静待广告复苏，关注裸眼3D扩屏进展

证券研究报告|2022年08月29日 核心观点公司研究·财报点评 受宏观环境影响，利润短期下滑，收入增长放缓。2022H1公司实现营收2.64亿，同增8.34%，实现归母净利润6745万，同减18.83%，其中2022Q2营收9593万，同减19.46%；2022Q2实现归母净利润760万，同减75.57%。公司上半年利润下滑一方面受疫情影响致客流下降，影响广告投放预期。2022H1铁路客流量7.87亿，同减42.34%；另一方面，公司保持媒体资源拓展，收入维持正增长，但媒体建设放缓。2022H1公司经营活动现金净流量1.24亿，同减41.4%。 媒体资源结构、客户结构不断优化。1）从媒体资源端看，截至2022H1，公司已签约铁路客运站556个，开通运营铁路客运站461个（高铁站431个，普通站30个），其中运营的高铁站（含动车）占比达到93.5%，运营5409块数字媒体屏幕(数码刷屏机4361块，电视视频机986块，LED大屏62块)。其中数码刷屏机数量提升明显，公司主动收缩电视视频机数，媒体资源结构进一步优化；2）从客户资源端看，公司就在手重点行业保持合作稳定，夯实消费品领域的合作优势，在食品饮料、酒类、家电、互联网精耕细作，新引进的客户有施洛华眼镜，比亚迪汽车，中国移动通信，青岛啤酒等。 布局裸眼3D探索第二增长曲线。2022年6月，公司在广州和太原打造的1400平方、550平方裸眼3D大屏建成落地并进入试运营状态。上述两块LED显示屏采用帧刷新、真实动态图像还原、边缘增强等革新技术，使得广告画面呈现更高清、细腻、流畅和逼真，成为彰显“大视觉大效果”的重要基础。 风险提示：媒体资源流失风险；行业竞争风险；疫情反复致广告行业下行。 投资建议：考虑公司疫情后强复苏、较低的行业渗透率及开拓户外3D裸眼创新业务打开新空间，我们认为公司当前仍然具有较好的成长性。我们维持此前盈利预测，预计公司22-24年归母净利润为2.93/4.27/5.26亿，增速为21.8%/45.7%/23.1%，EPS为1.47/2.14/2.63元，对应PE21/15/12X，短期波动不影响高铁媒体的长期价值，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 488 619 767 1,012 1,274 (+/-%) 11.9% 26.8% 23.9% 31.9% 25.9% 净利润(百万元) 208 241 293 427 526 (+/-%) 8.4% 15.6% 21.8% 45.7% 23.1% 每股收益（元） 1.39 1.60 1.47 2.14 2.63 EBITMargin 44.2% 41.8% 37.2% 39.7% 39.6% 净资产收益率（ROE） 33.4% 27.9% 9.5% 12.5% 13.9% 市盈率（PE） 22.5 19.5 21.3 14.6 11.9 EV/EBITDA 20.1 18.1 22.3 16.0 12.9 市净率（PB） 7.51 5.42 2.02 1.83 1.65 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 传媒·广告营销 证券分析师：夏妍证券分析师：张衡 021-60933162021-60875160 xiayan2@guosen.com.cnzhangheng2@guosen.com.cnS0980520030003S0980517060002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价31.21元 总市值/流通市值6242/1342百万元 52周最高价/最低价38.98/23.86元 近3个月日均成交额82.68百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《兆讯传媒（301102.SZ）-深耕高铁媒体广告，复苏与成长兼具》 ——2022-08-05 兆讯传媒（301102.SZ） 静待广告复苏，关注裸眼3D扩屏进展 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 受宏观环境影响，利润短期下滑，收入增长放缓 2022H1公司实现营收2.64亿，同增8.34%，实现归母净利润6745万，同减18.83%，其中2022Q2营收9593万，同减19.46%；2022Q2实现归母净利润760万，同减75.57%。公司上半年利润下滑一方面受疫情影响致客流下降，影响广告投放预期。 2022H1铁路客流量7.87亿，同减42.34%；另一方面，公司保持媒体资源拓展，收入维持正增长，但媒体建设放缓。2022H1公司经营活动现金净流量1.24亿，同减41.4%。公司经营性现金流净额下滑因客户回款变慢，且公司进军裸眼3D大屏预付诚意金所致。 图1：兆讯传媒营业收入及增速图2：兆讯传媒归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2022H1公司毛利率和净利率分别为48.1%、25.59%，同减5.2/8.56pct，公司毛利率下滑一方面因加大媒体资源开发，另一方面新增裸眼3D媒体开发成本。此外公司期间费用率同增4.68pct至19.26%，其中销售费用率提升明显，销售费用同增150.29%至6034.6万，主要因系广告宣传费增加所致。 图3：兆讯传媒毛利率、净利率变化情况图4：兆讯传媒费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 媒体资源结构、客户结构不断优化 从媒体资源端看，截至2022H1，公司已签约铁路客运站556个，开通运营铁路客运站461个（高铁站431个，普通站30个），其中运营的高铁站（含动车）占比 达到93.5%，运营5,409块数字媒体屏幕(数码刷屏机4,361块，电视视频机986块，LED大屏62块)。