食品饮料周专题：丰富的产品线和完善的经销商体系助力优秀企业穿越周期

近期中报密集披露，洋河、老窖、古井（业绩预告）、老白干等酒企中报表现超预期，此类标的受疫情影响较小、穿越周期。我们在前期周观点和策略报告中从行业层面论述到，在复苏初期具有区域经济和品类的阿尔法，从消费场景和用户画像两个维度寻找相对收益标的。结合中报情况，本文将从公司层面来分析优秀企业抗风险能力来源。 我们认为白酒中报体现穿越周期能力的来源主要可以归结为： （1）产品线比较丰富：此次疫情对消费场景有较大冲击，也导致消费场景具有较强的低基数效应，如宴席宴请等市场在20、21年受到压制，在今年此类场景恢复明显也具备低基数效应，对应到白酒板块表现出来大众宴席市场强劲，对于具备腰部产品线的公司如老窖（特曲、窖龄）、洋河（海之蓝、天之蓝）、汾酒（玻汾、老白汾）等公司则能从容调整产品销售策略应对冲击； （2）完整的经销商体系：经销商体系是否稳定对于穿越周期极为重要，扩张型企业面临经销商退出的风险导致销售策略执行难度加大、价盘调整风险提升，而渠道扩张带来的汇量增长因为疫情冲击减少，则会导致企业增速急剧收敛，具有完善和稳定的经销商体系的白酒企业则能凭借经销商打款支持等方式实现报表稳定增长； （3）灵活稳健的销售策略：对于行业形势判断和销售策略的灵活调整也是应对风险的重要法宝，如老窖把握特曲和国窖释放节奏、汾酒适时投放玻汾老白汾，都为高端产品良性发展创造机会，也为公司业绩确定性保驾护航。 板块投资策略：白酒悲观预期将得到修复，推荐估值张性标的和改革激励标的。近期路演中我们认为市场此前看到的是“韧性被压制下的悲观现状”，我们强调中秋超预期及“消费韧性将在宴席场景体现”，洋河、古井、汾酒、老窖等优秀白酒公司穿越周期能力以及白酒行业韧性也再次得到验证。我们认为当前悲观预期将得到修复，重点推荐：（1）估值张性标的，此类标的因业绩波动大而前期调整较多存在较大预期修复弹性，如山西汾酒、舍得酒业、泸州老窖等，（2）基本面夯实、改革改善逐步落地标的，此类标的受益场景恢复基本面夯实，同时有改革激励催化，当前估值仍低、安全性足，如今世缘、洋河股份、老白干酒等。 大众品方面，中长期推荐成本转嫁能力强的啤酒、受益集中度提升的大众品龙头，继续重点推荐啤酒板块，推荐青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等，食品中建议以中长期视角看竞争壁垒强化的龙头，如立高食品、安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜、天味食品等。 风险提示：疫情影响可能反复；需求恢复不够强劲；食品安全问题等。 1.周专题：丰富的产品线和完善的经销商体系助力优秀企业穿越周期 近期中报密集披露，洋河、老窖、古井（业绩预告）、老白干等酒企中报表现超预期，此类标的受疫情影响较小、穿越周期。我们在前期周观点和策略报告中从行业层面论述到，在复苏初期具有区域经济和品类的阿尔法，从消费场景和用户画像两个维度寻找相对收益标的。结合中报情况，本文将从公司层面来分析优秀企业抗风险能力来源。 我们认为白酒中报体现穿越周期能力的来源主要可以归结为： （1）产品线比较丰富：此次疫情对消费场景有较大冲击，也导致消费场景具有较强的低基数效应，如宴席宴请等市场在20、21年受到压制，在今年此类场景恢复明显也具备低基数效应，对应到白酒板块表现出来大众宴席市场强劲，对于具备腰部产品线的公司如老窖（特曲、窖龄）、洋河（海之蓝、天之蓝）、汾酒（玻汾、老白汾）等公司则能从容调整产品销售策略应对冲击； （2）完整的经销商体系：经销商体系是否稳定对于穿越周期极为重要，扩张型企业面临经销商退出的风险导致销售策略执行难度加大、价盘调整风险提升，而渠道扩张带来的汇量增长因为疫情冲击减少，则会导致企业增速急剧收敛，具有完善和稳定的经销商体系的白酒企业则能凭借经销商打款支持等方式实现报表稳定增长； （3）灵活稳健的销售策略：对于行业形势判断和销售策略的灵活调整也是应对风险的重要法宝，如老窖把握特曲和国窖释放节奏、汾酒适时投放玻汾老白汾，都为高端产品良性发展创造机会，也为公司业绩确定性保驾护航。 