大包装战略稳步推进，盈利能力边际改善

投资要点 业绩摘要：2022年上半年公司实现营收71.5亿元，同比+18.2%；实现归母净利润4.8亿元，同比+41.6%；实现扣非净利润5亿元，同比+88.9%。单季度来看，2022Q2公司实现营收38亿元，同比+12％；实现归母净利润2.5亿元，同比+50.4%；实现扣非后归母净利润3.1亿元，同比+173.8%。上半年公司持续拓展新客户，收入业绩增长亮眼。 费用控制良好，盈利能力提升。报告期内，公司整体毛利率为21.1%，同比+0.2pp，其中单Q2毛利率为21.4%，同比+2.8pp。Q2毛利率明显回升，主要由于白卡等原材料价格回落，公司成本下行。费用率方面，上半年总费用率为11.4%，同比-3.7pp。其中销售费用率为2.4%，同比-0.4pp；管理费用率为5.5%，同比-1.1pp；财务费用率为-0.3%，同比-1.5pp；主要系美元升值导致汇兑收益增加所致；研发费用率为3.9%，同比-0.6pp。此外，公司针对汇率进行套期保值，体现为公允价值变动损益-5521万元。综合来看，公司净利率为6.7%，同比+1.1pp。2022年上半年公司经营性现金流净额为12.3亿，同比+452.5%；应收款项50.2亿，同比+14.9%；期末公司预收账款（合同负债）0.9亿元，同比+69%。 环保纸塑快速放量，消费电子、酒包产品竞争力优越。分产品看，2022H1公司纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品/其他产品分别实现营收51.8/13.9/4.8/1亿元，同比+11.4%/+30.6%/+88.8%/+22.7%。上半年，公司在大客户拓展方面取得新突破，新客户涉及互联网、智能家居及宠物用品等多个领域。其中，植物纤维餐包业务在国际客户开拓方面取得重大进展，与航空餐饮产品与服务的全球领导者展开深度合作，Mercadona（西班牙最大的超市集团）和Berk（美国知名餐饮行业渠道商）订单上量，订单份额得到较大提升。分行业来看，公司消费电子及酒包产品均实现15%以上增长，产品竞争优势强。2022年7月公司公告收购深圳华宝利电子有限公司60%股权，双方有望凭借优质客户资源相互赋能，为客户提供全面一体化的产品交付服务，增加客户粘性和业务竞争力。 产能扩张全球布局，智能工厂降本增效。分地区看，2022H1公司内销/外销的收入分别为57.5/14亿元，同比+11.6%/+55.4%。外销增速亮眼，主要由于公司在行业中率先进行全球化布局，目前已在全球建成40多个生产基地，建立起了全球交付网络，使公司能够在疫情的影响下提供稳定的产品生产线，具有强抗风险能力。上半年，许昌智能工厂实现全面投产，已逐步在提质、增效、降本和减存等方面显现成效。截至报告期末，合肥智能工厂也已改造完成并投产，智能工厂保障了订单交付的连续性、稳定性和可控性，能应对大客户各类订单需求和品质要求，中长期来看有望帮助公司提升客户满意度和订单份额。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为1.53元、1.92元、2.35元，对应PE分别为19倍、15倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；下游客户增长不及预期的风险；海外市场不确定性较大的风险；汇兑损益波动较大的风险。 指标/年度 关键假设 假设1：原材料成本逐渐回落，纸质精品包装毛利率回升，2022-2024年分别为20.8%、21%、21%； 假设2：环保纸塑产品规模扩大，规模优势显现，毛利率较快提升，2022-2024年分别为26.2%、26.5%、27%。