基于大炼化平台，布局高端新材料

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《荣盛石化（002493.SZ）：450亿炼化盈利中枢，8倍历史估值底部》2021.08.31 《荣盛石化（002493.SZ）：浙石化二期加快推进，盈利和估值有望提升》2021.10.27 《荣盛石化（002493.SZ）： 利润平稳增长，浙石化二期投产贡献业绩》2022.05.09 胡晓艺石化行业研究助理 邮箱：huxiaoyi@cindasc.com 陈淑娴,CFA石化行业首席分析师 执业编号：S1500519080001联系电话：+862161678597 邮箱：chenshuxian@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 荣盛石化(002493.SZ) 基于大炼化平台，布局高端新材料 2022年8月19日 事件：2022年8月17日晚，荣盛石化发布2022年半年度报告，2022年 上半年，公司实现营业收入1476.28亿元，同比增长74.88%，环比增长59.41%；实现归母净利润53.67亿元，同比下降18.26%，环比下降14.24%；实现基本每股收益0.53元。其中，2022年第二季度实现营业收入790.27亿元，同比上升58.58%，环比上升15.20%；实现归母净利润22.51亿元，同比下降42.94%，环比下降27.76%，实现扣非后归母净利润22.64亿元，同比下降35.18%，环比下降24.08%。 点评： 国际油价上行，长丝价差缩窄。2022年第二季度，国际油价整体震荡上行，布伦特原油均价111.98美元/桶，同比+62.1%，环比+14.4%。成本端持续强劲，石化产品价格上涨。从炼化下游来看，价差均出现不 同程度的收窄，2022Q2POY/FDY/DTY/PTA市场均价分别为7390.35、7812.41、8495.09、5910.58元/吨，分别同比+13.13%、+17.00%、 +9.46%、+43.33%，分别环比+5.96%、+7.86%、+1.86%、+18.12%。 POY/FDY/DTY/PTA市场加工价差分别为838.06、1260.11、1942.79、347.07元/吨，分别同比-43.9%、-23.10%、-28.63%、-16.77%，分别环比-24.54%、-8.64%、-21.54%、-11.97%。 22H1营收大幅增长，产品毛利率下降。在油价高位震荡的背景下，2022年上半年公司营收增长显著。其中，炼油产品及化工产品营业收入达1039.44亿元，同比增长74.13%，环比增长69.45%，主要系年初子公司浙石化项目二期投产，相应营业收入增加；本期PTA营业收入达 249.26亿元，同比增长214.42%，环比增长98.14%，主要系控股子公司浙江逸盛新材料2021年下半年开始投产。产品方面，由于销售收入增长，相应销售成本增加，除PTA外其他主要产品毛利率有不同程度的下降。2022年上半年，公司化工产品毛利率为18.07%，同比下降 21.09个百分点，环比下降18.47个百分点；炼油产品的毛利率为28.14%，同比下降2.52个百分点，环比下降17.16个百分点；PTA毛利率2.02%，同比增长1.09个百分点，环比增长1.78个百分点；聚酯化纤薄膜毛利率为4.77%，同比下降5.71个百分点，环比增长1.33个百分点。PTA毛利回升主要系下游瓶片业务景气度良好影响。 浙石化新增140万吨/年乙烯及下游化工装置获批，进一步提升产品附加值。2022年8月14日，公司发布公告称控股子公司浙石化于近日收到新增140万吨/年乙烯及下游化工装置（二期工程产品结构优化）项 目核准批复。该项目总投资344.85亿元，建设地点位于浙江省舟山市岱山县鱼山岛绿色石化园区。通过新增一套140万吨/年乙烯、80万吨 /年乙二醇、27/60万吨/年PO/SM、40/25万吨/年苯酚丙酮、35万吨/年高密度聚乙烯、38万吨/年聚醚多元醇、40万吨/年ABS、10万吨/年HRG胶乳、6万吨/年融聚丁苯、75万吨/年裂解汽油加氢、10万吨/年苯乙烯、30万吨/年醋酸乙烯、60万吨/年苯乙烯、20万吨/年碳酸乙烯 酯及多套下游化工装置，一方面有助于提高烯烃等原料产量，为公司发展下游高附加值新材料及精细化工产业提供充足的原料保障和拓展空间；另一方面进一步降低成品油的产出比例，实现炼油的提质增效，降低单位产品排放，助力绿色低碳发展。 布局高端新材料领域，为利润增长提供动力。随着二期项目全面建成投产且满负荷运行，控股子公司浙石化产品附加值、产销规模以及盈利水平得到进一步提升。目前公司规划进一步向新材料产业链延伸，积极布 局可降解塑料、EVA/POE、尼龙66、高端聚烯烃等高端新材料产业链，助力公司综合盈利水平稳步增长。2021年12月28日，浙石化30万吨EVA装置一次投料成功顺利产出光伏料产品，实现满负荷生产并顺利对外销售，向国内主流厂商直接供货。该装置采用利安德巴赛尔公司的管式法工艺技术，可实现年产30万吨光伏料，VA含量28%，具备产出产品质量好收率高，装置能耗低连续运行时间长等优势，目前计划进一步扩产。2022年8月17日，公司发布公告称将以浙石化一期、二 期工程所产化工品为主要原料，投资192亿元新建30万吨/年LDPE/EVA（管式）装置、10万吨/年EVA（釜式）装置、40万吨/年LDPE装置、20万吨/年DMC装置、3×6万吨/年PMMA装置和120万吨/年ABS装置，建设期为2年。另外，公司还拟投资641亿元新建400万吨/年催化裂解装置、35万吨/年α-烯烃装置、2×20万吨/年POE聚烯烃弹性体装置、8万吨/年聚丁烯-1装置、100万吨/年醋酸装置、2×30万吨/年醋酸乙烯装置、30万吨/年EVA/LDPE(管式)装置、2×15万吨/年己二酸装置、25万吨/年己二腈装置、28万吨/年己二胺装置等，进一步扩大高端化工材料和化学品产能规模增强企业综合竞争力。 