2022半年报点评：业绩短期承压明显，看好全链纵深发展

价格低迷叠加原料涨价，公司业绩短期承压明显。公司2022H1实现营业收入75.27亿元，较上年同期+11.16%，实现归属于母公司所有者的净利润-0.99亿元，较上年同期-135.96%，盈利承压主要受上半年鸡价低迷和原料涨价影响。分业务来看，家禽饲养加工板块共实现收入46.45亿元，同比+7.23%，于总收入中占比为61.70%，共实现鸡肉销量53.54万吨，同比+8.53%。食品加工板块共实现收入22.84亿元，同比+7.53%，于总收入中占比为30.34%，共实现肉制品销量11.99万吨，同比+1.78%。 白羽鸡产能去化加速，下半年行业盈利有望改善。白羽鸡供给端目前面临两方面压力，一方面由鸡价低迷、原料涨价导致的养殖亏损正在推动父母代产能去化明显，2022H1国内父母代鸡苗产量同比减少5.08%，在产父母代种鸡平均存栏量同比下降9.29%，商品代鸡苗销量同比下降3.67%，商品代肉鸡出栏量同比下降2.63%；另一方面祖代引种受阻，受海外禽流感影响，国内1-7月累计引种量约46.85万套，同比上年同期下降26.95%，在国产替代尚需时间验证的情况下，祖代鸡供给面临压力。综合来看，供给端明显趋紧叠加猪价上行、疫后餐饮修复可能带来的需求边际改善，我们认为白羽鸡行业盈利下半年有望回暖，公司作为白鸡龙头有望充分受益。 向下看好C端业务推进，向上看好种鸡国产替代。在C端肉制品业务方面，公司稳步发力，22年上半年营收同比增长18.69%，并在养殖端承压的情况下实现盈利。同时公司爆品策略开始兑现成果，脆皮炸鸡、嘟嘟翅、鸡排等爆品上半年销售额占C端整体销售额比例大幅提升。考虑到公司在大B端积淀深厚，我们认为其有望依靠经验转嫁和成本优势开拓新增长曲线。在种鸡业务方面，公司自研种源“圣泽901”白羽肉鸡配套系于2021年12月正式通过国家畜禽遗传资源委员会审定、鉴定，目前已经已经开始对外出售，如果种鸡性能后续逐步得到验证认可，公司有望引领种鸡国产替代。 风险提示：突发大规模不可控疫病；业务规模扩张不及预期风险。 投资建议：圣农发展作为白羽鸡全产业链龙头企业，成本和议价优势不断凸显，短期看好白鸡价格回暖带来的贝塔行情，中长期看好C端业务发力、种鸡国产替代带来的业绩新增量，维持“买入”评级。考虑到上半年鸡价低迷和粮价上涨带来的业绩冲击，我们下调公司22-23年归母净利润预测至0.16/11.77亿元（原为16.72/33.41亿元），预计公司24年归母净利润为12.84亿元，22-24年对应EPS为0.01/0.95/1.03元，对应当前股价PE为1590.4/21.3/19.5X。 盈利预测和财务指标 价格低迷叠加原料涨价，公司业绩短期承压明显。根据公司发布的2022年半年度报告，公司2022H1实现营业收入75.27亿元，较上年同期增加11.16%，实现归属于母公司所有者的净利润-0.99亿元，较上年同期减少135.96%，盈利承压主要受上半年鸡价低迷和原料涨价影响。具体分板块来看：（1）家禽饲养加工板块：共实现收入46.45亿元，同比增长7.23%，于总收入中占比为61.70%，共实现鸡肉销量53.54万吨，同比变动+8.53%。在收入成本两端承压的情况下，毛利率相较上年同期减少5.68pct，毛利同比减少90.05%至0.24亿元。（2）食品加工板块：共实现收入22.84亿元，同比增加7.53%，于总收入中占比为30.34%，共实现肉制品销量11.99万吨，同比变动+1.78%。毛利率相对较为稳定，相较上年下降1.37pct至15.27%，毛利同比减少1.13%至3.49亿元。 图1：圣农发展营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：圣农发展单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：圣农发展归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：圣农发展单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利率下降明显，费用率有所上升。公司2022H1销售毛利率5.36%，相较上年同期下降4.12p Ct ；销售净利率-1.26%，相较上年同期下降5.32pct，盈利能力下降明显主要系公司面临鸡价低迷 、 粮价上涨双重压力。 销售费用率2.46%（+0.65p Ct ），管理费用率1.81%（+0.10p Ct ），财务费用率1.05%（+0.12p Ct ）。 三项费用率合计5.32%，同比上升0.87p Ct ，主要系2022H1公司加强产品推广力度导致销售费用投入增加明显。 图5：圣农发展毛利率、净利率变化情况 图6：圣农发展三项费用率变化情况 短期经营性现金流承压明显，存货周转天数小幅上升。2022H1经营性现金流净额-2.42亿元，经营性现金流净额占营业收入比例为-3.22%（+2.66%），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为103.84%（+2.84%），现金流状况受鸡价低迷和原材料涨价影响而承压明显。在主要流动资产周转方面，2022H1公司应收周转天数达19.84天（-8.44%），存货周转天数达72.02天（+4.34%），存货周转效率小幅下降。 图7：湘佳股份经营性现金流情况 图8：湘佳股份主要流动资产周转情况 投资建议：圣农发展作为白羽鸡全产业链龙头企业，成本和议价优势不断凸显，短期看好白鸡价格回暖带来的贝塔行情，中长期看好C端业务发力、种鸡国产替代带来的业绩新增量，维持“买入”评级。考虑到上半年鸡价低迷和粮价上涨带来的业绩冲击，我们下调公司22-23年归母净利润预测至0.16/11.77亿元（原为16.72/33.41亿元），预计公司24年归母净利润为12.84亿元，22-24年对应EPS为0.01/0.95/1.03元，对应当前股价PE为1590.4/21.3/19.5X。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）