疫情影响在线教育招生

香港股市|教育行业|高等教育 民生教育（1569HK） 疫情影响在线教育招生 1H22经调整净利润4.2亿；唯在线教育利润低于预期 公司上半年实现收入12.7亿元（人民币，下同），同比增长2.9%，其中校园教育/在线教育板块分别占56.6%/43.4%。期内校园教育稳健发展，在校生10.1万人，收入同比增长10.0%，学费和住宿费分别为6.7亿和5500万。另一方面，在线教育受到疫情封控措施影响，门店招生情况不及预期，在线教育收入同比下跌5.1%至5.5亿元。公司整体毛利率57.6%。随着在线教育的占比扩大，相应宣传、销售和招生等开支也随之增加，我们预计与在线教育相关的运营开支上半年占整体开支超过70%，期内在线教育业务的转化率低于预期。公司整体上半年净利润3.4亿，经调整净利润4.2亿，同比下跌4.0%。 预计未来在线教育开支持续加大 在线教育板块收入共5.5亿，其中远程教育服务/教师培训服务/在线课程服务的收入分别为4.4亿/3100万/1900万元。当中远程教育服务和在线课程服务受到疫情的影响最为严重，两快业务收入分别同比下跌5.1%和46.1%。下半年疫情受控，有望重新开展宣传和招生的地推工作。但同时我们预期在线教育导致的运营费用也将随之增加，预计全年整体运营费用占比将从1H22的26.9%提升至28.5%；在线教育毛利率将环比下跌。长远看，公司布局紧贴国家和社会需要，融入和服务国家现代职业教育体系建设，以科技赋能，推动互联网与职业教育深度融合。公司建设全链条的“互联网+”职业教育服务平台，开拓职业教育发展新空间，突显全方面协同竞争优势。校园教育方面，预计新学年在校生10.8万人，学生人数和学费持续稳定增长。 下调盈利预测，目标价1.30港元 由于上半年疫情对公司收入的干扰，以及预计未来在线教育招生的不确定性，分别下调 更新报告 评级：买入 目标价：1.30港元 现价 0.59 港元 总市值 2,530 百万港元 流通股比例 20.5 % 已发行总股本 4,218 百万 52周价格区间 0.52–1.38 港元 3个月日均成交额 1.4 百万港元 主要股东 李学春 （占71.6%） 股票资料 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 (港元)1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 2/223/224/225/226/227/22 (百万股) 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 FY22E/FY23E收入10.6%/15.2%；由于预计在线教育的招生成本和运营开支增加，下调FY22E/FY23E毛利率4.5/8.0百分点；因此净利润下调7.6%/19.5%至6.9亿/7.2亿元。新目标较调整至1.30港元，对应前瞻市盈率从8倍下调至FY23E年6倍。 投资风险 2020年实际2021年实际2022年预测2023年预测2024年预测 年结:12月31日 图表1：民生教育–主要财务数据（人民币百万元） 1.线上/校园职业教育政策风险；2.线上/校园教育招生不及预期。 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20201022–更新报告：扩大线上教育布局；线下招生稳定增长 20210112–更新报告：增持电大在线至100%；民生教育另辟增长路径 20210819–更新报告：在线教育开花结果 20220406–更新报告：双轨道并行，实现“互联网+”职教生态圈 收入 1,107 2,394 2,573 2,842 3,092 增长率(%) 10.1 116.2 7.5 10.5 8.8 净利润 131 577 688 723 779 增长率(%)(61.5) 338.8 19.2 5.1 7.6 摊薄后每股盈利(人民币) 0.032 0.137 0.163 0.171 0.185 净资产回报率(%) 3.3 13.4 14.2 13.5 13.3 市盈率(倍) 15.1 3.5 2.9 2.8 2.6 市净率(倍) 0.5 0.4 0.4 0.4 0.3 股息率(%) 1.5 7.2 10.7 11.3 12.2 每股股息(人民币) 0.009 0.043 0.064 0.068 0.073 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 分析师 陈怡(VivienChan) +85239792941 vivien.chan@ztsc.com.hk 图表2：民生教育–财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元） 资产负债表 2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测 利润表2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测营业收入 1,107 2,394 2,573 2,842 3,092 同比% 10 116 7 10 9 成本 (540) (1,037) (1,155) (1,330) (1,419) 毛利润 567 1,357 1,418 1,512 1,673 毛利率 51.2% 56.7% 55.1% 53.2% 54.1% 其他收益 157 250 261 289 321 销售及分销成本 (20) (243) (244) (301) (377) 行政成本 (212) (471) (489) (512) (566) 研发成本 0 0 0 0 0 其他运营开支 (279) (100) (51) (57) (62) 总运营开支 (512) (814) (785) (870) (1,005) 营运利润(EBIT) 212 792 894 931 990 营运利润率 19.2% 33.1% 34.7% 32.8% 32.0% 拨备 0 0 0 0 0 财务成本 (87) (131) (121) (102) (97) 融资后利润 125 662 773 829 893 联营及合营公司 18 (0) (0) (0) (0) 税前利润 144 662 