什么是光伏组件，壁垒到底在哪里深度解读电话会纪要–20220823

从2020年年底，我提出光伏一体化组件的壁垒在持续地提升头部集中这一长期产业趋势。这一点当时受到相当多的争议。 从过去两年二级市场表现来看，越来越多的人接受了这一观点。 但上周五通威低价中标了3GW的华润大单之后，很多人对组件是否是一个有很强壁垒的行业产生了怀疑，出现了抛售的情况，这是历史性的一刻 ——隆基、通威各成交了100亿，天合光能创造了历史上的最大成交量。其实周五板块其实并没有大跌而是出现了大分化。 仔细看跌的并不是光伏，而是组件。 逆变器、EVA、甚至光伏EPC都在涨，我认为市场对于光伏的信心是非常强烈的。周五盘面反应了什么？ 光伏需求即将放量。 原来的逻辑是硅料产能释放不再卡脖子，组件排产提升行业放量，涨EVA、涨逆变器、涨大电站、涨电池；现在的逻辑变成了“通威做组件打价格战，把价格打下来，不需要硅料降价了，地面电站即将放量”，涨EVA、涨逆变器、涨设备、涨大电站。 因此这个时间点，我们想重点汇报一下什么是光伏组件，壁垒在哪里，当下我对光伏组件怎么看。这张图展示了过去10年前十大公司变化的过程，最近几年只出现了一张与竞争力的新面孔——隆基。当中也有很多公司在产业链波动较大的时候消亡了。 隆基组件是14年开始布局的，18年进入行业前五，2020年成为第一。 彼时的隆基和此刻的通威有相似性但又不太一样，相同的是都是从其他环节切入组件。隆基在2014年收购乐叶，用了5-6年的时间成为行业第一。 不一样的地方在于，隆基进入时行业第一出货的公司只有5-6GW左右，当时组件是一个高度同质化的市场，出货量、公司实力没有太大差别，大家体量都不大。 图片但是现在和那个时间点，最大的差别在于头部公司今年的出货量就会来到50GW，对从零开始的公司压力是很大的，难度也大很多。我们觉得组件体量上，起点是完全不一样的。 图片过去10年，为什么只出现了一家新公司，核心就是在于组件壁垒还是比较高的，品牌、供应链管理能力、渠道、技术壁垒都很高。图片组件是需要辅材最多的环节，包括胶膜、背板、边框等，还有不同型号的材料，比如电池分为不同尺寸，玻璃分为3.2、2.0等。供应链管理能力这几年给上市公司非常大的挑战。 过去2年，有些公司2019年出货量在10GW附近，和晶澳差不多，但是2022年晶澳的出货量就来到了40GW，核心就是在于供应链管理能力的差异。 在价格大幅波动的背景下，某些企业出现了报低价单最后无法交付的情况，对品牌造成影响，第二年造成了大量订单的流失。另外在原材料保供能力上也对交付造成了影响。 目前来看，5-6GW和40-50GW对供应链管理难度的是不一样的。 在之前4-5GW的时候，大家都是石器时代，现在供应链是一体化的战争。 供应链管理在组件中是非常重要的核心竞争力，这是过去2-3年时间大小组件同时起步，但是在2022年拉开很大差距的原因。图片品牌和渠道壁垒：这是在海外市场最重要的因素。 2021年可融资性排名有5家公司达到或者接近100%，意味着购买这五家公司组件的业主，是可以拿到比较低的贷款利率的。海外大型地面电站招标，也没有采取集采招标的形式，而是邀标的形式。 国内市场这几年和过去2年不太一样的情况，就是头部组件公司报高价依然可以中标。 2021年大唐5GW和2022年华电15GW招标中，头部组件公司平均溢价5分钱，主要在于头部公司品牌形象比较好，产品可靠性好，交付能力强。 这样的状态下，头部组件企业和2019年对比，国内和海外都有重大的区别。 海外市场上面，品牌形象也是非常深入人心的，一线品牌建立了产品可靠性的优势，这些组件公司在海外经销商布局也是非常广泛的。图片图片图片渠道壁垒上，随着时间的推移，全球GW级别市场数量大幅增长，遍布世界五大洲各个国家。 欧洲GW级别市场就高达3-4个。 所以要建立全球的品牌认知度是需要很长时间的。 图片建立全球上百个营销网络是非常难的，先要建立渠道，再建立品牌和形象是很难的。通威做组件从全球来看，类似于高通发布了一款手机。 渠道的建设不仅是钱的问题，更是时间的问题，是长时间耕耘的结果，组件环节壁垒是很强的。技术壁垒：对于一体化组件企业来说，品牌、渠道、供应链管理以外，电池技术也很重要。 