中国巨石2022年中报点评：半年业绩再创新高，产品升级续创辉煌

核心观点 半年业绩再创新高，产品升级续创辉煌 ——中国巨石2022年中报点评 业绩创历史新高，疫情扰动下扣非利润增速下滑。22H1，公司收入/归母净利为119.1/42.1亿元，YoY+39.1/+62.0%；其中22Q2收入/归母净利为67.8/23.7亿，YoY+48.5/+54.5%。上半年延续高速增长态势；22Q2毛利率31.3%，YoY- 18.1pct；主要是其他收入大幅增加，其毛利率拉低整体水平。22H1海外收入45.9亿，收入占比38.6%，YoY+6.5pct，海外需求景气及国内疫情扰动，海外收入占比提升。Q1/Q2资产处置收益4.1/11.4亿元，预计是公司出售闲置铑粉增厚利润。Q2扣非净利13.9亿，YoY-4.5%，行业周期和疫情影响下，主业盈利能力有所下滑。 电子布销量大增，行业周期波动下利润空间有所收窄。22H1公司粗纱销量107.0万吨，其中Q1/Q2销量53/54万吨。Q2销量环比Q1小幅增长，同比21Q2YoY-3.7%，疫情影响下，下游需求有所放缓是公司Q2销量增速下降的主要原因。22H1 电子布销量3.3亿米，其中Q1/Q2销量分别为1.2/2.1亿米，YoY+15.0%/+74.6%。下游电子品景气及6月份投放10万吨电子纱暨3亿米电子布或为Q2电子纱销量大 幅增长的主要原因。据卓创资讯，22H1电子纱价格从14500元/吨最低跌至8900元 /吨以下，粗纱价格也有小幅调降，22H1工业天然气均价3.56元/方比21H1调涨 6.5%，产品价格下调和原料价格上涨也使得公司主营业务毛利率有所下滑。 产品结构持续优化，产能持续高端化。公司全力打造“风电、热塑、电子”三驾马车，产品结构有望持续优化。全球化布局实现以外供外，抗行业/区域周期性能力不断提升。我们认为后续桐乡、埃及基地仍有部分产线技改，九江40万吨智能制造基 地仍抓紧建设中，高端产线占比正不断提升，产品结构持续优化。公司持续加大电子纱/布产能投放，在大品类电子布领域，公司产能规模、性能、成本方面已处于行业领导者地位。考虑铑粉价格仍处高位，后续公司有望持续对漏板进行技改，减少铑粉用量，推广无铑漏板。闲置铑粉有望成为后续公司资产处置收益的重要来源。 公司研究|中报点评中国巨石600176.SH 买入（维持） 股价（2022年08月26日）14.66元目标价格23.38元 行业建材 52周最高价/最低价21.62/13.82元总股本/流通A股（万股）400,314/400,314A股市值（百万元）58,686国家/地区中国 报告发布日期2022年08月26日 1周1月3月12月绝对表现-0.95-2.98-5.54-13.41相对表现-1.941.5-4.818.02沪深3000.99-4.48-0.73-21.43 黄骥021-63325888*6074 huangji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520030001 余斯杰yusijie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120002 盈利预测与投资建议 考虑公司出售贵金属增厚利润，对应调高资产处置收益，预测公司2022-2024年每股收益分别为1.67/1.75/1.90元（原值1.58/1.66/1.81元），参考公司最近6年估值水平18.7X，考虑当前业绩基数较高未来3年业绩增速中枢可能下滑，给予25%的估值折价，即2022年14XPE，对应目标价为23.38元，维持买入评级。 风险提示 疫情超预期影响物流，粗纱价格超预期下滑，资产处置收益不及预期 业绩再创新高，周期波动有望降低：——中国巨石21年年报点评 行业高景气有望延续，经营质量不断提升：——2021年中报点评 20年韧性凸显，21年彰显弹性：——年报点评 2022-03-24 2021-08-19 2021-03-21 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)11,66619,70720,81022,56624,380 同比增长(%)11.2%68.9%5.6%8.4%8.0% 营业利润(百万元)2,8717,3118,0838,4579,172 同比增长(%)13.8%154.6%10.6%4.6%8.5% 归属母公司净利润(百万元)2,4166,0286,6987,0067,603 同比增长(%)13.5%149.5%11.1%4.6%8.5% 每股收益（元）0.601.511.671.751.90 毛利率(%)33.8%45.3%42.1%40.9%41.5%净利率(%)20.7%30.6%32.2%31.0%31.2% 净资产收益率(%)14.6%30.1%25.7%21.9%20.4% 市盈率 24.6 9.9 8.9 8.5 7.8 市净率 3.4 2.6 2.0 1.7 1.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 我们采用历史估值法进行估值，参考公司过去6年PE（TTM）估值中枢，认可给予公司22年14XPE。玻纤行业受短期产能集中投产以及全球需求经济波动影响，呈现出较为明显的周期性，采用绝对估值法会产生较大误差。而同业比较中，可比公司较少，且业务重合度有限，因此我们选用公司历史估值法进行估值。主要考虑玻纤行业呈现3-4年的周期波动，在过去6年中至少经历一轮完整周期，所以我们选用6年的时间周期。公司过去6年PE（TTM）估值中枢为18.7X，但考虑业绩基数较高，未来3年业绩增速中枢将有所下滑，我们给予公司25%的估值折价，认可公司22年14XPE。 