773 829 893 所得税 (17) (54) (63) (68) (73) 少数股东权益 5 (31) (21) (38) (41) 净利润 131 577 688 723 779 同比(%) (61.5) 338.8 19.2 5.1 7.6 净利润率 11.9% 24.1% 26.7% 25.4% 25.2% EBITDA 325 960 1,061 1,095 1,148 EBITDA利润率 29.3% 40.1% 41.2% 38.5% 37.1% 摊薄每股盈利(RMB) 0.032 0.137 0.163 0.171 0.185 增长率% (62.6) 329.9 19.2 5.1 7.6 每股股息(RMB) 0.009 0.043 0.064 0.068 0.073 现金流量表2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测EBITDA 325 960 1,061 1,095 1,148 营运资金变动 194 (135) 254 345 303 其他 (75) 2 0 0 0 经营活动现金流 444 828 1,315 1,441 1,451 已付利息 (31) (78) (121) (102) (97) 所得税 (4) (52) (28) (63) (68) 经营活动净现金 408 698 1,165 1,276 1,286 资本支出 (210) (610) (206) (227) (247) 投资 (2) (23) 0 0 0 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 (378) 457 0 0 0 已收利息 38 73 63 74 90 其他 (61) (206) 0 0 0 投资活动现金流 (613) (307) (143) (153) (157) 自由现金流 (205) 391 1,022 1,122 1,129 发行股份 219 0 0 0 0 股份回购 0 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 0 已付股息 (47) (100) (182) (217) (286) 银行贷款变动净 1,181 114 (351) (234) 94 其他 62 (265) 0 0 0 筹资活动现金流 1,415 (251) (533) (452) (192) 现金变动净额 1,210 140 490 671 937 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 固定资产3,3113,9213,9574,0054,064 无形资产及商誉1,8162,8552,7962,7362,677 联营及合营公司4142221 长期投资11197979797 其他非流动资产732615615615615 非流动资产6,3847,4897,4667,4547,453 库存312131516 应收帐款20606651720783 预付款项及存款79190204226246 其他流动资产0204204204204 现金2,6252,9363,4264,0975,033 流动资产2,7263,9484,4995,2616,282 应付帐款38078861,0201,089 税项2228636873 预提费用/其他应6951,1781,2661,3991,522 银行贷款和租赁1,0841,2821,4631,6991,985 可转债/其他债务1370000 其他流动负债8423232323 流动负债2,0253,3183,7014,2094,691 银行贷款和租赁1,5801,9441,5601,2601,263 可转债/其他债务00000 递延所得税/其他1,3441,3871,3871,3871,387 少数股东权益126197219257298 非流动负债3,0503,5283,1662,9042,948 总净资产4,0364,5925,0975,6036,096 股东权益4,0364,5925,0975,6036,096 股本00000 储备4,0354,5915,0975,6036,096 主要财务比率2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测 毛利率(%)51.256.755.153.254.1 营业利润率(%)19.233.134.732.832.0 净利率(%)11.924.126.725.425.2 销售及分销成本占1.910.19.510.612.2 行政成本占收入百19.119.719.018.018.3 派息率28.931.631.631.631.6 有效税率(%)13.38.28.28.28.2 总负债比率(%)47.143.131.924.924.4 净负债比率(%)净现金净现金净现金净现金净现金流动比率(x)1.31.21.21.31.3 速动比率(x)1.31.21.21.21.3 库存周转率(天)1.84.14.14.14.1 应收账款周转率6.692.492.492.492.4 应付账款周转率1.7284.1280.0280.0280.0 现金周转率(天)6.7(187.6)(183.5)(183.5)(183.5) 资产周转率(x)0.10.20.20.20.2 财务杠杆(x)2.02.42.42.32.3 EBIT利润率(%)19.233.134.732.832.0 利息开支(x)0.70.80.90.90.9 税务开支(x)0.90.90.90.90.9 股本回报率(%)3.313.414.213.513.3 ROIC(%)5.420.020.925.633.0 民生教育(1569HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 (HKD) 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 2021/032021/062021/092021/122022/032022/06 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 2021/03/25 HK$1.33 买入