多业务领跑行业，布局高端产品成利润增长点

公司深度报告 2022年08月23日 多业务领跑行业，布局高端产品成利润增长点 ——新疆众和（600888.SH）首次覆盖报告 核心观点 公司是全球最大的高纯铝研发和生产基地之一，电极箔生产居国内前列，2021年业绩表现亮眼。公司主要从事铝电子新材料和铝及合金制品的研发、生产和销售，主要产品为高纯铝、电子铝箔、电极箔、铝制品及合金。公司已形成“能源—（一次）高纯铝—高纯铝/合金—电子铝箔—电极箔”电子新材料循环经济产业链，截至2021年12月31日，公 司拥有一次高纯铝产能18万吨，高纯铝液产能5.5万吨，电子铝箔产能 3.5万吨，电极箔产能2,300万平方米。受益于下游市场需求旺盛及铝价上涨，2021年公司实现营业收入82.26亿元，同比增长43.88%；实现归母净利润8.53亿，同比增长142.97%。 产业链下游需求旺盛，公司作为业内龙头有望持续受益。铝及合金制品方面，公司是国内主要铝及合金制品生产商，产品规模与质量居行业领先水平，生产铝纯度达5N5级并已突破6N技术，随着下游消费电子、建筑行业稳步发展、汽车轻量化及新能源汽车用铝量提升、高端铝产品需求增加等，公司铝及合金业务业绩有望增长。电极箔方面，5G基 评级强烈推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名李子卓 资格证书S1710521020003 电子邮箱lizz@easec.com.cn 联系人高嘉麒 电子邮箱gaojq700@easec.com.cn 股价走势 站、新能源汽车、风光发电并网快速发展，铝电解电容器行业景气度上 行，将为电极箔带来需求增长。公司电极箔产销量常年位居国内前三名，具备的产能规模、技术经验优势将有助于公司抓住发展机遇。 配股募集资金以扩建，布局高端产品将拉动公司业绩进一步提升。 2021年4月，公司进行配股募集资金以用于扩建高纯铝产能1.5万吨、 高强高韧铝合金大截面铸坯3,000吨和超高纯铝基溅射靶坯500吨，预 计2022年底或2023年上半年建成。随着航空航天、轨道交通、半导体等领域快速发展，对高强高韧铝合金、靶材需求增加，项目建成达产后，预计年均新增销售收入7.24亿元，将为公司业绩带来新的增长。 投资建议 伴随产品量价齐升，公司未来业绩将持续放量。我们预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为11.08/13.16/16.08亿元，对应的EPS分别为0.82/0.98/1.19元。以2022年8月23日收盘价10.74元为基准，对应PE分别13.06/10.99/9.00倍。结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示 环保政策趋严、下游需求不及预期、募投扩产项目进度与盈利不及预期。 盈利预测 基础数据 总股本(百万股)1325.90 流通A股/B股(百万股)1325.90/0.00 资产负债率(%)45.35 每股净资产(元)4.68 市净率(倍)2.30 净资产收益率(加权)6.19 12个月内最高/最低价11.24/6.99 相关研究 公司研究 ·新疆众和 ·证券研究报告 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 8225.54 8910.85 9893.70 12288.15 增长率（%） 43.88 8.33 11.03 24.20 归母净利润 853.04 1107.90 1316.44 1607.55 增长率（%） 142.97 29.88 18.82 22.11 EPS（元/股） 0.70 0.82 0.98 1.19 市盈率（P/E） 11.88 13.06 10.99 9.00 市净率（P/B） 1.63 1.82 1.56 1.33 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股 价基准为2022年 8月23日收盘价 10.74元 正文目录 1.