新业务新渠道拓展顺利，传统业务彰显韧性

新品类带动收入增长，业绩增长稳健。2022H1 营业收入 68.38 亿元，同比增长 17.5%；其中二季度营业收入 37.60 亿元，同比增长 15.8%。归母净利润15.08 亿元，同比增长 6.1%；其中二季度归母净利润 8.66 亿元，同比增长6.4%。收入增长主要一方面基于产品矩阵的完善、多元化渠道的拓张、创新产品更加符合消费者需求，进而销量增加；同时新品类如充电枪、无主灯带来增量；另一方面通过产品升级提升自身市场竞争力、提高产品单价。 毛利率环比改善，销售和研发费用率有所增加。2022H1 毛利率为 35.93%，其中一季度同比下滑 3.3pp，二季度同比下滑 0.1pp。Q1 毛利率下滑主要系原材料成本上涨所致，Q2 公司主要通过产品提价对冲成本压力；下半年预计原材料价格平稳，公司毛利率稳定。上半年销售费用率同比+0.97pp 至 5.01%，销售费用的增长主要系战略咨询投入、业务推广投入增加所致；管理费用率同比-0.09pp 至 3.40%；研发费用率同比+0.35pp 至 3.65%；财务费用率同比-0.08pp 至-0.82%。净利率 22.05%，同比-2.37pp。 分品类看，传统业务创新升级稳健增长。电连接/智能电工照明/数码配件业务占比分别为 49%/48%/3%,智能电工照明业务占比进一步提升。从业务增速来看，三者 2022H1 分别同比增长 12.3%/23.6%/16.1%；智能电工照明又包括墙壁开关插座、LED 照明器件、其他智能产品三块业务，分别同比增长14.1%/37.7%/60.7%。LED 照明器件中，无主灯业务从去年开始孵化，今年 3月正式推出产品，上半年已实现 5400 万收入；其他智能产品主要包括浴霸、智能门锁、智能晾衣机、智能窗帘机等智能生态产品，上半年获得快速增长。 分渠道看，B 端渠道重点发力。今年上半年，C 端装饰渠道开始了新业务无主灯的市场导入，完成了 8000 多家网点的初步布局，同时进一步开展全品类专卖区下沉建设；C 端五金渠道继续保持优势；C 端数码渠道店态持续丰富；新能源渠道于今年 3 月份开始组建；B 端渠道 2022 年公牛以智控无主灯产品为核心，强化开拓头部家装公司，上半年 B 端渠道销售收入同比+69%； 电商渠道坚持全品类发展战略，上半年同比+15%。 风险提示：新业务拓展不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。 投资建议：看好新老业务及新老渠道协同并进。我们维持收入预测，同时基于原材料铜价格今年位于高位，毛利率端承压，下调业绩预测。预计2022-2024年归母净利润32.38/37.74/43.07亿元 ， 同比增速16.5%/16.5%/14.1%；EPS 为 5.39/6.28/7.16 元。我们维持“买入”评级和161.3~181.2 元的合理估值区间，合理估值对应 2022 年 30~34x PE。 盈利预测和财务指标 收入业绩稳健，产品创新引领增长 新品类带动收入增长，业绩增长稳健。2022H1 营业收入 68.38 亿元，同比增长17.5%；其中二季度营业收入 37.60 亿元，同比增长 15.8%。2022H1 实现归母净利润 15.08 亿元，同比增长 6.1%；其中二季度归母净利润 8.66 亿元，同比增长 6.4%。 上半年在疫情影响下，公司收入增速彰显韧性，收入增长主要一方面基于产品矩阵的完善、多元化渠道的拓张、创新产品更加符合消费者需求，进而销量增加； 同时新品类如充电枪、无主灯带来增量；另一方面通过产品升级提升自身市场竞争力、提高产品单价。 图 1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图 3：公司归母净利润及增速 图4：公司单季度归母净利润及增速 毛利率环比改善，销售和研发费用率有所增加。