中报点评：军品稳健高增长，信创需求疲软短期影响业绩

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 军品稳健高增长，信创需求疲软短期影响 业绩 ——景嘉微(300474)中报点评 证券研究报告-中报点评买入(维持) 市场数据(2022-08-12) 收盘价(元)62.24 投资要点： 发布日期：2022年08月15日 一年内最高/最低(元)204.00/59.10 沪深300指数4,191.15 市净率(倍)9.50 流通市值(亿元)196.87 基础数据(2022-06-30) 每股净资产(元)6.55 每股经营现金流(元)-0.64 毛利率(%)62.61 净资产收益率_摊薄(%)4.21 资产负债率(%)17.89 总股本/流通股(万股)45,379.79/31,630.50B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 景嘉微沪深300 114% 94% 75% 55% 35% 16% -4% -24% 2021.082021.122022.042022.08 资料来源：中原证券 相关报告 《景嘉微(300474)年报点评：军品业务稳健增长，JM9系列GPU产品逐步落地国产替代空间巨大》2022-06-01 《景嘉微(300474)公司点评报告：再获大单，通用GPU市场持续开拓》2021-01-25 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 景嘉微公司2022上半年实现营业总收入5.44亿元，同比增长14.5%；实 现归母净利润1.25亿元，同比下降0.9%；每股收益为0.28元。 军工业务稳健高增长，信创需求延后民用业务短期波动明显 2022年上半年，公司实现营业收入544亿元，比上年同期增长14.47%，实现净利润1.25亿元，比上年同期降低0.86%，业绩略低于预期。 按公司主营结构拆分，公司主要有三大业务：图形显控产品、小型专用化雷达，民用芯片，前两个业务以军用为主。2022H1图形显控产品实现营业收入2.63亿，同比增长25.36%，占营业收入比例为48.35%，是公司最核心的业务；2022H1小型专业化雷达产品实现营业收入0.66亿，同比增长46.19%；2022H1民用芯片业务实现营业收入2.09亿，同比下滑2.54%。 军工业务图形显控业务仍然稳健高增长，小型专用化雷达产品也逐步放量，成为公司未来新增长点。2022H1，图形显控产品和小型专用化雷达产品分别增长25.36%、46.19%符合预期。2022H1民用芯片产品受疫情影响，政府及行业信创需求延后，叠加GPU市场变化价格压力较大，民用GPU芯片产品出现了下滑。 公司在坚持“预研一批、定型一批、生产一批”的滚动式产品发展战略下，不断加大对研发的投入，巩固公司在技术研发的领先优势。2022H1公司研发费用为1.35亿元，同比增长23.58%，占公司营业收入占比24.73%。研发费用持续高投入，也是造成今年业绩不及预期的一大原因。 军品产品结构变化毛利率小幅下降，研发投入加大四项费用率上升 2个百分点 2022H1公司整体毛利率为62.61%，同比下降0.5个pct，2022H1拳头产品图形显控产品毛利率72.17%，同比下降6.78个pct。主要原因是上半年交付船舶等新领域图形显控产品放量，毛利率较低，产品结构变化带动整体毛利率下滑。2022H1图形显控产品毛利率与2021年全年图形显控产品整体毛利率72.41%基本持平。2022H1小型专用化雷达产品毛利率72.79%，同比下滑1.07个pct；2022H1民用芯片产品毛利率48.04%，同比上升2.07个pct。公司产品毛利率基本保持稳定高水平。 2022H1公司整体2净2.利93率%，同比下降3.55个pct，主要原因是公司毛利率小幅下降，叠加研发费用率、管理费用率提升导致。 2022H1公司加权ROE为4.26%，同比下降0.57个pct。 2022H1公司加大研发投入，优化、吸纳更多水平更高的技术人员加入，研发费用率、管理费用率明显上升。2022H1公司研发费用率、管理费用率分别为24.73%、10.22%，同比分别上升了1.82个pct、1.12个pct。2022H1综合四项费用率为37.65%，同比上升了1.98个pct。 军品业务需求旺盛，小型专用化雷达有望接力发展，信创市场国产 GPU替代市场空间巨大 公司是国产GPU芯片研发龙头企业之一。图形显控是公司现有核心业务，也是传统优势业务，小型专用化雷达和芯片是公司未来大力发展的业务方向。公司在军工图形显控产品实现国产化突破后，不断扎根军工领域，在航空装备领域取得明显的领先优势，同时积极向船舶等其他军品领域拓展，并取得较大进展。“十四五”期间，受益武器装备的列装放量，采购有望提升，公司军品业务将充分受益。公司小型专用化雷达和芯片是军工业务另一个大力发展的方向，有望接力图形显控产品拓宽公司军品业务产线。 公司第三代JM9系列图形处理芯片产品具有良好的性能、兼容性、通用性，满足地理信息系统、媒体处理、CAD辅助设计、游戏、虚拟化等高性能显示需求和人工智能计算需求，具有更大的民用国产替代市场空间。未来，公司将进一步在已有基础上突破关键技术，立足于专用市场，不断开拓公司在国内通用芯片领域的市场，探索在芯片层次实现专用、通用领域的融合式发展，完善公司战略布局，提升公司的核心竞争力和持续盈利能力。 2022年3月17日，公司全资子公司长沙景美集成电路设计有限公司与客户甲结成长期合作伙伴，经友好协商，签署了《合作协议》，拟向景美采购高性能图形处理芯片及显卡产品100,000片。 2022年6月28日公司公告JM9系列第二款图形处理芯片已完成流片、封装阶段工作及初步测试工作，商业化在即。根据公司测试结果，该款芯片像素填充率8GPixels/s、32位单精度浮点性能512Gflops、功耗 <15W，性能和配置低于第一款JM9系列GPU，是第一款JM9系列产品的有效补充。 