受南方价格战影响较小，北方水泥龙头独善其身

受南方价格战影响较小，北方水泥龙头独善其身 冀东水泥（000401.SZ）2022年半年报点评报告|2022.08.25 公司简评报告证券研究报告 评级：买入核心观点 王嵩 首席分析师 SAC执证编号：S0110520110001 wangsong@sczq.com.cn 电话：86-10-81152629 焦俊凯研究助理 jiaojunkai@sczq.com.cn 电话：86-10-81152671 10% 0% -10% -20% 市场指数走势（最近1年） 公司发布2022年半年度报告。2022年上半年公司实现营收168.45亿元（+3.24%），归母净利润11.41亿元（-7.08%），扣非归母净利润10.67亿元（-9.74%）。其中，第二季度公司实现营收118.77亿元（+5.86%）；归母净利润13.74亿元（+7.41%），扣非归母净利润13.17亿元（+5.60%）。 需求有所下滑，但受南方价格战影响较小，业绩保持韧性。2022年上半年，公司水泥和熟料合计销量3,843万吨（-19.94%），主要受疫情反复及下游需求较差所致。从单位盈利能力来看，公司水泥和熟料平均吨收入为364.96元（+70.08元），一方面是此轮价格战主要在南方和华东地区，北方水泥企业受影响较小，水泥价格自去年年底限电以来的高价回调幅度不大，另一方面是煤炭价格高企所带来的成本支撑作用；吨成本为281.11元（+68.42元），主要系上半年煤炭价格大涨所致；吨毛利为83.85元（+1.66元），彰显企业韧性。另外，公司去年年底完成吸收合并，公司少数股东损益大幅减少，上半年公司归母净利润降幅较小。 -30% 冀东水泥沪深300 下半年需求有望好转。公司主要产能集中在京津冀及周边地区，受上海疫情影响相对较小，第二季度扭亏为盈。产线投资方面，上半年公司完成山西福龙的收购（控股比例72%），同时铜川公司、磐石公司、焦作新材骨料生产线项目建设顺利。下半年伴随疫情好转和基建投资复苏，以及限电政策带来的供给扰动，公司业绩有望实现恢复增长。 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）9.05 一年内最高/最低价（元）14.45/8.88 市盈率（当前）8.83 市净率（当前）0.79 总股本（亿股）26.58 总市值（亿元）240.57 投资建议：公司作为北方水泥龙头企业，在其主要销售区域内市占率较高，上半年在需求不足下企业业绩仍保持稳定。预计下半年需求回暖下，公司业绩也有望恢复增长。预计2022-2024年，公司营收分别为373.15、 401.70和429.33亿元，归母净利润分别为28.34、31.40和33.72亿元，对应PE分别为8.49、7.66和7.13倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不足，行业竞争加剧，煤炭价格高企。 资料来源：聚源数据 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 363.38 373.15 401.70 429.33 营收增速 2.42% 2.69% 7.65% 6.88% 归母净利润（亿元） 28.10 28.34 31.40 33.72 归母净利润增速 -1.40% 0.84% 10.80% 7.40% EPS(元/股) 1.06 1.07 1.18 1.27 PE 8.56 8.49 7.66 7.13 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 15,997.83 14,522.46 17,172.09 20,346.83 经营活动现金流 6,211.45 6,766.09 6,945.58 7,294.83 现金 7,496.10 5,794.08 7,804.93 10,352.68 净利润 2,810.21 2,833.68 3,139.68 3,371.90 应收账款 1,387.64 1,404.85 1,512.32 1,616.36 折旧摊销 3,303.57 3,228.02 3,254.38 3,265.52 其它应收款 512.87 526.66 566.95 605.96 财务费用 750.03 564.06 465.55 447.32 预付账款 980.33 1,012.91 1,083.58 1,154.01 投资损失 -464.37 -1,194.13 -1,193.13 -1,192.63 存货 3,188.04 3,285.66 3,514.89 3,743.35 营运资金变动 -1,617.92 -49.57 -255.76 -245.20 其他 2,113.77 2,170.63 2,336.68 2,497.44 其它 58.32 0.97 2.44 2.16 非流动资产 44,332.60 44,966.11 45,363.40 45,362.79 投资活动现金流 -1,875.65 -2,667.87 -2,458.87 -2,072.37 长期投资 2,007.50 2,007.50 2,007.50 2,007.50 资本支出 -2,302.21 -3,862.00 -3,652.00 -3,265.00 固定资产 32,351.96 33,271.88 33,898.30 34,081.00 长期投资 435.45 0.00 0.00 0.00 无形资产 6,220.75 6,220.75 6,220.75 6,220.75 其他 -8.89 1,194.13 1,193.13 