各项业务实现高速增长，订单规模与能力建设持续加码

凯莱英(002821.SZ) 医药 2022年08月26日 各项业务实现高速增长，订单规模与能力建设持续加码 强烈推荐（维持） 股价：167.66元 主要数据 行业医药 公司网址www.asymchem.com 大股东/持股ASYMCHEM LABORATORIES,INCORPORATED/ 32.99% 实际控制人 总股本(百万股)370 流通A股(百万股)327 流通B/H股(百万股)28 总市值（亿元）601 流通A股市值(亿元)548 每股净资产(元)39.42 资产负债率(%)18.2 行情走势图 证券分析师 事项： 公司发布2022年中报：上半年实现营收50.41亿元（+186.40%），实现归母 净利润17.40亿元（+305.31%），扣非后归母净利润为16.99亿元（+381.87%）。处于此前预告区间的上半部分。 其中Q2实现营收29.80亿元（+203.11%），实现归母净利润12.41亿元 （+351.17%），扣非后归母净利润为12.12亿元（+443.44%）。 平安观点： 大订单加持上半年实现高速增长，新兴业务崭露头角 上半年公司各项业务均实现高速增长。其中核心业务小分子化学板块实现收入46.44亿元（+187.25%），其中临床阶段业务9.68亿元（+16.73%）， 商业化阶段业务36.76亿元（+366.79%），上半年大订单结算30.33亿元，带动板块整体实现高速增长。公司新兴业务板块也有亮眼表现，上半年实现收入3.93亿元（+173.86%），其中化学大分子+制剂占比较大，两者分别实现210.74%和79.41%的增长，临床CRO和生物大分子也实现高速增长。另外，公司上半年国内地区实现收入6.91亿元（+261.55%），持续兑现MAH带来的国内市场红利。 毛利率方面，公司主业毛利率为47.06%，剔除汇兑影响毛利率约为46.8%，同比提高近2pct。其中临床阶段业务毛利率因早期项目和国内项目增加，毛利率下降1.98pct；商业化阶段业务毛利率因产能利用率进一步提升以及大订单带来的额外规模效应有较大提升（同比+4.83pct）；处于市场开发期的新兴业务毛利率小幅下降1.32pct。费用率方面则由于规模效应相比上年同期显著降低，提高了上半年的利润率水平。 项目漏斗与在手订单持续扩充，产能继续扩张 倪亦道投资咨询资格编号 S1060518070001 021-38640502 NIYIDAO242@pingan.com.cn 叶寅投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 公司在进行大订单生产的同时，项目漏斗也在持续扩容。报告期内公司完 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,150 4,639 10,916 11,567 14,217 YOY(%) 28.0 47.3 135.3 6.0 22.9 净利润(百万元) 722 1,069 2,527 2,677 3,303 YOY(%) 30.4 48.1 136.3 5.9 23.4 毛利率(%) 46.6 44.3 45.5 45.0 45.3 净利率(%) 22.9 23.1 23.1 23.1 23.2 ROE(%) 12.0 8.5 16.3 14.8 15.4 EPS(摊薄/元) 1.95 2.89 6.83 7.23 8.93 P/E(倍) 85.9 58.0 24.6 23.2 18.8 P/B(倍) 10.3 4.9 4.0 3.4 2.9 成商业化项目34个（同比+6个），临床3期项目48个（同比+8个），临床前及临床早期项目172个（同比+57个）。持续增加的中后期项目为未来数年的业务发展打下扎实基础。 公 司报告 公 司半年报点评 证券研究报告 凯莱英·公司半年报点评 截止报告披露日，公司在手订单14.7亿美元（约100亿人民币），根据上半年收入推算，待执行大订单约50亿元，其他在手 订单近50亿元（时间口径不完全对应，仅作为参考），这些订单会在下半年及2023年兑现收入。需要注意的是，因为CDMO 行业的特点，大部分来年执行的订单会在当年下半年确定。目前在手的50+50亿订单只是未来1年半所需执行订单中的一部分，我们预期下半年还会有大量订单陆续签订。 公司继续追加产能投入，为后续各业务线增长做准备。小分子方面，天津研发中心、苏州研发中心及泰兴生产基地将在下半年及2023年投入使用。以寡核苷酸为代表的化学大分子与合成生物业务即将进入规模化生产，天津西区的研发中心和GMP厂房预期会在2022Q4完成建设；生物大分子也在已有的金山实验室、苏州实验室外启动了上海奉贤商业化基地。 加大技术投入，坚持能力建设，保障核心竞争力 CDMO的核心竞争力在于持续的、主动的技术迭代，通过新技术的广泛应用实现生产可控、安全高效、成本降低以及环境友好。而凯莱英一直以来也是以新兴技术的规模化应用见长，能持续依靠技术迭代驱动发展。 依托于大订单带来的巨大利润和现金流，公司在已有的四大研发平台基础上，额外增加了制药新材料、药物递送和制剂、生物科学以及临床药物研究技术四大技术平台，进一步涉足辅料、生产材料、复杂制剂、新型药物、转化医学等领域。公司通过这种多维度、阶梯式的技术布局，大幅拓展自身能力边界，也打开了新的成长空间。 维持“强烈推荐”评级。公司作为国内CDMO一线龙头企业，产品漏斗丰富、新技术应用出众、市场认可度高，公司订单充裕，受短期投融资规模影响很小。当前市值下，即使将公司大订单所获收益按产能占据量换算为常规订单收益，估值水平也 已在高性价比水平，纠结剔除大订单业绩既没有理论依据也没有实质意义。维持此前的盈利预期，因回购及转增导致股本变化，2022-2024年EPS为6.83、7.23、8.93元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）若全球药物创新投入和外包比例不及预期，则会影响CDMO行业发展；2）药品研发失败将导致项目终止，CDMO丢失对应订单；药品上市若销售不及预期，将导致CDMO订单无法顺利放量；3）若发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况，企业可能丢失订单乃至客户；4）主要客户来自欧美，订单以外币为计价单位，汇率波 动可能造成汇兑损益。 