降本增效渐见效果，利好因素正在增多

香港股市|TMT|互联网 腾讯控股（700HK） 降本增效渐见效果，利好因素正在增多 2Q22业绩优于预期 2Q22收入为1,340.34亿元人民币（下同），同比略降3%，符合我们预期；毛利率为 43.2%，同比下降2.2个百分点，环比改善1.1个百分点；研发投入保持高位，占收入比重同比提升1.9个百分点至11.2%；净利润同比下降56%至186.2亿元；非国际财务报告准则净利润同比下降17%至281.4亿元，但环比实现增长10%，高于彭博一致预期，主要由于公司收紧营销开支及削减运营费用。 视频号开启信息流广告变现，预期网络广告业务增长将逐步恢复 2Q22网络广告收入同比下降18%至186亿元，主要受互联网服务、教育及金融领域需求疲软影响。其中，4月及5月受冲击较大，部分冲击被合并搜狗带来的广告收入所抵消。视频号发展势头强劲，视频播放量同比增长超200%，基于人工智能推荐的视频播放量同比增长超400%，日活创作者数和日均视频上传量同比增长超100%，为变现奠定了基础。公司于7月18号在视频号正式上线了信息流广告，首批投放品牌包括宝马、阿玛尼美妆、伊利，将在考虑用户体验的情况下逐步拓宽变现；并在微信朋友圈推出了出框式广告，均有助网络广告市占率提升。 商业支付金额增速正在恢复，企业服务战略调整渐见成效 2Q22金融科技及企业服务收入同比增长1%至422亿元，增速放缓，主要由于新一轮疫情影响了商业支付金额及公司主动缩减亏损的企业服务项目。商业支付金额增速因为疫情自4月放缓至低个位数，但自6月已恢复至10%以上。企业服务业务因战略上主动缩减亏损项目而同比略有下降，但因此云项目部署成本减少，令金融科技及企业服务业务毛利率同比及环比均实现提升。 游戏业务短期仍存压力，期待版号获批 2Q22本土市场游戏收入同比下降1%至318亿元，主要受大型游戏发布数量下降、用户消费减少及未成年人保护措施影响。预期未成年人保护措施的影响将于2H22全面消化。用户消费亦受宏观影响，预期短期仍存压力。游戏版号于4月重启发放后，公司尚未有版号获批，短期内新游数量有限；但版号审批已恢复常态，公司游戏版号获批指日可待。国际市场游戏收入同比增长下降1%至107亿元，或以固定汇率计算大致稳定，主要由于国际游戏行业在疫情后出现正常下滑，疫情对全球玩家的消费能力和意愿亦造成了消极影响。考虑到国际形势复杂、游戏出海已成趋势加剧了海外竞争、海外买量成本攀升、宏观经济影响消费等因素，我们预期短期内公司国际市场游戏收入难恢复高速增长，但可期待其于明年及之后于国际市场推出更多大预算游戏后的表现。尽管公司游戏收入同比略有下降，但表现已超出市场整体水平（SensorTower数据显示1H22全球手游收入同比下降6.6%至412亿美元；游戏工委数据显示1H22中国游戏市场销售收入同比下降1.8%至1,478亿元，其中2Q22同比下降7.0%至683亿元），反映公司产品及运营均具竞争力。 略微上调目标价至414.00港元，上调至“买入”评级 我们预期游戏业务短期仍存挑战，金融科技及企业服务将可逐渐向好，网络广告业务仍会受到宏观环境影响，但会因监管环境趋稳、经济逐步恢复、变现途径拓宽等因素逐步改善。此外，公司业务调整及成本控制措施有望支持利润率持续环比改善。我们调整盈利预测，预期22/23年非国际财报准则EPS分别为12.43/13.05元，并滚动至以28倍23年目标PE进行估值，相应略微上调目标价至414.00港元，潜在升幅达36.5%，上调至“买入”评级。 更新报告 评级：买入 目标价：414.00港元 股票资料（更新至2022年8月17日） 现价303.20港元 总市值29,162.39亿港元 流通股比例62.46% 已发行总股本9,618.20百万 52周价格区间288.00-513.45港元 3个月日均成交额8,389.78百万港元 主要股东NASPERS（占28.79%）来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220519-腾讯控股（700HK）更新报告：预期疫情及业务调整令2Q22业绩继续承压，情况或于下半年逐步改善 20220328-腾讯控股（700HK）更新报告：短期业绩承压，回购提振信心，中长期向好 分析师 秦越，CFA +85223591871 angela.qin@ztsc.com.hk 风险提示：（一）新游戏及海外拓展不及预期；（二）经济增长放缓；（三）政策风险主要财务数据（十亿人民币）（估值更新至2022年08月17日） 年结:12月31日 19A 20A 21A 22E 23E 收入 377 482 560 567 614 增长率 20.7% 27.8% 16.2% 1.3% 8.2% 非国际财报准则净利润 94 123 124 119 125 增长率 21.8% 30.1% 0.9% -4.2% 5.0% 非国际财报准则EPS（人民币元） 9.97 12.93 12.99 12.43 13.05 市盈率 34.1 28.2 15.8 21.5 20.5 每股净资产（人民币元） 45.06 72.95 83.16 94.67 114.42 市净率 7.4 6.5 4.4 2.8 2.3 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 图表1：收入及收入结构变化（百万人民币） 160,000 2.5% 13.7% 2.4% 14.1% 2.4% 13.4% 2.2% 12.7% 1.7% 11.6% 1.9% 12.0% 3.8% 15.1% 3.7% 15.4% 2.9% 13.5% 2.9% 13.3% 2.9% 14.2% 3.2% 15.3% 28.8% 30.3% 30.4% 33.3% 31.6% 31.5% 24.5% 26.0% 26.5% 28.8% 27.5% 28.3% 21.3% 21.0% 21.3% 23.3% 23.3% 22.6% 20.9% 20.2% 21.5% 21.8% 22.7% 20.8% 29.4% 28.6% 34.5% 33.3% 33.0% 29.3% 32.2% 31.1% 31.5% 29.7% 