单季度暂时减速，预计不改全年业绩快速增长

2022年08月18日 公司研究●证券研究报告 中复神鹰（688295.SH） 公司快报 单季度暂时减速，预计不改全年业绩快速增长投资要点事件内容：8月18日，公司披露2022年半年报，2022H1公司实现营业收入8.63亿元，同比增长126.39%；实现归属于母公司的净利润2.20亿，较同期增长82.10%。西宁万吨碳纤维产线在报告期内全面投产、新增产能逐渐释放，叠加下游应用领域需求持续增长，2022年上半年公司业绩实现快速增长，基本符合预期。2022H1，公司实现营业收入同比增长126.39%，实现归母净利润同比增长82.1%、扣非后归母净利润同比增长105.97%；我们倾向于认为，公司上半年业绩同比快速增长的主要原因在于新增产能释放叠加下游需求良好，符合我们此前预期。1）西宁万吨产线建设如期完成，产能较去年同期实现大幅提升。根据公司中报披露，西宁万吨碳纤维项目于2022年5月建成并投产11,000吨/年产能，截至2022年上半年期末，公司碳纤维产能合计达到14,500吨/年产能；而2021年上半年期末，公司碳纤维产能仅5,500吨/年；2）公司下游需求在报告期内持续增长。从碳纤维行业数据来看，根据海关披露的碳纤维进口均价，碳纤维进口价格在2022年上半年保持在高位区间波动，或说明报告期内碳纤维行业需求整体稳定向好；而公司在全面布局下游不同领域市场需求的同时，发力深耕景气新能源赛道，在压力容器、光伏、风能等下游市场与重点客户达成战略合作，进一步稳定公司需求预期。二季度公司单季业绩增速出现边际下滑，我们预计可能与基数、疫情及研发投入增长三方面因素有关。2022Q2，公司实现营业收入4.03亿元、同比增长67.0%，实现归母净利润1.02亿元、同比增长25.1%；比较2022Q1公司收入同比增长229%、归母净利润同比增长200.8%，季度业绩增长出现边际下降。我们推测主要或有三方面原因，包括1）基数原因；2022Q1产能预计约9500吨/年，较2021Q1实际产能或仅3500吨/年（2021Q1新增的西宁2000吨/年产线于2021年3月才开始试运行），增幅约为170%；而2022Q2产能14500吨/年产能，虽较2021Q2产能5500吨/年增长约160%、但其中有约5000吨年新增产能直至2022年5月才建成，22Q2实际产能同比增幅预计远低于Q1；2）疫情原因；22Q2，公司主要生产基地连云港、西宁两地相继遭遇新冠突发疫情、实施静态管理，对于公司正常生产经营预计难免造成一定影响；3）研发投入增长带来费用率提升；2022Q2单季度研发费用率为7.67%，较22Q1单季度研发费用率5.04%提升超过2.5个百分点、同时较21Q2单季度研发费用率3.15%提升超过4.5个百分点。公司强化产能建设投入和研发投入，预计将继续驱动公司业绩长期向好发展。1）公司保持高效稳步推进新增产能建设，有望夯实公司规模及成本优势。根据中报内容，2022年下半年及2023年预计都将继续有新增产能释放；其中，连云港航空航天高性能碳纤维及原丝试验线项目已完成建设并于2022年7月底开始联动试车，西宁二期1.4万吨高性能碳纤维及配套原丝项目预计2022年底至2023年期间各 投资评级买入-B(维持)股价(2022-08-17)40.66元交易数据总市值（百万元）36,594.00流通市值（百万元）2,799.20总股本（百万股）900.00流通股本（百万股）68.8412个月价格区间47.39/26.06一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-0.613.8743.11绝对收益1.420.338.63 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告中复神鹰：鹰击长空，高性能碳纤维龙头有望乘产业东风再创辉煌-中复神鹰新股分析2022.5.11 生产线开始陆续建成并投产；上海碳纤维航空应用研发及制造项目预计2023年9月建成并投产。2）公司明显增强研发投入强度，有望稳定公司技术优势并开拓新产品；从公司发布的在研项目来看，公司在推动现有主要产品T700、T800规模化生产技术持续改进提升的同时，也逐渐拓宽产品线、包括加大布局航空级预浸料及48K大丝束碳纤维制备等新产品领域。 投资建议：公司2022年上半年业绩基本符合预期；其中，公司二季度单季业绩有所放缓，预计更多地与基数效应和疫情影响等暂时性因素有关；截至目前，相关因素影响或已经逐渐消退。下半年展望来看，公司Q2建成的新增产能将逐渐得到释放，在光伏、压力容器等下游新能源应用市场依旧景气的推动下，我们预计2022年公司全年业绩将继续保持向好，基本维持此前的盈利预期。