深耕铝材料领域数十载，公司业绩稳步向好5 1.1.聚焦铝材料领域，覆盖完整产业链5 1.2.多业务领跑行业，市占率有望进一步提升6 1.3.业绩表现亮眼，下游高需求驱动业绩稳步增长8 2.铝制品及电极箔需求旺盛，公司有望迎来快速上升期10 2.1.铝及合金制品行业下游需求稳中有升，发展向好10 2.1.1.概述：铝及合金制品优势明显，应用广泛10 2.1.2.供给：我国铝及合金产量居世界前列，国内行业集中度较低11 2.1.3.需求：消费电子与建筑行业支撑需求，新能源汽车用铝迎来机遇12 2.2.受益于铝电解电容器行业高景气，电极箔需求旺盛16 2.2.1.概述：电极箔主要用于制作铝电解电容器16 2.2.2.供给：电极箔行业快速发展，市场集中度较高17 2.2.3.需求：新能源领域高速发展，电极箔需求空间广阔19 3.多优势巩固行业地位，持续扩产提升竞争力25 3.1.一体化产业链布局，技术实力雄厚25 3.1.1.产业链布局完整，具备资源和产品优势25 3.1.2.核心技术达世界领先水平，研发投入不断加大26 3.2.募投项目扩张产能，为公司带来新的利润增长点32 3.2.1.募资扩建高纯铝、高强高韧铝合金和靶材，深入布局高端产品业务32 3.2.2.抓住行业发展新方向，再次募资扩产以提升市场份额34 4.盈利预测37 5.风险提示38 图表目录 图表1.新疆众和主营产品为铝电子新材料和铝及合金制品5 图表2.新疆众和历史沿革6 图表3.新疆众和股权结构（截至2022H1）6 图表4.形成“新材料产业链+冶金技术服务+物流贸易生态圈”的“一体两翼”产业协同发展新战略格局7 图表5.公司主要产品产量7 图表6.公司主要产品销量7 图表7.2017年-2022H1公司营业收入呈上升趋势8 图表8.2021年公司电极箔业务收入占比20.1%8 图表9.2017年-2022H1公司毛利水平提升9 图表10.2022年上半年公司毛利率上行9 图表11.2018-2021年公司费用水平稳步下降9 图表12.2019-2021年费用率持续下行9 图表13.2021年及2022H1公司归母净利润大幅增长10 图表14.2019年-2022H1公司净利率持续上行10 图表16.铝合金行业产业链示意图11 图表17.2016-2021年中国铝合金产量及增速11 图表18.2016-2021年中国铝合金市场规模及增速11 图表19.2016-2021年中国铝合金进口量及增速12 图表20.2016-2021年中国铝合金出口量及增速12 图表21.2016-2020年中国铝加工行业集中度CR612 图表22.2016-2021年中国铝合金消费量逐年增加13 图表23.2020年我国铝合金行业下游领域消费占比13 图表24.铝在建筑领域的应用逐步拓展13 图表25.房屋竣工面积相对房屋新开工面积具有3年左右的滞后期（单位：万平方米）13 图表26.铝合金应用于消费电子产品示意图14 图表27.2018-2021年中国各消费电子产品出货量14 图表28.2016-2021年中国汽车销量较为稳定15 图表29.中国新能源汽车销量高速增长15 图表30.美国汽车单车用铝量逐年增加15 图表31.2020年美国纯电动汽车单车用铝量>非纯电动汽车单车用铝量15 图表33.铝电解电容器基本结构图16 图表35.2020-2025E年全球化成箔市场规模及预测17 图表36.全球主要电极箔生产商18 图表39.铝电解电容器原材料成本结构20 图表40.2019-2025E年全球铝电解电容器市场规模20 图表41.2015-2020年中国铝电解电容器市场规模20 图表42.2020年全球铝电解电容器应用领域及市场规模占比21 图表43.2019.4-2022.4中国家电和消费电子产品零售业收入21 图表44.2015-2021年中国主要家电产品产量情况（单位：万台）21 图表45.近三年我国5G建设主要相关政策22 图表46.2019-2022E中国5G基站建设数量累计值22 图表47.全国充电桩保有量持续上升23 图表48.