公司通过自主研发，形成了第三代JM9系列通用GPU芯片高低搭配，有效弥补了国产自主可控GPU的产品矩阵，有望在军工领域，不断向政府、信创领域延伸市场空间，国产替代空间较大。短期虽然受疫情及信创市场需求影响业绩有波动，但中长期来看，公司竞争优势明显，信创市场国产替代趋势毋庸置疑，替代空间巨大。 盈利预测与估值 鉴于公司是国产GPU芯片龙头企业，GPU研发实力强、迭代速度快，公司军工GPU芯片逐步渗透船舶等更多军工行业领域，第三代JM9系列芯片已经具备良好的性能、兼容性、通用性，是一款真正具备打开民用市场竞争的王牌产品，对公G司PU民国用产替代起到重要作用。考虑到今年信创市 场受疫情影响需求后及延受，比以特币跌价影响GPU市场价格下行趋势明 显，我们下调公司2022年-2024年营业收入预测至12.52亿、15.49亿、 20.33亿，下调2022年-2024年归母净利润预测至3.39亿、4.21亿、5.52 亿，对应的PE分别为83.31X、67.06X、51.16X。考虑到公司已经经过深度调整，预期反应较为充分，当前估值水平对标同行业上市公司较为合理，继续维持公司“买入”评级。 风险提示：1：军工行业需求不及预期；2：民用通用GPU市场拓展不及预期；3：民用GPU需求不及预期；4：民用GPU研发进度、测试结果不及预期；5：大股东或者国家集成电路产业基金减持。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 654 1093 1252 1549 2033 增长比率（%） 23.17% 67.21% 14.52% 23.74% 31.20% 净利润（百万元） 208 293 339 421 552 增长比率（%） 17.99% 40.99% 15.81% 24.23% 31.09% 每股收益(元) 0.46 0.65 0.75 0.93 1.22 市盈率(倍) 136.03 96.48 83.31 67.06 51.16 资料来源：中原证券 1,200 营业收入 同比(%) 1,093.20 80 70 1,00067.21 60 800 653.77 50 600 530.79 543.8740 397.229.71 33.63 30 400 306.25 23.17 200 10.16 20 14.47 10 0 0 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 归母净利润 同比(%) 350 45 300 292.7440.99 250 40 35 30 200 207.63 175.9723.67 150 142.29 19.74 17.99 118.83 12.86 124.73 100 25 20 15 10 5 50 -0.860 0-5 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 图1：公司营业收入（百万元）图2：公司归母净利润（百万元） 资料来源：wind、中原证券资料来源：wind、中原证券 400 营业收入 同比(%) 361.75 140 350 338.34 115.95 120 300 279.75 100 262.73 79.92 212.37 80 250 70.34 60 200 49.12 182.12 37.23 40 150 20 100 0 50 0 -20 -30.68 -40 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2 归母净利润 同比(%) 140 140 123.64 114.75120 120 100 91.82 100 80 80 76.95 77.3058.2 60 40 60 48.86 20.82 43.29 47.4320 40 0 20 -28.91 0 -20 -38.3-460 -60 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2 图3：单季度公司营业收入（百万元）图4：单季度公司归母净利润（百万元） 资料来源：wind、中原证券资料来源：wind、中原证券 90毛利率(%)净利率(%)ROE(加权)(%)8078.7876.527067.7771.156060.8662.61504038.8035.82 33.15 30 26.78 2031.7622.931012.4713.5310.85 7.738.51 4.26 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 400 归母净利润 经营活动现金净流量 300200100 0 2017A2018A 2019A2020A2021A 2022H1 -100-200-300-400 图5：公司盈利能力指标图6：公司经营现金净流量（百万元） 0 资料来源：wind、中原证券资料来源：wind、中原证券 1,200 图形显控产品 小型专用化雷达产品民用芯片 1,000 4 800 600 84.97 1 1 400 52.47 95.14 208.74 30.95 47.52 20.38 78.31 65.51 200 3 4 5 2 2 2 0 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 27.77 62.50 91.00 83.18 63.47 20.71 05.33 14.30 58.19 图7：分产品营业收入结构（百万元）图8：分产品毛利率（%） 图形显控产品小型专用化雷达产品 90民用芯片 85.63 8076.6373.03 77.1276.4876.9672.9772.797072.17 72.41 71.0072.99 605048.04 44.70 40 37.16 30 23.51 20 2017A2018A2019A2020A2021A2022H1 资料