经营改善兑现，盈利弹性释放

事项：22H1实现营业收入12.14亿元，同增19.44%；净利率13.68%，同增6.24pcts；归母净利润1.66亿元，同增119.63%；扣非归母净利润1.47元，同增138.06%。单Q2营收5.85亿元，同增18.22%；归母净利润0.66亿元，同比转正（21Q2为-0.05亿元）；净利率11.23%，同增12.14cts；扣非归母净利润0.49元，同比转正（21Q2为-0.15亿元）。 Q2收入高双位数增长，底料复苏高增，小龙虾表现亮眼。公司单Q2营收5.85亿元，同比+18.2%。分品类看，核心品类火锅调料低基数下实现高增，同比+29.4%，小龙虾调味料营收1亿+，主要受益于销售前置及促销，带来中式菜品调料同比+7.4%，香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱同比-174.8%/+24.3%/+24.0%。 分地区看，大本营西南继续下沉，同比+30.3%；华南/东北/华中/西北/华北同比+22.0%/22.4%-14.0%/+2.2%/-5.4%，而公司强势拓展的华东同比+59.1%。分渠道看，电商在低基数及疫情下高增105.2%，/直营商超渠道则受益于低基数和市场推广加大，同+161%；定制餐调受疫情扰动，收入同-24.7%；经销商收入同+21.8%，主要受益于优商扶商策略及精细化运营，Q2经销商合计减少140家，西南减少最多，环比-74家，而低渗透率的东北/华南地区新增14/23家。 费用及促销收缩贡献主要盈利弹性，但成本压力显现，毛利率环降1.4pcts。 公司Q2利润0.66亿（去年同期-0.15亿元），大幅转正。其中毛利率约34.5 %，同比+4pct，主要系去年同期控货、搭赠积极去库存背景下，毛利率基数极低，而今年行业竞争阶段性趋缓，天味年初以来渠道维持良性。年内来看，Q2毛利率环比Q1略降1.4pcts，主要系前期锁价的油脂（占原材料比重15-20%）已到期影响。单Q2销售费用率为18.0%，同比-5.8pcts，其中H1广告费大幅缩减近5300w，同降87%，而市场费同比+35.86%，表明公司积极优化费投结构。其他费用方面，Q2管理费用率5.7%，同比+0.9pcts，财务费用率-1.3%，同比+1.1pcts，主要系利息收入同比-147%。此外单Q2投资净收益1700w,主要为结构性理财投资收益贡献，最终公司净利率11.23%，同增12.14pcts。 全年指引积极，目标完成度高，下半年低基数下有望持续高增。公司智慧工厂已于5月底竣工，“优商扶商”政策显效，渠道库存良性，内部治理和渠道动销已步入正循环。展望22年，公司目标积极，完成度高。成本端，考虑下半年油脂下行、辣椒或因主产区受损略有上行，综合下，毛利率仍有望维持在35%。收入端，手工牛油底料/酸菜鱼/小龙虾调味料等大单品表现亮眼，下半年冬调接力，餐调有望边际好转。但主产区西南限电停产，或对经营有所扰动。 业绩端，上半年严格控制商超费用率，结合对手降价竞争，下半年旺季或加大终端促销，而去年低基数下，预计业绩弹性仍充足，具体节奏上，考虑到21Q3低基数、Q4改善，下半年收入和业绩增长预计前高后低，而净利率环比改善。 投资建议：经营改善兑现， H2 业绩弹性延续，维持“推荐”评级。公司调整逐步显效，边际改善持续兑现，整体经营趋势向上，下半年提前布局冬调和底料，结合去年同期低基数，收入和业绩高增均有支撑。考虑到 H2 报表业绩弹性延续，我们略上调22-24年EPS预测为0.40/0.53/0.66元（原预测0.35/0.47/0.60元），对应当前股价的PE为65/50/40倍。结合复调赛道溢价及改善高弹性，考虑23年加回4400w股权激励费后利润4.42亿，我们给予23年估值近50倍PE，对应目标价29元，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动；内部梳理不及预期；市场竞争加剧；食品安全等 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 图表2天味食品PE-Band 图表3天味食品PB-Band