上半年业绩低迷，内部积极求变以提升综合能力

事项： 公司发布2022年中报：上半年实现营收6.42亿元，同比-23.63%；归母净利1.05亿元，同比-59.32%。其中单二季度营收3.00亿元，同比-6.48%；归母净利2397万元，同比-48.57%。 评论： 养殖行情低迷拖累经营业绩，单2季度收入端呈现一定改善态势。上半年公司整体营收和归母净利分别同降23.63%和59.32%，其中子公司金宇保灵收入4.46亿元，同比-22.6%，净利润8067万元，同比-56.1%，净利率18.1%，同比-13.8pct；扬州优邦收入9327万元，同比-27.1%，净利润2587万元，同比-49.4%，净利率27.7%，同比-12.2pct；辽宁益康收入8594万元，同比-28.6%，净利润-302万元，同比-114.4%，净利率-3.5%，同比-21.0pct。其中单2季度实现营收3亿元，同比下降6.48%，较1季度34.22%的同比降幅有明显收窄。 盈利能力仍然承压，销售费用控制较为得力。今年上半年公司毛利率51.6%，同比-10.8pct；单二季度毛利率47.56%，同比-6.33pct，环比-7.59pct，下降势头仍然比较明显，判断主要系需求低迷公司对下游客户进行了一定程度让利所致。费用方面，上半年销售、管理、研发费用分别同比-24.99%、-2.92%、-8.55%，对应销售、管理、研发费用率分别为17%、7.25%、8.33%，同比分别-0.31、+1.55、+1.37pct。其中销售费用明显下降，主要系公司优化营销运营模式、赋能经销商更深入地对终端客户进行技术服务所致。上半年净利率15.93%，同比-15.59pct。我们预计随着下半年养殖行情好转以及补栏情绪的回暖，养殖端对动保产品使用需求逐步恢复正常，料将带动公司盈利水平的稳步修复。 多维度全方位提升综合竞争能力。①研发端：公司依托国内首家由企业投资建设的规模、功能均领先的高级别生物安全实验室（P3实验室）加强研发创新，目前已建成非洲猪瘟疫苗集成研发平台，包括亚单位疫苗、活载体疫苗、表位肽疫苗等在内的多条技术路径研发工作稳步推进。上半年公司获得包括圆支二联疫苗、布病基因缺失活疫苗等在内的多项产品批准文号，其中圆支二联上市后，取得了非常积极的市场反馈。而在产品储备上，猪口蹄疫OA二价病毒样颗粒疫苗、猪瘟E2亚单位疫苗、伪狂犬基因缺失灭活疫苗等重点产品均处于新兽药注册阶段，牛口蹄疫-BVD-IBR三联灭活疫苗、猫三联、猫四联疫苗等产品已进入临床试验申报阶段，且目前已经取得犬四联疫苗临床试验批件，犬三联疫苗则已经进入临床阶段。②工艺端：公司在具备产品工艺领先优势的基础上精益求精，对口蹄疫疫苗等老产品进行新工艺改造、对新产品则持续进行工艺优化，不断提升产品质量、降本增效。③销售端：公司对营销体系进行组织变革，引入优秀人才、组建更为专业、更有活力的营销团队，且对经销商体系进行优化，通过为经销商赋能使得渠道充分下沉，挖掘更多客户需求。 盈利预测及投资建议：基于对下游需求恢复进度的判断，我们调整预测公司22-24年归母净利为3.02、4.10、5.50（前值4.42、5.77、7.5）亿元，参考同行业可比公司估值及公司历史估值水平，给予23年30倍PE，调整目标价至10.8元，维持“推荐”评级。 风险提示：需求恢复缓慢，市场竞争加剧；新品研发进展不及预期等。 主要财务指标