1,192.63 其他 416.89 416.89 416.89 416.89 筹资活动现金流 -2,950.06 -5,800.24 -2,475.86 -2,674.71 资产总计 60,330.44 59,488.57 62,535.50 65,709.62 短期借款 2,995.64 2,995.64 2,995.64 2,995.64 流动负债 13,534.90 10,469.95 10,855.10 11,238.95 长期借款 1,911.65 -3,242.52 0.00 0.00 短期借款 2,995.64 2,995.64 2,995.64 2,995.64 其他 11,969.21 -1,993.66 -2,010.31 -2,227.39 应付账款 4,149.41 4,287.31 4,586.43 4,884.54 现金净增加额 1,385.74 -1,702.02 2,010.85 2,547.75 其他 339.34 350.62 375.08 399.46 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债 13,016.79 13,016.79 13,016.79 13,016.79 成长能力 长期借款4,632.00 4,632.00 4,632.00 4,632.00 营业收入 2.42% 2.69% 7.65% 6.88% 其他553.42 553.42 553.42 553.42 营业利润 -26.20% 0.96% 12.46% 8.41% 负债合计26,551.69 23,486.73 23,871.88 24,255.73 归属母公司净利润 -1.40% 0.84% 10.80% 7.40% 少数股东权益 1,970.24 3,353.30 4,885.72 6,531.48 获利能力 归属母公司股东权益 31,808.51 32,648.53 33,777.90 34,922.40 毛利率 26.89% 26.44% 26.90% 27.16% 负债和股东权益 60,330.44 59,488.57 62,535.50 65,709.62 净利率 7.73% 7.59% 7.82% 7.85% 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E ROE 8.83% 8.68% 9.30% 9.66% 营业收入 36,337.57 37,315.05 40,169.65 42,933.32 ROIC 9.17% 9.31% 9.61% 9.74% 营业成本 26,566.05 27,448.95 29,364.01 31,272.63 偿债能力 营业税金及附加 549.72 564.51 607.70 649.51 资产负债率 44.01% 39.48% 38.17% 36.91% 营业费用 579.65 595.24 640.77 684.86 净负债比率 18.02% 12.82% 12.20% 11.61% 研发费用 99.68 102.36 110.19 117.77 流动比率 1.18 1.39 1.58 1.81 管理费用 3,988.02 4,095.29 4,408.58 4,711.90 速动比率 0.95 1.07 1.26 1.48 财务费用 655.93 564.06 465.55 447.32 营运能力 资产减值损失 -105.42 -105.42 -105.42 -105.42 总资产周转率 0.60 0.63 0.64 0.65 公允价值变动收益 0.00 2.00 1.00 0.50 应收账款周转率 18.65 21.70 22.33 22.25 投资净收益 1,192.13 1,192.13 1,192.13 1,192.13 应付账款周转率 6.12 6.15 6.25 6.24 营业利润 4,985.24 5,033.35 5,660.55 6,136.55 每股指标(元) 营业外收入 400.40 400.40 400.40 400.40 每股收益 1.06 1.07 1.18 1.27 营业外支出 75.44 75.44 75.44 75.44 每股经营现金 2.34 2.55 2.61 2.74 利润总额 5,310.20 5,358.31 5,985.51 6,461.52 每股净资产 11.97 12.28 12.71 13.14 所得税 1,128.38 1,141.56 1,313.42 1,443.85 估值比率 净利润 4,181.82 4,216.74 4,672.09 5,017.66 P/E 8.56 8.49 7.66 7.13 少数股东损益 1,371.61 1,383.06 1,532.42 1,645.76 P/B 0.76 0.74 0.71 0.69 归属母公司净利润 2,810.21 2,833.68 3,139.68 3,371.90 EBITDA 8,536.66 8,825.43 9,380.49 9,849.39 EPS（元） 1.06 1.07 1.18 1.27 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 王嵩，房地产行业首席分析师，华南理工大学工科硕士，香港城市大学金融工程硕士，八年房地产研究经验，曾就职于国海证券、中信建投证券，2020年11月加入首创证券。 焦俊凯，建材行业研究助理，清华大学工学硕士，2020年12月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面