图1：公司过去6年PE(TTM)水平 PE（TTM）平均值 60 50 40 30 20 10 0 2016-082017-072018-062019-052020-042021-032022-02 数据来源：万得，东方证券研究所 调整2022-2024年EPS为1.67/1.75/1.90元（原值1.58/1.66/1.81元），主要考虑公司出售贵金属增厚利润，对应调高资产处置收益。作为玻纤行业的绝对龙头，公司引领行业的变革，且成长性确定，认可给予公司22年14XPE，对应目标价23.38元，维持“买入”评级。 风险提示 疫情超预期影响物流：目前国内疫情仍呈多点散发态势，对各地物流造成一定影响。公司收入来源仍以国内市场为主，若疫情出现超预期扩散对公司业务仍有一定影响。 粗纱价格超预期下滑：截至2022年7月底，全国在产产能已达663.5万吨，相比2021年年底增 加52.7万吨。库存也达到53.0万吨的水平。产能和库存水平均处于近期高位，粗纱价格存在一定下滑风险并对公司产品吨利润造成影响。 资产处置收益不及预期：公司出售闲置铑粉主要取决于1.公司无铑漏板推广以及对铑的替代情况，2.铑粉的市场价格。存在较大不确定性。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,870 2,252 10,494 14,082 17,959 营业收入 11,666 19,707 20,810 22,566 24,380 应收票据及应收账款 6,206 6,769 2,187 2,186 2,364 营业成本 7,725 10,777 12,044 13,335 14,273 预付账款 106 193 215 219 242 营业税金及附加 102 157 165 179 194 存货 1,580 2,199 2,409 2,667 2,855 营业费用 134 143 151 164 177 其他 1,341 2,650 2,627 3,094 3,076 管理费用及研发费用 899 1,883 1,207 1,309 1,415 流动资产合计 11,102 14,064 17,931 22,249 26,496 财务费用 485 489 459 381 363 长期股权投资 1,369 1,354 1,354 1,354 1,354 资产减值损失 195 91 30 32 39 固定资产 20,815 24,588 27,193 29,752 32,266 公允价值变动收益 (8) 3 10 12 14 在建工程 1,941 2,248 2,764 2,884 3,008 投资净收益 185 54 70 80 90 无形资产 783 808 785 763 740 其他 567 1,087 1,250 1,200 1,150 其他 727 767 476 476 475 营业利润 2,871 7,311 8,083 8,457 9,172 非流动资产合计 25,635 29,765 32,572 35,229 37,843 营业外收入 28 46 28 29 30 资产总计 36,737 43,828 50,503 57,477 64,339 营业外支出 45 53 45 49 47 短期借款 4,201 3,934 3,934 3,934 3,934 利润总额 2,854 7,303 8,066 8,437 9,155 应付票据及应付账款 2,175 2,390 2,671 2,957 3,165 所得税 444 1,165 1,286 1,346 1,460 其他 5,170 7,560 6,047 6,148 6,313 净利润 2,410 6,138 6,779 7,092 7,695 流动负债合计 11,546 13,884 12,652 13,039 13,412 少数股东损益 (6) 110 81 85 92 长期借款 4,430 4,809 6,559 8,109 9,039 归属于母公司净利润 2,416 6,028 6,698 7,006 7,603 应付债券 1,833 713 700 650 600 每股收益（元） 0.60 1.51 1.67 1.75 1.90 其他 582 901 95 100 115 非流动负债合计 6,845 6,423 7,354 8,859 9,754 主要财务比率 负债合计 18,391 20,307 20,006 21,898 23,166 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 910 954 1,035 1,120 1,213 成长能力 股本 3,502 4,003 4,003 4,003 4,003 营业收入 11.2% 68.9% 5.6% 8.4% 8.0% 资本公积 3,726 3,195 3,195 3,195 3,195 营业利润 13.8% 154.6% 10.6% 4.6% 8.5% 留存收益 10,322 15,566 22,264 27,261 32,762 归属于母公司净利润 13.5% 149.5% 11.1% 4.6% 8.5% 其他 (114) (197) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 18,346 23,521 30,497 35,580 41,173 毛利率 33.8% 45.3% 42.1% 40.9% 41.5% 负债和股东权益总计 36,737 43,828 50,503 57,477 64,339 净利率 20.7% 30.6% 32.2% 31.0% 31.2% ROE 14.6% 30.1% 25.7% 21.9% 20.4% 现金流量表 ROIC 9.8% 20.2% 18.4% 16.2% 15.3% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 202