2/4 凯莱英·公司半年报点评 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位：百万元 流动资产10,31011,57511,04210,765 现金6,2344,3143,3501,422 应收票据及应收账款1,8173,5393,7494,608 其他应收款238085104 预付账款222292310381 存货1,3962,5942,7713,387 其他流动资产618756777863 非流动资产4,8467,44410,87015,386 长期投资292292292292 固定资产2,2954,5437,36010,902 无形资产374324290263 其他非流动资产1,8852,2862,9283,929 资产总计15,15619,01921,91226,151 流动负债2,2053,2223,4404,377 短期借款37500170 应付票据及应付账款5521,4351,5331,873 其他流动负债1,2781,7881,9082,333 非流动负债341339338337 长期借款46444241 其他非流动负债296296296296 负债合计2,5463,5623,7784,714 少数股东权益0000 股本263370370370 资本公积9,5649,7789,7789,778 留存收益2,7835,3097,98611,289 归属母公司股东权益12,61015,45818,13421,438 负债和股东权益15,15619,01921,91226,151 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流1041,6534,0574,943 净利润1,0692,5272,6773,303 折旧摊销2079321,6182,545 财务费用7-8-11-3 投资损失-27-12-17-22 营运资金变动-1,165-1,792-214-885 其他经营现金流12744 投资活动现金流-2,205-3,525-5,031-7,043 资本支出1,6033,5305,0447,061 长期投资-580000 其他投资现金流-3,228-7,055-10,075-14,104 筹资活动现金流6,211-4810172 短期借款365-3750170 长期借款46-2-2-1 其他筹资现金流5,799329113 现金净增加额4,101-1,920-965-1,928 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表单位：百万元 会计年度2021A2022E2023E2024E营业收入 4,639 10,916 11,567 14,217 营业成本 2,582 5,954 6,361 7,774 税金及附加 25 65 69 85 营业费用 100 196 214 263 管理费用 476 950 1,041 1,306 研发费用 387 1,004 983 1,180 财务费用 7 -8 -11 -3 资产减值损失 0 0 0 0 信用减值损失 -22 -62 -65 -80 其他收益 107 111 118 125 公允价值变动收益 19 7 11 13 投资净收益 27 12 17 22 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 1,192 2,823 2,991 3,691 营业外收入 2 2 2 2 营业外支出 2 2 2 2 利润总额 1,193 2,823 2,991 3,691 所得税 124 296 314 388 净利润 1,069 2,527 2,677 3,303 少数股东损益 -0 0 0 0 归属母公司净利润 1,069 2,527 2,677 3,303 EBITDA 1,407 3,746 4,597 6,233 EPS（元） 2.89 6.83 7.23 8.93 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力营业收入(%) 47.3 135.3 6.0 22.9 营业利润(%) 46.0 136.7 5.9 23.4 归属于母公司净利润(%) 48.1 136.3 5.9 23.4 获利能力毛利率(%) 44.3 45.5 45.0 45.3 净利率(%) 23.1 23.1 23.1 23.2 ROE(%) 8.5 16.3 14.8 15.4 ROIC(%) 25.4 37.2 22.6 21.3 偿债能力资产负债率(%) 16.8 18.7 17.2 18.0 净负债比率(%) -46.1 -27.6 -18.2 -5.6 流动比率 4.7 3.6 3.2 2.5 速动比率 3.8 2.6 2.2 1.5 营运能力总资产周转率 0.3 0.6 0.5 0.5 应收账款周转率 2.6 3.1 3.1 3.1 应付账款周转率 4.7 4.2 4.2 4.2 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 2.89 6.83 7.23 8.93 每股经营现金流(最新摊薄) 0.28 4.47 10.97 13.36 每股净资产(最新摊薄) 34.08 41.78 49.01 57.94 估值比率P/E 58.0 24.6 23.2 18.8 P/B 4.9 4.0 3.4 2.9 EV/EBITDA 77.2 15.6 12.9 9.9 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性