2022半年报点评：业绩符合预期，期待下半年制造业务触底回升+电站集中运营投产

太阳能（000591） 证券研究报告·公司点评报告·电力 2022半年报点评：业绩符合预期，期待下半年制造业务触底回升+电站集中运营投产 买入（维持） 2022年08月29日 证券分析师刘博 执业证书：S0600518070002 liub@dwzq.com.cn 证券分析师唐亚辉 执业证书：S0600520070005 tangyh@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 7,016 9,795 14,487 21,464 同比 32% 40% 48% 48% 归属母公司净利润（百万元） 1,181 1,732 2,390 3,301 同比 15% 47% 38% 38% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.30 0.44 0.61 0.84 P/E（现价&最新股本摊薄） 28.47 19.41 14.07 10.18 事件：公司公告半年报，2022年上半年实现收入35.36亿元，同比增长 4.91%；归母净利润7.79亿元，同比增长-5.14%；扣非后归母净利润增 股价走势 60% 51% 42% 33% 24% 15% 6% -3% -12% 市场数据收盘价(元) 8.60 一年最低/最高价 6.22/13.56 市净率(倍) 1.65 流通A股市值(百万元) 25,860.74 总市值(百万元) 33,619.36 基础数据每股净资产(元,LF) 5.21 资产负债率(%,LF) 62.08 总股本(百万股) 3,909.23 流通A股(百万股) 3,007.06 相关研究 -21% 太阳能沪深300 长9.26%。 业绩表现：2022Q2符合预期，光伏制造产品业务毛利率显著回升。1） 2022Q2单季度实现收入21.40亿元、同比增长19.46%，归母净利润为 5.17亿元、同比增长-3.75%，扣非后归母净利润增长15.55%，业绩符合预期。2）2022上半年公司光伏产品制造业务收入为12.98亿元、同比增长12.81%，毛利率为5.00%，同比提升4.37个百分点。公司1.5GW高效组件（18Xmm、210mm高效组件）正在镇江新区新能源产业园开工建设，预计于2022年8月建成投产，公司太阳能产品制造高效电池年产能1.5GW，高效组件年产能2GW。3）截至上半年，公司运营电站4.30GW、在建电站1.27GW、拟建电站（已取得备案的平价项目）或经签署预收购协议的电站1.69GW，上半年度销售电量30.32亿千瓦时、同比增长2.51%；售电电价（含税）为0.832元/千瓦时。4）截至8月底，公司共收到国补（可再生能源补贴）通知结算金额共6.37亿元，已收到结算补贴金额6.28亿元，尚未结算的电费补贴金额107.61亿元。 公司治理：任期制、契约化管理和业绩考核管理办法出台，创新机制释放管理层活力。根据中节能集团党委书记、董事长宋鑫的公开发言，截至2021年年底，中节能集团国企改革三年行动计划完成率达到93.26%。 2022年是国企改革三年行动的收官之年，太阳能作为中节能集团光伏业务的唯一平台，股东支持+机制创新，有望充分释放管理层活力。 核心逻辑：补贴发放+项目储备+央企背景+模式创新，弹性和空间最充足。1）补贴发放：假设尚未结算的电费国补92.94亿元到账，按照目前光伏电站30%自有资金比例、单瓦投资为4元计算，可以支撑公司增量 装机规模7.75GW，是截至2021年年末公司装机总量（6.09GW）为127.26%，装机和业绩弹性最大。2）项目储备：短期来看，公司定增9个募投项目合计1.13GW装机，全部将于2022年年底以前并网，占比 公司现有运营装机为26.42%；中期来看，到2025年末力争光伏电站板块实现电站累计装机20GW，占比公司现有装机总量为328.41%，成长空间充足。3）央企背景：大股东中节能集团主体评级为AAA/稳定，银 行授信额度为3411.02亿元，银行类融资成本为4.28%、非银行类融资 成本为4.44%，融资渠道顺畅且融资成本较低。国企改革收官之年，公司作为大股东旗下光伏业务的唯一平台，有望获得更多支持。4）模式创新：首单公募光伏REITS落地在即+碳中和ABN产品较为成熟+可再生能源补贴确权贷款下发，多管齐下加速运营资产的现金回流。 盈利预测与投资评级：我们维持预计2022-2024年归母净利润分别为 17.32/23.90/33.01亿元，对应PE为19、14、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，光伏波动较大等 2021/8/302021/12/282022/4/272022/8/25 《太阳能(000591)：能源示范基地项目再落地，拓展云南省市场可期》 2022-06-28 《太阳能(000591)：首个整县分布式试点项目落地，盈利能力强 +成长空间打开》 2022-06-26 《太阳能(000591)：拖欠补贴发放在即，行业迎来价值重估、公司业绩弹性最足》 2022-06-14 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 