浙石化获2022年第三批成品油、低硫船用燃料油出口配额，优化国内外市场供应结构。2022年7月6日，控股子公司浙石化获第三批成品油出口配额84万吨，低硫船用燃料油出口配额2万吨。此次商务部正 式下发第三批成品油出口配额总量为500万吨，全部为一般贸易出口方式。今年以来，商务部已下发三批成品油出口配额。随着国内成品油过剩压力加剧，我国民营企业成品油出口渠道再次打开，浙石化则是目前唯一一家获得出口资质及配额的民营炼化企业，2021年第一批和第二批合计获得252万吨出口配额，2022年前三批次合计获得218万吨出口配额。我们认为，从海外成品油市场来看，2020年至今的新冠疫情冲击加速欧美炼厂关停，政府减碳政策倒逼欧美炼油商加大了再生燃料领域投资，而在传统炼化领域投资意愿不足，即便在2022年3月以来成品油价差飙升，3-5年较长的投资周期和难以逆转的转型之路也加大了欧美炼厂扩产难度，另外，亚非拉美地区将有新建产能投产，但难以满足炼油加工需求增量，在海外炼油增量存缺口的情况下，成品油价差将维持长周期下的高景气。此次取得成品油、低硫船用燃料油出口配额使得公司在供应市场的选择上更加灵活，可以根据国内市场和国际市场的经济效益来选择安排两个市场的供应数量，追求效益最大化，对日常经营有积极影响。 计划回购部分股票，用于转换可转债或员工持股计划。2022年8月5 日，公司发布公告称，基于对公司未来发展前景的信心和长期价值的认 可，为维护广大投资者尤其是中小投资者的利益，增强投资者的信心，推动公司股票价格向长期内在价值的合理回归，促进公司稳定可持续发展，结合公司的实际财务状况、经营状况等因素，拟以自有或自筹资金通过集中竞价方式回购部分社会公众股份（A股），回购资金总额不低于10亿元（含本数）不超过20亿元（含本数），回购价格不超过人民 币20元/股（含本数）。按本次回购价格上限20元/股测算，预计回购股份的数量区间为5,000万股-10,000万股（均含本数），占公司目前总股本的比例区间为0.4938%-0.9876%（以2022年8月3日公司总股本为基数计算），具体回购金额以回购期满时实际回购金额为准。本次回购股份期限为自董事会审议通过本回购方案之日起12个月内。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为113.89、152.60和171.66亿元，归母净利润增速分别为-11.2%、34.0%和12.5%，EPS（摊薄）分别为1.12、1.51和1.70元/股，对应2022 年8月18日的收盘价，PE分别为13.53、10.10和8.98倍。其控股子公司浙石化作为国内唯一一家拥有成品油出口资质的民营企业，荣盛石化将受益于海外成品油价差高位，并且高端新材料领域布局与EVA行业的较高景气度也为荣盛打开业绩二次成长空间。我们维持对荣盛石化的“买入”评级。 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；需求恢复不及预期的风险；炼化产能过剩的风险；浙石化二期项目投产不及预期的风险；公司在建项目建设进度不及预期的风险；下游产品利润修复缓慢的风险。 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 107,265 177,024 348,037 458,910 505,820 增长率YoY% 30.0% 65.0% 96.6% 31.9% 10.2% 归属母公司净利润(百万元) 7,309 12,824 11,389 15,260 17,166 增长率YoY% 231.2% 75.5% -11.2% 34.0% 12.5% 毛利率% 19.7% 26.5% 16.9% 16.8% 16.9% 净资产收益率ROE% 19.8% 26.3% 20.4% 22.4% 21.0% EPS(摊薄)(元) 0.75 1.27 1.12 1.51 1.70 市盈率P/E(倍) 36.81 14.30 13.53 10.10 8.98 市净率P/B(倍) 7.56 3.77 2.75 2.26 1.88 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年8月18日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 52,050 89,541 179,960 230,570 259,414 营业总收 107,265 177,02 348,037 458,910 505,820 货币资金 10,638 17,682 46,322 60,504 65,161 营业成本 86,122 130,09 289,211 382,033 420,425 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金 2,466 8,833 17,365 22,897 25,238 应收账款 1,350 5,411 7,887 10,067 12,673 销售费用 116 155 305 402 443 预付账款 3,555 3,671 11,017 13,701 14,319 管理费用 473 683 1,342 1,770 1,951 存货 23,546 47,110 94,609 122,590 141,564 研发费用 1,964 3,915 6,961 9,178 10,116 其他 12,962 15,668 20,125 23,708 25,697 财务费用 1,549 2,898 6,723 7,701 8,503 非流动资产 189,465 247,636 291,154 336,003 379,016 减值损失 -41 -24 0 0 0 长期股权投8,0047,5918,3098,8359,112 投资净收 1,847