2022年中报点评：盈利能力稳定，不良认定严格

事件：8月26日，交通银行发布22H1报告，营收1433.9亿元，YoY+7.1%； 归母净利润440.4亿元，YoY+4.8%；不良率1.46%，拨备覆盖率173%。 经营能力显韧性，盈利增速稳定。22H1营收同比增速环比-0.6pct；归母净利润同比增速环比-1.5pct。面对Q2国内疫情多点散发，总体上经营展现韧性，业绩增速保持稳定。营收拆解来看，22H1净利息收入同比+8.4%，主要受益于规模扩张。其他非息收入同比+10.5%，环比+9.5pct，其中汇兑及汇率产品净收益同比+204%、保险业务收入同比+23%，为主要支撑。 中收同比小幅下降，22H1中收同比-1.2%，环比-10pct。其中主要是受市场波动、净值化转型后理财产品费率降低影响，理财业务收入同比-14%。6月末表外理财余额1.28万亿元，同比+10%，净值型产品占比已达90%。零售AUM4.5万亿元，同比+8.2%，财富管理类中收中代理保险净收入表现亮眼，同比+41.2%。 规模扩张稳健，聚焦存贷业务。22H1生息资产平均余额同比+10%，较21年末+3.9pct，构成净利息收入稳健增长的主要支撑。同时存贷款同比增速分别领先于总负债、总资产，反映出公司通过结构调整维持息差稳定。 22H1净息差环比微降3BP至1.53%。资产端，上半年新增贷款中对公占比88%，对整体贷款收益率有所拖累。负债端，22H1新增存款中定期占比达97%，致使6月末定期存款占比较年初+3.8pct至61.9%，拉高计息负债成本率。 不良认定严格，资产质量夯实。22H1不良率环比-1BP，拨备覆盖率环比+6.4pct。对公、零售不良率分别为0.94%、1.78%，环比-3BP、持平；其中信用卡不良率环比-5BP至2.66%，在Q2疫情冲击下，保证个贷不良表现稳定。 关注率环比+6BP至1.43%；逾期90+/不良贷款较21年末-10pct至56%，逾期60+对公贷款、逾期90+贷款均全部纳入不良，不良贷款认定标准更加严格。 受益于长三角区位，发挥上海主场优势。交通银行于2021年提出聚焦“上海主场”，22H1长三角区域贷款占比达27.5%，较年初+0.3pct；区域利润对集团利润贡献度达45.8%。同时在Q2上海受疫情冲击较大背景下，交通银行同样彰显大行担当，22H1通过绿色通道为上海市提供疫情防控贷款超1100亿元。 投资建议：规模扩张稳健，资产质量夯实 22H1业绩稳健增长，在疫情扰动下展现经营韧性；资负聚焦存贷业务，规模扩张的同时，结构也持续优化；不良认定标准趋严，资产质量继续夯实；同时交通银行提出聚焦“上海主场”建设，疫情短期扰动过后，中长期可持续受益于长三角区位优势。预计22-24年EPS分别为1.24元、1.31元和1.39元，2022年8月26日收盘价对应0.4倍22年PB，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；疫情风险频发；净息差水平下行超预期等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1经营能力显韧性，盈利增速稳定 盈利能力保持稳定。交通银行22H1营收同比+7.1%，环比-0.6pct；Q2单季同比+6.4%，环比-1.3pct。22H1归母净利润同比+4.8%，环比-1.5pct；Q2单季同比+3.1%，环比-3.2pct，面对二季度国内疫情多点散发，总体上经营展现韧性，业绩增速保持稳定。 图1：交通银行截至22H1业绩同比增速（累计） 图2：交通银行截至22H1业绩同比增速（单季） 营收拆解来看，22H1净利息收入同比+8.4%，主要受益于规模稳健扩张；中收同比小幅下降，22H1中收同比-1.2%，增速环比-10.1pct；其他非息收入同比+10.5%，环比+9.5pct，其中汇兑及汇率产品净收益同比+203.7%、保险业务收入同比+22.7%，为主要支撑。 图3：交通银行截至22H1净利息收入与中收同比增速 图4：交通银行截至22H1其他非息收入同比增速 中收同比小幅下降。22H1中收同比-1.2%，增速环比-10.1pct，其中主要是理财业务收入同比-14.0%。一方面，受到上半年资本市场波动扰动；另一方面，理财产品净值化转型后，产品费率较之前有所下调。 图5：交通银行21H1-22H1中收细分项同比增速 理财净值化转型持续推进，22H1交通银行表外理财产品余额1.28万亿元，同比增长10%，其中净值型产品占比已达到90%。 图6：交通银行截至22H1表外理财规模（亿元）及净值化产品占比 零售AUM持续提升，代理保险收入增长亮眼。22H1零售AUM达到4.48万亿元，同比+8.2%。上半年受到市场波动影响，代理基金及理财收入同比下行，但是把握住保险市场机会，22H1实现代理保险净收入18.6亿元，同比+41.2%。 图7：交通银行截至22H1零售AUM规模（亿元）及同比增速 2规模扩张稳健，聚焦存贷业务 净利息收入主要由规模稳健扩张驱动。22H1生息资产、计息负债、贷款平均余额同比+10.0%、+9.9%、+11.9%，分别较半年前+3.9pct、+4.1pct、+0.4pct，生息资产规模的提升构成净利息收入稳健增长的主要支撑。 图8：截至22H1生息资产、计息负债同比增速 图9：截至22H1平均贷款及生息资产同比增速 同时，资产负债聚焦于存贷业务。22H1存贷款同比增速分别领先于总负债、总资产同比增速，存贷款余额在资负结构中占比高位上持续提升，反映出公司通过结构合理调整维持息差稳定。 