32.2% 31.7% 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 3Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 网络游戏社交网络金融科技及企业服务社交及其他广告媒体广告其他 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表2：网络游戏业务收入变化（百万人民币） 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 3Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 80% 40.2% 44.8% 30.8% 25.2% 29.1% 16.9% 10.8% 12.3% 8.4% 9.5% 0.0% -1.2% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 智能手机游戏个人电脑游戏智能手机游戏同比增速个人电脑游戏同比增速网络游戏整体收入同比增速 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表3：网络游戏业务收入变化（百万人民币） 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 32.0% 18.9% 5.3% 5.0% 1.0% -1.5% -01.8% 3Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 本土市场游戏国际市场游戏本土市场游戏同比增速国际市场游戏同比增速 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表4：社交网络业务收入变化（百万人民币） 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 3Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 50% 28.6%28.9% 26.7% 20.8% 22.8% 13.2% 14.6% 8.6% 6.8% 4.3% 1.0% 0.7% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 智能手机游戏非游戏类社交网络智能手机游戏同比增速 非游戏类社交网络同比增速社交网络整体收入同比增速 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表5：金融科技及企业服务收入变化（百万人民币） 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 47.4% 38.5% 40.3% 35.9% 30.5% 28.7% 30.3% 24.3% 24.6% 21.5% 9.6% 0.8% 3Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 金融科技及企业服务同比增速 来源：公司资料，中泰国际研究部 25,000 60%50% 20,000 32.4% 40% 15,000 10,000 5,000 0 3Q194Q191Q202Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q211Q222Q22 30% 18.7% 22.0%23.2%23.1% 13.0% 13.1% 16.3% 5.4% -12.8% -17.6%-18.4% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 社交及其他广告媒体广告社交及其他广告同比增速媒体广告同比增速网络广告整体收入同比增速 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表7：各项业务及整体毛利率变化 70% 48.9% 43.7% 43.6% 46.3% 45.2% 44.0% 46.3% 45.4% 44.1% 40.1% 42.1% 43.2% 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 增值服务金融科技及企业服务网络广告其他整体 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表8：微信及WeChat合并月活跃用户数（百万） 1,350 1,300 1,250 1,200 1,150 1,100 1,050 9% 8.2% 1,288.3 1,299.0 6.3% 6.1% 6.5% 1,262.6 1,268.2 1,202.5 1,206.1 5.4% 1,212.8 1,52.2%.0 1,241.6 1,251.4 3.8% 4.1% 3.8% 1,151.0 1,164.83.2% 3.3% 3.5% 3.8% 1.6% 1.2% 1.6% 1.0% 1.4% 0.8% 0.9% 0.8% 0.3% 0.6% 0.4% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 3Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22 微信及WeChat合并月活跃用户数同比增速环比增速 图表9：QQ移动终端月活跃账户数变化（百万） 800 700 600 653.4647.0 7.2% 693.5 647.6617.4 594.9 606.4 1.9% 590.9573.7552.1526.13%.8569.0 3.7% 7.0% 0.9% 10% 5% 500 400 300 200 100 0 -6.4% -7.5% -1.0%-% 1.0 -7.5% -6.6% -8.4% -4.7% -5.5% -3.6% -8.1% 2.6 -1% -2.6% -8.8% -2