目前处于P转N的关键节点，当下的企业核心竞争力已经转移到了电池技术上面，在2022年3月，李振国先生提到：我们过去降本的方案，是把组件越做越大，玻璃越做越薄，是牺牲了组件产品20-30年的可靠性的，这种降本方案实在物理上面牺牲了可靠性，这种方案总有一天会走到尽头，我呼吁行业回到电池技术进步的主赛道中来。 图片技术也是非常重要的壁垒，目前百花齐放、百家争鸣。 技术方面通威有很强的积累，但是怎么和一体化结合，还是需要时间的。 比如现在很多企业强调TOPCon成本和PERC一致，特意强调了硅片环节薄片化等解决方案，使得成本下降，这一点和其他环节不太一样。一体化公司的能力和优势在电池片技术上也会有比较明显的优势。 通威在TOPCon也做了非常前瞻的布局，这几个方面我们是比较看好通威的技术，但是整个组件环节中，技术也是非常强的壁垒。我们认为技术最终会随着时间推移而弱化。 新技术会有阶段性的红利，但会随着时间弱化，唯一会强化的东西就是品牌、渠道。 当然品牌也是需要技术、供应链管理，以及组件的长期可靠性、强交付能力，以持续获得客户口碑。现在通威是否在打价格战？ 我们认为通威既没有动机也没有能力打价格战。 隆基之前2019年就想发动硅片价格战，福斯特也是一直想打但是打不起来。 所以价格战的发动，一定需要很高的市占率，没有70%-80%市占率是打不动价格战的。 通威在2025年即便全球出货100GW，届时光伏将是一个600GW级别的市场，市占率16%的情况下，是否会打价格战，这个问题需要思考。但是我觉得通威的介入一定会冲击二三线公司，因为二三线公司一直都是依靠低价取得一定份额的市场。 通威首先在这个市场上会进行碾压，国内以中低价格取得中标的市场上他们会取得明显的市场份额，对国内二三线厂商是非常重要的。我们非常看好通威在国内谋得一定市场份额，也是公司今年10GW和明年30GW的出货主要来源。 如果做终局推演，过去十年前十名出现了一家伟大的公司就是隆基，未来10年也会出现一家伟大的公司，就是通威。 2019年大家体量都差不多，但是经过这三年供应链的大幅波动，有4个人跑出来了，在后面也会有两家公司凭借自己的技术能力、营销的成功、客户营销优势继续脱颖而出，从第一集团再度脱颖而出成为领跑者。 现在是哪两家很难做判断需要持续观察。终局会是什么？ 我认为有两家公司占到50%-60%的市场份额，还有3家公司占到10%-15%的份额，其他10%左右就是长尾小公司。 另外一点，在这两年确实是一个重大变化的节点，能够为客户提供更高发电量以及更低度电成本的公司或者说有技术壁垒的，最终会更快的跑出来，这个确定性是很强的。 当下市场多空对决点，在于硅料降价对组件盈利的影响。空头认为硅料降价后，全部利润会留给下游。 多头认为终端还是能够留住利润，因为产业链还是存在瓶颈，以及大尺寸新技术。另外，行业依然处于快速增长期，产业链对客户有比较强的议价能力。 第三，就是组件产品差异化逐渐增强，客户需求多样化，组件全面转向消费品。我不认为会有价格战的发动，或者产业链完全留不住利润的情况。 需求好+没有人有产能控场，没有任何一个角度说明要开打价格战，综合几个角度来看，我们还是很看好光伏一体化组件环节的，往后向上的空间还是很强的。 只要出业绩就可以，特别是硅料降价之后业绩如何，这一节点非常重要非常重要。 未来一年，我们进入逻辑推演到业绩的验证期多空对决将见分晓我个人对通威怀有很深的情感和持续看好的，我们是上半年为数不多写通威深度报告的卖方，我们在5月底6月初强烈推荐通威，包括现在我们还是非常看好。 但不是因为他要做组件，而是因为它本身就是低估的，通威的估值只有10倍，任何一个角度看中国最好的光伏公司都不应该是这个估值，后续硅料价格下降，公司业绩仍然会持续表现出色，是当下光伏板块最有投资价值的公司，我依然记得在2020年3月市场最黑暗的时候，通威做出了ALLIN扩产的决定，震惊世界，一举改变了行业格局，是公司历史的转折点，这家公司的管理层身上闪烁着中国光伏人勤勉乐观的优秀品质。 往长远来看，中国新能源制造业的一些终端环节逐步向消费转型，产品差异化愈发凸显，因此如果我是基金经理，我会逐步把仓位向组件，逆变器、户用光伏和储系统、新能源整车、动力储能电池等明显产品差异化的环节配置，这也是非常明确的产业趋势。