视全球出货量实现双位数增长，尤其Q2市占率达到12.1%，同比+2.5pct升至全球第二，国内市场则蝉联65/75/80吋及以上细分赛道龙头，海外美/加/法/英等多个重点市场增长强劲并实现份额扩张。激光显示方面，公司激光电视2022H1以49.5%的出货量市占率蝉联全球第一，并推出了全球首款4K全色激光投影C1在各种参数性能上树立了行业新标杆。此外，公司通过持续领先的显示、芯片、云服务、操作系统及人工智能技术，已经形成高效协同、独立发展的“1+（4+N）”的产业布局。 图3：2020-22H1海信视像分业务收入及增速（亿元） 43.9 46.0 47.8 32.6 378.1 20.3 312.7 23.3 158.5 500 400 300 200 100 0 2020202122H1 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 终端显示新显示新业务其他业务终端显示YoY新显示新业务YoY 资料来源：公司年报/半年报，天风证券研究所 面板价格持续下探，盈利能力加速提升。今年以来面板价格延续下滑趋势，公司原材料成本低位运行，叠加海信品牌22Q2彩电线上/线下较好的价格表现，公司盈利能力改善明显，22Q2毛利率已同比+2.1pct至17.8%。同时，公司在费用端有效把控，22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/1.7%/4.9%/-0.2%，同比+0.1/+0.2/+0.6/-0.3pct，最终实现单二季度归母净利润3.0亿元，同比+58.99%，实现净利率同比+1.36pct至4.18%。往后来看，面板价格红利或将持续释放，二季度液晶电视面板价格相比去年同期普遍腰斩，将对下半年公司盈利能力形成重要支撑。 图4：2019年至今各尺寸液晶电视面板价格（美元/片） 350 300 250 200 150 100 50 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 0 价格:液晶电视面板:55寸:60HzOpenCell:UHD价格:液晶电视面板:32寸:OpenCell:HD 价格:液晶电视面板:65寸:60HzOpenCell:UHD价格:液晶电视面板:43寸:60HzOpenCell:FHD 价格:液晶电视面板:50寸:60HzOpenCell:UHD 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：2017-22H1海信视像四费费率图6：2017-22H1海信视像毛利率、归母净利率、扣非归母净利率 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 50.8% 48.6% 48.5% 49.2% 46.2% 45.4% 23.2% 23.8% 24.3% 26.8% 25.5%22.6% 25.4% 23.2% 22.2% 21.4% 23.5% 20.3% 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 归母净利率扣非归母净利率毛利率 资料来源：Wind，公司年报/半年报，天风证券研究所注：2017年管理费用中包含研发费用。 资料来源：Wind，公司年报/半年报，天风证券研究所 从资产负债表看，截至22年中报，公司货币资金+交易性金融资产规模合计110.1亿元， 较21年末的97.0亿元+13.6%；应收票据和账款合计72.9亿元，较21年末-19.0%；存货 44.2亿元，较21年末-14.0%。从周转天数看，公司22H1存货/应收账款/应付账款周转天数分别为51.6/33.1/55.7天，较21年+7.4/+3.9/+6.7天。 图7：海信视像近年来货币资金+交易性金融资产规模（亿元）图8：海信视像近年来存货、应收账款、应付账款周转天数（天） 120 90 60 30 0 2017201820192020202122H1 80 60 40 20 0 2017201820192020202122H1 存货周转天数(天)应收账款周转天数(天) 货币资金+交易性金融资产应收票据及应收账款存货 应付账款周转天数(天) 资料来源：Wind，公司半年报，天风证券研究所资料来源：Wind，公司半年报，天风证券研究所 从现金流看，公司22H1经营活动产生的现金流量净额为33.5亿元，同比+312%，在公司运营效率提升、调整战略储备策略等因素催化下实现大幅提升；投资活动产生现金流-29.4亿元，同比-254%，主要系公司当期现金流充裕，增加投资理财规模等；筹资活动产生现金流-