其中数码刷屏机数量提升明显，主动收缩电视视频机数， 媒体资源结构进一步优化。 图5：2018-2022H1兆讯传媒开通运营铁路客运站数图6：2018-2022H1兆讯传媒数字媒体屏幕数结构 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理（注：未披露2021年媒体屏幕数结构） 从客户资源端看，公司就在手重点行业保持合作稳定，夯实消费品领域的合作优势，在食品饮料、酒类、家电、互联网精耕细作，新引进的客户有施洛华眼镜，比亚迪汽车，中国移动通信，青岛啤酒等。 布局裸眼3D探索第二增长曲线 2022年6月，公司在广州和太原打造的1400平方、550平方裸眼3D大屏建成落地并进入试运营状态。上述两块LED显示屏采用帧刷新、真实动态图像还原、边缘增强等革新技术，使得广告画面呈现更高清、细腻、流畅和逼真，成为彰显“大视觉大效果”的重要基础。两块裸眼3D大屏通过光影和物距的变换在媒体上构成不同景深表现，为城市人文、商业艺术表达，提供更广阔的展示和想象空间。 风险提示：媒体资源流失风险；行业竞争风险；疫情反复致广告行业下行。 投资建议：考虑公司疫情后强复苏、较低的行业渗透率及开拓户外3D裸眼创新业务打开新空间，我们认为公司当前仍然具有较好的成长性。我们维持此前盈利预测，预计公司22-24年归母净利润为2.93/4.27/5.26亿，增速为21.8%/45.7%/23.1%，EPS为1.47/2.14/2.63元，对应PE21/15/12X，短期波动不影响高铁媒体的长期价值，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 002027.SZ 分众传媒 买入 5.94 853.53 0.42 0.28 0.43 14.14 21.21 13.81 300058.SZ 蓝色光标 增持 5.84 144.73 0.21 0.29 0.36 27.81 20.14 16.22 600556.SH 天下秀 买入 7.33 129.25 0.2 0.26 0.36 36.65 28.19 20.36 605168.SH 三人行 增持 101.21 103.17 7.25 7.26 10.12 13.96 13.94 10.00 603825.SH 华扬联众 增持 17.64 42.99 0.9 1.21 1.65 19.60 14.58 10.69 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 335 521 2592 2839 3146 营业收入 488 619 767 1012 1274 应收款项 210 261 357 444 523 营业成本 189 251 345 427 540 存货净额 0 0 0 0 0 营业税金及附加 2 3 3 4 5 其他流动资产 25 6 15 20 25 销售费用 57 78 97 130 164 流动资产合计 570 787 2964 3303 3695 管理费用 12 17 21 27 34 固定资产 107 106 121 138 158 研发费用 12 12 15 22 26 无形资产及其他 0 0 0 0 0 财务费用 (9) (2) (32) (63) (70) 投资性房地产 4 358 358 358 358 投资收益 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 0 资产总计 682 1252 3443 3799 4211 其他收入 (13) (13) (15) (22) (26) 短期借款及交易性金融负债 0 188 100 100 100 营业利润 224 260 318 466 574 应付款项 26 25 46 57 73 营业外净收支 6 5 6 6 6 其他流动负债 30 35 55 69 88 利润总额 229 266 324 472 580 流动负债合计 56 248 201 226 260 所得税费用 21 25 30 44 55 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 2 140 150 160 170 归属于母公司净利润 208 241 293 427 526 长期负债合计 2 140 150 160 170 现金流量表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 负债合计 58 388 351 386 430 净利润 208 241 293 427 526 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 0 3 (1) 0 0 股东权益 623 864 3093 3413 3781 折旧摊销 20 21 11 13 15 负债和股东权益总计 682 1252 3443 3799 4211 公允价值变动损失 0 0 0 0 0 财务费用 (9) (2) (32) (63) (70) 关键财务与估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营运资本变动 (2) (240) (56) (55) (41) 每股收益 1.39 1.60 1.47 2.14 2.63 其它 0 (3) 1 (0) (0) 每股红利 1.00 0.00 0.29 0.53 0.79 经营活动现金流 226 21 248 384 500 每股净资产 4.16 5.76 15.46 17.06 18.91 资本开支 0 (23) (25) (30) (35) ROIC 34.31% 28.27% 14% 13% 16% 其它投资现金流 0 0 0 0 0 ROE 33.40% 2