近三年我国风能、光伏发电建设和并网的主要相关政策24 图表49.2016-2021年全球风电、光伏新增装机量24 图表50.2016-2021年中国风电、光伏新增装机量24 图表51.公司完整的一体化产业链格局25 图表52.公司主要产品示意图26 图表53.公司主要客户26 图表54.公司研发人员数量逐年增加26 图表55.公司研发费用呈上升趋势26 图表56.三层液电解法工艺流程27 图表57.偏析法提纯原理27 图表58.三层液电解法与偏析法生产工艺对比27 图表59.公司各纯度高纯铝产品及主要应用领域图示28 图表60.公司高纯铝提纯技术实现从5N5到6N的历史性突破28 图表61.溅射靶材工作原理示意图29 图表62.溅射靶材产品分类29 图表63.铝靶材主要应用产品及纯度要求30 图表64.腐蚀箔与化成箔制备原理示意图30 图表65.高比容低压腐蚀箔截面形貌31 图表66.高比容低压腐蚀箔内部孔洞结构31 图表67.新疆众和拥有的部分与生产电极箔相关的专利31 图表68.新疆众和2021年配股项目规划及进展32 图表69.超高纯铝溅射靶基材主要应用于半导体33 图表70.2016-2021年中国集成电路产量持续上升33 图表71.平板显示器用铝靶33 图表72.波音787的复合材料用量34 图表73.2021年我国铁路总里程突破15万公里34 图表74.2025年我国高端铝合金需求将突破20万吨34 图表75.新疆众和2022年发行可转债募集资金用于建设的项目的规划及预期收益情况35 图表76.2017-2021年国内偏析高纯铝市场需求4年CAGR达21.79%35 图表77.2021年我国电解铝有效产能接近4500万吨36 图表78.2021年我国再生铝产能增速达273.32%36 图表79.2017-2021年国内电子铝箔需求量稳步提升37 图表80.2017-2021年国内腐蚀箔市场需求持续增长37 1.深耕铝材料领域数十载，公司业绩稳步向好 1.1.聚焦铝材料领域，覆盖完整产业链 公司是全球最大的高纯铝研发和生产基地之一，电极箔国内领先。公司主要从事铝电子新材料和铝及合金制品的研发、生产和销售，主要产品为高纯铝、电子铝箔、电极箔、铝制品及合金产品，产品广泛应用于电子设备、家电、汽车、交运及航空航天等领域。受益于新疆地区丰富的煤炭资源，公司已形成“能源-（一次）高纯铝-高纯铝/合金产品-电子铝箔-电极箔”电子新材料循环经济产业链，是铝电子新材料行业中产业链最为完整的企业。截至2021年12月31日，公司拥有一次高纯铝产能18万吨，高纯 铝液产能5.5万吨，电子铝箔产能3.5万吨，电极箔产能2,300万平方米。 图表1.新疆众和主营产品为铝电子新材料和铝及合金制品 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 公司于1996年上市，深耕铝材料行业数十载。公司前身乌鲁木齐铝厂于1958年成立，1996年公司登陆上交所主板，是新疆第一家上市的工业企业。2003年特变电工入股成为第一大股东，为濒临破产的公司注入生机。此后，公司深耕铝材料行业，建设相关项目，并于2018年引入格力成为公司第三大股东。2022年，公司成功研发出6N级以上超高纯铝，填补了国内空白。公司现已成为全球最大的高纯铝研发和生产基地之一，并将继续在铝材料领域深耕发展。 图表2.新疆众和历史沿革 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 公司股权相对集中，特变电工为公司第一大股东。根据公司2022年中报信息显示，目前公司的前三大股东分别为特变电工、云南博闻科技实业股份有限公司和格力电器，上述三者的持股比例分别为32.30%、6.93%和1.95%，公司利益与大客户格力电器、特变电工绑定，有利于公司业绩的增长。此外，公司董事张新通过间接持股，为公司实际控制人。 图表3.新疆众和股权结构（截至2022H1） 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 1.2.多业务领跑行业，