Q2业绩逆势稳增，净利率回升

Q2业绩逆势稳增，净利率回升 2022年08月29日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 志邦家居(603801) 事件：公司公告中报，2022年上半年实现营收20.35亿元，同比+6.66%；归母净利润1.58亿元，同比+3.96%；扣非后归母净利润1.41亿元，同比- 3.46%。Q2单季度实现营收12.77亿元，同比+4.14%，环比+68.24%；归母净利润1.06亿元，同比+5.26%，环比+107.61%；扣非归母净利润1.01亿元，同比+2.57%，环比+152.98%。 点评： 疫情扰动下零售业务增长12.17%，衣柜延续高增，品类协同助力门店拓展加速。1）分品类来看，2022H1公司整体橱柜/定制衣柜/木门/其他 业务收入分别为10.17亿元/8.34亿元/0.74亿元/1.1亿元，同比分别变动-6.47%/+22.57%/+146.67%/-0.25%，公司坚持多品类协同发展，品类间共享多渠道资源，厨柜、衣柜、木门墙板协同效应逐步显现，H1衣 柜延续高增长，木门开始加速放量。2）分渠道来看，直营店/经销店/大 宗业务/其他渠道收入分别为1.69亿元/12.41亿元/4.74亿元/1.52亿元，同比分别变动+34.39%/+9.70%/-9.15%/+16.87%，在H1华东地区受疫情影响需求疲软情况下，公司零售业务（直营+经销合计）实现12.17%的增长，受益于公司强化橱柜业务店面在下沉市场的拓展，加 快衣柜在空白区域的布局，橱柜、衣柜、木墙、成品融合店数量增加，不断招募优质经销商，推进门店改造升级。3）门店方面，2022H1公司橱柜门店1745家，较年初净增加54家，衣柜门店1718家，较年初净 增加99家，木门门店654家，净增加255家，直营门店33家，较年初持平。 毛利率稳定、净利率回升，现金流水平提升。1）毛利率方面，H1综合毛利率为36.26%，同比-0.73pct。单Q2来看，综合毛利率为36.96%， 同比-0.31pct；分产品来看，整体橱柜/定制衣柜/木门/其他业务毛利率分别为41.19%/35.38%/10.74%/14.50%，同比分别变动-0.61pct/+2.21pct/-5.59pct/-4.05pct；分渠道来看，直营店/经销店/大宗业务/其他渠道毛利率分别为66.20%/33.86%/38.80%/14.64%，同比本别变动+1.94pct/-1.14pct/-1.55pct/+0.41pct，H1毛利率表现稳定，随着 整家套餐推进提升客单值、规模效应增强，衣柜毛利率提升。2）费用 率方面，H1公司期间费用率为27.83%，同比-0.46pct，销售/管理/研 发/财务费用率分别为16.59%/5.86%/5.77%/-0.39%，同比分别变动 +1.24pct/+0.59pct/-1.49pct/-0.11pct。单Q2期间费用率为25.99%，同比+6.25pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.73%/4.75%/5.17%/-0.66%，同比变动+0.91pct/+0.70pct/-1.54pct/-0.54pct，H1公司销售费用率提升主要由于品类拓展带动薪酬增长、服务费用增加，疫情下公司 加大市场投入。3）净利率方面，H1公司归母净利率为7.75%，同比- 0.20pct，扣非归母净利率为6.91%，同比-0.72pct，Q2单季度归母净利率为8.34%，同比+0.09pct，环比+1.58pct，扣非归母净利率为7.90%，同比-0.12pct，若扣除信用减值损失影响H1归母净利率约为8.32%， H1归母净利润约+9.96%。4）营运方面，H1经营活动现金流净额为 2.18亿元，同比+31.61%，单Q2经营活动现金流净额为5.11亿元，同比+40.52%，环比+274.53%。 盈利预测与投资评级：公司衣柜与木门新产品增长动能强劲，零售渠道融合拓展加速，地产后周期下大宗客户结构不断优化，下半年随着原材料与疫情边际好转有望持续改善。预计公司2022-2024年归母净利润 分别为5.72亿元、6.63亿元、7.62亿元，同比分别增长13.2%、15.9%、14.9%，目前股价对应2022年PE为12x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A3,840 2021A5,153 2022E5,836 2023E6,776 2024E7,857 增长率YoY% 29.7% 34.2% 13.3% 16.1% 16.0% 归属母公司净利润(百万元) 395 506 572 663 762 增长率YoY% 20.0% 27.8% 13.2% 15.9% 14.9% 毛利率% 38.1% 36.2% 36.0% 35.5% 