2.食品饮料核心推荐及风险提示 板块投资策略：白酒悲观预期将得到修复，推荐估值张性标的和改革激励标的。 近期路演中我们认为市场此前看到的是“韧性被压制下的悲观现状”，我们强调中秋超预期及“消费韧性将在宴席场景体现”，洋河、古井、汾酒、老窖等优秀白酒公司穿越周期能力以及白酒行业韧性也再次得到验证。我们认为当前悲观预期将得到修复，重点推荐：（1）估值张性标的，此类标的因业绩波动大而前期调整较多存在较大预期修复弹性，如山西汾酒、舍得酒业、泸州老窖等，（2）基本面夯实、改革改善逐步落地标的，此类标的受益场景恢复基本面夯实，同时有改革激励催化，当前估值仍低、安全性足，如今世缘、洋河股份、老白干酒等。 大众品方面，中长期推荐成本转嫁能力强的啤酒、受益集中度提升的大众品龙头，继续重点推荐啤酒板块，推荐青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等，食品中建议以中长期视角看竞争壁垒强化的龙头，如立高食品、安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜、天味食品等。 风险提示：疫情影响可能反复；需求恢复不够强劲；食品安全问题；场景复苏不达预期导致板块业绩调整较多，茅台供给增加导致批价低预期等。 3.本周食品饮料板块综述 板块综述： 本周（2022/8/22-2022/8/26）上证综指下跌0.67%，深证成指下跌2.42%，食品饮料上涨1.00%，在申万28个一级行业中排名第4位，大部分子行业上涨（预加工食品6.20%>保健品5.95% >食品加工4.07% >零食2.69%>啤酒2.37%>肉制品1.40%>乳品1.24% >烘焙食品1.07%>食品饮料1.00% >白酒0.80%>调味发酵品0.61%>软饮料0.06%>其他酒类-0.25%） 个股涨幅前五位分别是：黑芝麻（33.14%）、皇氏集团（22.69%）、来伊份（14.77%）、天润乳业（11.84%）、元祖股份（10.45%）；跌幅前五位分别是：天味食品（-8.69%）、得利斯（-7.93%）、金徽酒（-5.75%）、妙可蓝多（-5.04%）、伊力特（-4.77%）。 核心组合表现： 本期我们的核心组合上涨1.50%。具体标的表现如下表（核心组合出自重点标的组合池）： 表1：核心组合收益表 外资持股数据更新： 图1：食品饮料行业陆股通持股（%） 图2：各行业陆股通持股占自由流通市值的比例 图3：茅台沪港通持股 图4：五粮液沪港通持股 图5：泸州老窖沪港通持股 图6：洋河股份沪港通持股 图7：伊利股份沪港通持股 图8：海天味业沪港通持股 表2：贵州茅台沪股通周交易量合计 表3：五粮液深股通周交易量合计 表4：重点公司估值表（股价更新至2022/8/26） 4.行业要闻 1）山西杏花村酒业集团揭牌成立 2）甘肃前7月酒饮茶增加值涨13.6%；山西前7月食品烟酒价格涨2.5%https://mp.weixin.qq.com/s/mcJcdZt0AZhw3uHslkLo7w 3）泸州老窖黑科技“走进”2022智博会 4）四川25万吨酒饮项目年底试产；金沙酒业设立“摘要发展红利基金”https://mp.weixin.qq.com/s/ZkcBrl3jw0HdzflhlzdQMg 4.1.重点公司公告 表5：上周重要公告 4.2.下周重要事项 表6：下周重要事项 5.重点数据跟踪 5.1.