太阳能三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 11,964 20,392 23,510 28,058 营业总收入 7,016 9,795 14,487 21,464 货币资金及交易性金融资产 1,360 7,572 8,286 8,849 营业成本(含金融类) 4,092 5,882 8,885 13,442 经营性应收款项 10,361 12,417 14,660 18,324 税金及附加 70 98 144 214 存货 172 294 409 655 销售费用 34 47 70 104 合同资产 0 0 0 0 管理费用 267 372 550 816 其他流动资产 72 108 154 230 研发费用 117 164 242 359 非流动资产 27,804 27,223 26,415 25,805 财务费用 983 862 1,332 2,031 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 48 67 100 148 固定资产及使用权资产 25,752 25,206 24,433 23,856 投资净收益 -5 -7 -11 -16 在建工程 441 428 415 403 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 526 504 483 461 减值损失 -253 -472 -641 -893 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 107 107 107 107 营业利润 1,242 1,958 2,711 3,738 其他非流动资产 978 978 978 978 营业外净收支 113 30 32 51 资产总计 39,768 47,615 49,926 53,863 利润总额 1,355 1,988 2,743 3,790 流动负债 5,891 6,427 6,867 8,191 减:所得税 190 279 384 531 短期借款及一年内到期的非流动负债 4,181 4,181 4,181 4,181 净利润 1,165 1,709 2,359 3,258 经营性应付款项 1,150 1,449 1,489 2,209 减:少数股东损益 -15 -23 -31 -43 合同负债 51 73 111 168 归属母公司净利润 1,181 1,732 2,390 3,301 其他流动负债 508 724 1,086 1,633 非流动负债 18,970 18,970 18,970 18,970 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.30 0.44 0.61 0.84 长期借款 16,893 16,893 16,893 16,893 应付债券 500 500 500 500 EBIT 2,364 3,455 4,924 7,017 租赁负债 687 687 687 687 EBITDA 3,744 4,978 6,568 8,368 其他非流动负债 890 890 890 890 负债合计 24,860 25,397 25,837 27,160 毛利率(%) 41.67 39.95 38.67 37.37 归属母公司股东权益 14,883 22,216 24,118 26,774 归母净利率(%) 16.83 17.68 16.50 15.38 少数股东权益 24 2 -29 -72 所有者权益合计 14,908 22,218 24,089 26,702 收入增长率(%) 32.25 39.61 47.90 48.16 负债和股东权益 39,768 47,615 49,926 53,863 归母净利润增长率(%) 14.87 46.65 38.01 38.15 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2,049 1,848 2,429 2,466 每股净资产(元) 4.95 5.68 6.17 6.85 投资活动现金流 -719 -1,039 -933 -824 最新发行在外股份（百万股 3,909 3,909 3,909 3,909 筹资活动现金流 -1,359 5,403 -781 -1,079 ROIC(%) 5.58 7.28 9.32 12.66 现金净增加额 -29 6,213 714 562 ROE-摊薄(%) 7.93 7.79 9.91 12.33 折旧和摊销 1,380 1,523 1,644 1,351 资产负债率(%) 62.51 53.34 51.75 50.43 资本开支 -774 -1,032 -923 -808 P/E（现价&最新股本摊薄） 28.47 19.41 14.07 10.18 营运资本变动 -1,734 -1,834 -2,194 -3,001 P/B（现价） 1.74 1.51 1.39 1.26 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下