图10：截至22H1总资产及贷款总额同比增速 图11：截至22H1总负债及吸收存款同比增速 净息差环比小幅下行。22H1净息差为1.53%，环比Q1小幅收窄3BP。资产端，22H1生息资产收益率、贷款收益率分别较上年末-1BP、-5BP至3.63%、4.28%。资产端主要受到贷款收益率下行的影响。结构上，支持实体经济，信贷投放倾向对公。信贷投放积极配合国家产业结构布局调整，上半年新增贷款中对公贷款（含贴现）占比达87.9%。但交通银行也在支持实体过程中挖掘新赛道布局机会，上半年投向战略性新兴产业贷款、“专精特新”中小企业贷款分别较上年末增加71.9%、28.4%。价格上，让利实体以及LPR下行背景下，对公中长期贷款收益率较上年末-6BP。 图12：交通银行截至22H1净息差 图13：截至22H1计息负债成本率及生息资产收益率 负债端，22H1计息负债成本率、存款成本率分别较上年末+3BP、+4BP至2.20%、2.14%。主要是定期存款占比提升拉高存款成本率，造成计息负债成本率上升。22H1新增存款中，定期存款占比达97%，致使6月末定期存款占比较年初提升3.8pct至61.9%。 表1：交通银行22H1存款结构（亿元） 3不良认定严格，资产质量夯实 资产质量指标稳中向好。22H1不良贷款率1.46%，环比-1BP；拨备覆盖率173%，环比+6.4pct，风险抵补能力持续提升。对公、零售不良率分别为0.94%、1.78%，环比-3BP、持平；其中信用卡不良率环比-5BP至2.66%，在二季度疫情多发冲击下，保证个贷不良表现稳定。 图14：交通银行截至22H1不良贷款率 图15：交通银行截至22H1拨备覆盖率与拨贷比 不良认定趋严，资产质量基础不断夯实。关注贷款率环比+6BP至1.43%；逾期90+/不良贷款较上年末大幅下降10pct至56%，不良贷款认定标准严格，逾期60天以上对公贷款、逾期90天以上贷款均全部纳入不良贷款。 图16：交通银行截至22H1关注贷款率 图17：交通银行截至22H1逾期90+贷款偏离度 4受益于长三角区位，发挥上海主场优势 受益于长三角区位优势。交通银行于2021年提出聚焦“上海主场”，充分发挥出长三角区位优势。22H1长三角区域贷款占比达27.5%，较年初提升0.3pct； 区域利润对集团利润贡献度达45.8%。 表2：交通银行截至22H1长江三角洲地区经营贡献度 同时在二季度上海受疫情冲击较大背景下，交通银行同样发挥“上海主场”优势，22H1通过绿色通道为上海市提供疫情防控贷款超1100亿元，同时出台助企纾困等多项措施，助力上海市经济恢复重振。 5盈利预测与投资建议 5.1盈利预测假设与业务拆分 关键假设： 1、规模增速：交通银行作为全国展业的综合化国有大型银行，信贷及资产扩张均有所保障，2021年交通银行贷款及总资产同比增速分别为12.2%、9.1%，2021年6家国有银行贷款及总资产加权平均同比增速分别为11.8%、7.6%；同时，2022年6月末交通银行贷款及总资产规模已分别较年初提升8.0%、7.8%，交通银行在2021年提出要聚焦“上海主场”建设，受益于长三角区位优势，下半年规模扩张有望继续稳步推进，我们预测22-24年贷款同比增速为14.0%、12.0%和12.0%，总资产同比增速为11.4%、10.3%和10.4%。 2、净息差：资产、负债结构持续改善助力净息差降幅收窄、企稳。我们预测22-24年净息差为1.44%、1.41%和1.40%。 3、非息收入：财富管理持续建设，对公发力产业链金融，预计非息收入增速保持平稳。我们预测22-24年非息收入同比增速为9.5%、9.5%和11.0%，净手续费收入同比增速为6.0%、8.0%和9.0%。 4、资产质量：风险管控有力，不良认定标准趋严，预计资产质量指标持续向好。我们预测22-24年不良贷款率为1.43%、1.40%和1.39%，拨备覆盖率173%、173%和172%。 根据以上假设，我们预计2022-2024年公司营收为2907亿元、3175亿元和3492亿元，增速分别为7.9%、9.2%和10.0%。 5.2估值分析与投资建议 22H1业绩稳健增长，在疫情扰动下展现经营韧性；资负聚焦存贷业务，规模扩张的同时，结构也持续优化；不良认定标准趋严，资产质量继续夯实；同时交通银行提出聚焦“上海主场”建设，疫情短期扰动过后，中长期可持续受益于长三角区位优势。预计22-24年EPS分别为1.24元、1.31元和1.39元，2022年8月26日收盘价对应0.4倍22年PB，以其他5家国有大型商业银行为可比公司，低于可比公司平均值和中值，首次覆盖，给予“推荐”评级。 表3：可比公司PB数据对比 6风险提示 1）宏观经济增速下行：受外部环境及内需影响，经济增速面临一定下行压力，居民、企业信贷需求走弱，行业扩张放缓；并可能对银行资产质量带来负面影响。 2）疫情风险频发：疫情传播具备不确定性，疫情防控措施可能影响企业生产经营活动及居民收入，进而影响信贷需求；或导致银行分支机构暂停营业等。 3）净息差水平下行超预期：若监管政策或外部利率发生不利变化，可能导致银行净息差下行超预期，从而拉低公司的盈利能力。 4）房地产行业改善不及预期：交通银行房地产行业贷款比重较高，若政策落地等支持因素对房地产行业改善程度不及预期，可能影响银行资产质量及盈利能力。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（亿元）净利息收入 资产负债表（亿元）