本周市场表现 图9：年初至今各行业收益率（%） 图10：一周以来各行业收益率（%） 图11：年初至今食品饮料子行业收益率（%） 图12：一周以来食品饮料子行业收益率（%） 板块估值情况 白酒板块估值36.96倍，相对于上证综指相对估值3.31倍（上周为3.25倍），食品加工行业板块估值为33.06倍，相对于上证综指相对估值2.96倍（上周为2.90倍）。2012年至今白酒行业平均估值34.27倍（相对上证综指2.62倍），食品加工行业平均估值35.02倍（相对上证综指2.67倍）。 图13：白酒行业市盈率走势（PE- TTM ） 图14：白酒行业市盈率相对上证综指倍数 图15：非酒行业市盈率走势（PE- TTM ） 图16：非酒行业市盈率相对上证综指倍数 5.2.行业重点数据跟踪 1）乳制品重点数据 国内原奶价格：2022年8月17日内蒙、河北等10个奶牛主产省（区）生鲜乳平均价格4.12元/千克，同比下降5.70%，环比持平。 乳制品进口量及价格：根据中国奶业协会数据显示，2022年7月我国奶粉进口数量6.44万吨，进口金额3.07亿美元；奶粉单价4770美元/吨。 终端价格：2022年8月19日，进口婴幼儿奶粉零售均价268.62元/千克，同比上升2.1%，国产奶粉均价219.46元/千克，同比上升2.0%。牛奶零售价13.04元/升，同比上升4.1%； 酸奶16.54元/升，同比上升2.3%。 国际原料奶价格：根据CLAL显示，国际原料奶价格有所上涨。新西兰100kg原料奶2022年6月均价为43.89欧元，同比上升22.32%，美国100kg原料奶2022年6月均价为56.13欧元，同比上升68.51%，欧盟100kg原料奶2022年7月均价为50.33欧元，同比上升39.84%。 2）肉制品重点数据 生猪价格：2022年8月26日生猪价格为22.18元/千克，环比上涨6.3%，仔猪价格为49.36元/千克，环比上涨1.6%。 猪粮比价：2022年8月26日为7.76。 3）植物蛋白重点数据 杏仁价格：2022年7月，苦杏仁价格为33.00元/千克，环比持平，同比上升16%。 马口铁原材料价格：2022年8月26日，镀锡板卷富仁0.2价格为6850元/吨，同比下降21.71%，环比下降8.05%。 4）啤酒重点数据 进口大麦价格：2022年7月，进口大麦单价为345美元/吨，同比上涨13.9%，环比上下跌5.0%。 玻璃价格：2022年8月20日数据，浮法平板玻璃市场价约为1750.90元/吨，同比下跌44.2%，环比上涨1.1%。 5）调味品重点数据 大豆价格：2022年8月26日数据，非转基因大豆的主要标的黄大豆1号价格为5970元/吨，同比上涨1.8%，环比上涨1.0%。 PET价格：2022年8月26日数据，常州华润聚酯PET瓶片出厂价为8150元/吨，同比上升15.6%。 食糖价格：2022年8月25日数据，食糖价格为5885元/吨，同比上升0.8%，环比下降1.8%。 食盐价格：近5年来，食盐价格呈上升趋势，从2014年6月每公斤1.96元到2022年8月19日每公斤5.18元。 可可价格：可可价格小幅下降，2022年7月为2239.58美元/吨。 图17：五粮液终端价格 图18：二线酒终端价格 图19：液态奶进口量-当月值（万吨） 图20：液态奶进口单价（美元/吨） 图21：原奶价格（元/千克） 图22：国内大豆价格（元/吨） 图23：新西兰100kg原料奶价格（欧元） 图24：美国100kg原料奶价格（欧元） 图25：EU100kg原料奶价格（欧元） 图26：婴幼儿奶粉零售价（元/千克） 图27：牛奶及酸奶零售价（元/千克） 图28：生猪和仔猪价格（元/千克） 图29：猪粮比价 图30：苦杏仁价格（元/千克） 图31：马口铁价格（元/吨） 图32：PET价格（元/吨）