35.1% 净资产收益率ROE% 17.7% 19.5% 19.3% 19.6% 19.6% EPS(摊薄)(元) 1.77 1.62 1.84 2.13 2.44 市盈率P/E(倍) 19.49 18.79 11.55 9.97 8.67 市净率P/B(倍) 3.46 3.67 2.23 1.95 1.70 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月29日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产2,4902,7873,6184,3435,146营业总收入3,8405,1535,8366,7767,857 货币资金8256681,2691,6632,086营业成本2,3783,2853,7364,3705,097 应收票据 207 109 123 143 166 营业税金及 附加 33 40 45 52 60 应收账款117147157183214销售费用5747568751,0161,179 预付账款6549566576管理费用206232263305354 存货329388441516601研发费用226282319370429 其他9471,4271,5731,7732,003财务费用3-7-6-30-51 非流动资产1,6392,5112,2572,3282,384减值损失合 计 -21-43-10-10-10 长期股权投3936363636 固定资产1,1911,4651,4511,4641,485 无形资产136232232232232 其他273778538596630 资产总计4,1285,2985,8756,6707,529 流动负债1,8142,4262,6333,0013,370 短期借款108295223200120 投资净收益15-1-2-2-2 其他2130324254 营业利润436552624723830 营业外收支-7-2-2-2-2 利润总额429550622721828 所得税3444505867 净利润395506572663762 应付票据243316359420490少数股东损 益 00000 应付账款 405 485 552 645 753 归属母公司 净利润 395 506 572 663 762 其他 非流动负债 1,057 1,330 1,498 1,735 2,007 86 281 281 281 281 EBITDAEPS(当 年)(元) 537 697 745 823 912 1.77 1.62 1.84 2.13 2.44 长期借款0200200200200 其他8681818181现金流量表单位:百万元 负债合计1,9002,7072,9143,2823,651会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 少数股东权 益00000 归属母公司2,2282,5912,9613,3883,878 经营活动现 金流6494967949261,044 净利润395506572663762 负债和股东权益 4,1285,2985,8756,6707,529 折旧摊销112155147160174 重要财务指标 会计年度 单位:百万元 2020A2021A2022E2023E2024E 营运资金变动 128-229395059 财务费用 投资损失 11 19 32 29 25 -15 1 2 2 2 营业总收入3,8405,1535,8366,7767,857 其它184412222 同比 （%） 29.7%34.2%13.3%16.1%16.0%投资活动现 归属母公司 净利润 395 506 572 663 762 资本支出 -391-515 -252 -232 -232 金流 -484-516124-234-234 同比 毛利率 （%） 20.0%27.8%13.2%15.9%14.9% 38.1% 36.2% 36.0% 35.5% 35.1% 长期投资-51-45-1000 其他 -42 44 386 -2 -2 ROE%17.7%19.5%19.3%19.6%19.6% 筹资活动现 吸收投资 0 0 0 0 0 金流-16179-316-298-387 EPS(摊 薄)(元) 1.771.621.842.132.44 P/B 3.46 3.67 2.23 1.95 1.70 EV/EBITDA 13.01 13.41 7.76 6.52 5.33 P/E19.4918.7911.559.978.67借款370789-72-24-80 支付利息或 股息 -156 -198 -244 -274 -307 现金流净增 加额145157601394423 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销