2022H1 毛利率为 35.93%，与去年同期比下滑 1.55pp；其中二季度毛利率已基本稳定，下滑幅度相较一季度收窄，一季度同比下滑 3.3pp，二季度同比下滑 0.1pp。Q1 毛利率下滑主要系原材料成本上涨所致，Q2 公司主要通过产品提价对冲成本压力；下半年预计原材料价格平稳，公司毛利率稳定。 上半年销售费用率同比+0.97pp 至 5.01%，销售费用的增长主要系战略咨询投入、业务推广投入增加所致；管理费用率同比-0.09pp 至 3.40%；研发费用率同比+0.35pp 至 3.65%；财务费用率同比-0.08pp 至-0.82%。 营业利润率为 26.43%，同比-2.78pp；净利率 22.05%，同比-2.37pp。 图 5：公司利润率水平 图6：公司费用率水平 经营性现金下滑系税费延期及投入增大所致。2022H1 经营性净现金流净额为11.45 亿，较去年同期减少 4.47 亿元，同比-28.07%，同比下滑主要原因包括：1）税费延期缴纳，应交税费较 2021 年末减少 2.49 亿元；2）战略咨询投入、业务推广投入、电商渠道投入增加；3）实施人才引进、股权激励等计划，员工薪酬也有所上涨。 图 7：公司经营性现金流净额下滑 图8：公司应交税费下降 分品类看，传统业务创新升级稳健增长。从业务占比来看，电连接/智能电工照明/数码配件业务占比分别为 49%/48%/3%,智能电工照明业务占比进一步提升。从业务增速来看，三者 2022H1 分别同比增长 12.3%/23.6%/16.1%;智能电工照明又包括墙壁开关插座 、 LED 照明器件 、 其他智能产品三块业务 ， 分别同比增长14.1%/37.7%/60.7%。LED 照明器件中，无主灯业务从去年开始孵化，今年 3 月正式推出产品，上半年已实现 5400 万收入；其他智能产品主要包括浴霸、智能门锁、智能晾衣机、智能窗帘机等智能生态产品，上半年获得快速增长。 图 9：公司品类营收占比 图10：公司品类营收增速 分渠道看，B 端渠道重点发力。公司线下渠道以经销为主、直销为辅，在民用电工领域内创新性地推行线下“配送访销”的销售方式；线上渠道以直销+经销模式覆盖主流电商平台、短视频平台；同时加速 B 端渠道装企、工程项目的开发与销售力度，并积极探索海外市场，加快全球布局。今年上半年，C 端装饰渠道开始了新业务无主灯的市场导入，完成了 8000 多家网点的初步布局，同时进一步开展全品类专卖区下沉建设；C 端五金渠道继续保持优势；C 端数码渠道店态持续丰富； 新能源渠道于今年 3 月份开始组建；B 端渠道 2022 年公牛以智控无主灯产品为核心，强化开拓头部家装公司，上半年 B 端渠道销售收入同比+69%；电商渠道坚持全品类发展战略，上半年同比+15%。 投资建议：看好新老业务及新老渠道协同并进 公司各类产品持续推陈出新，传统业务与新业务齐头并进；渠道拓展进展良好，新品类借助原有渠道获得快速增长，B 端新渠道快速拓张。我们看好公司凭借自身研发、创新、制造与渠道优势持续进入更多民用电工、智能家居相关领域，实现长期稳健成长。我们维持收入预测，同时基于原材料铜价格今年位于高位，毛利率端承压，下调业绩预测 。 预计 2022-2024 年收入 144.90/166.06/186.43 亿元 ， 同比增速17.0%/14.6%/12.3%；归母净利润 32.38/37.74/43.07 亿元（前值为 33.24/38.77/44.21亿元），同比增速 16.5%/16.5%/14.1%；EPS 为 5.39/6.28/7.16 元。我们维持“买入”评级和 161.3~181.2 元的合理估值区间，合理估值对应 2022 年 30~34x PE。 表1：盈利预测与市场重要数据 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）