同时，拉长周期来看，公司继续加大产能布局和研发投入，预计将持续夯实其在国产碳纤维行业的领先地位；考虑到碳纤维行业应用不断加速渗透及国产碳纤维占比不断提升，维持公司中长期向好发展的判断。综合考虑，我们维持公司买入-B的投资评级，预计公司2022年至2024年每股收益分别为0.56、0.90和1.29元。 风险提示：碳纤维价格波动风险、向关联方采购机器设备的风险、技术升级迭代风险、原材料及能源价格波动风险、内控风险、市场竞争加剧风险、股东鹰游集团持有公司股权全部质押的风险等。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 532 1,173 2,028 3,314 4,796 YoY(%) 28.2 120.4 72.8 63.4 44.7 净利润(百万元) 85 279 501 814 1,159 YoY(%) 225.9 227.0 79.7 62.5 42.4 毛利率(%) 43.0 41.6 44.5 44.0 43.8 EPS(摊薄/元) 0.09 0.31 0.56 0.90 1.29 ROE(%) 8.9 22.6 11.1 15.3 17.9 P/E(倍) 429.3 131.3 73.1 45.0 31.6 P/B(倍) 38.3 29.6 8.1 6.9 5.6 净利率(%) 16.0 23.8 24.7 24.6 24.2 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 330 693 2618 2452 3909 营业收入 532 1173 2028 3314 4796 现金 148 320 2244 1843 3263 营业成本 303 685 1125 1856 2696 应收票据及应收账款 0 2 2 4 4 营业税金及附加 9 10 28 44 64 预付账款 6 22 26 53 62 营业费用 3 4 7 14 29 存货 31 154 150 350 376 管理费用 65 118 195 302 430 其他流动资产 145 195 196 202 205 研发费用 17 59 118 201 302 非流动资产 1822 3032 4783 6305 6459 财务费用 14 27 14 5 -2 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -53 0 0 0 0 固定资产 554 2130 3592 5035 5573 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 130 190 219 255 280 投资净收益 -0 0 0 0 0 其他非流动资产 1138 712 971 1015 606 营业利润 84 296 562 914 1302 资产总计 2152 3724 7401 8757 10367 营业外收入 2 1 1 1 1 流动负债 538 1239 1744 2392 2949 营业外支出 1 2 1 1 1 短期借款 56 576 576 576 576 利润总额 85 295 563 915 1302 应付票据及应付账款 314 539 862 1449 1908 所得税 0 16 62 101 143 其他流动负债 168 124 306 367 465 税后利润 85 279 501 814 1159 非流动负债 658 1250 1144 1038 932 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 469 1059 953 847 741 归属母公司净利润 85 279 501 814 1159 其他非流动负债 188 191 191 191 191 EBITDA 149 425 772 1222 1688 负债合计 1195 2489 2888 3430 3881 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 800 800 900 900 900 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 51 51 2728 2728 2728 成长能力 留存收益 106 385 885 1699 2858 营业收入(%) 28.2 120.4 72.8 63.4 44.7 归属母公司股东权益 957 1235 4513 5327 6486 营业利润(%) 239.5 251.4 89.8 62.6 42.4 负债和股东权益 2152 3724 7401 8757 10367 归属于母公司净利润(%) 225.9 227.0 79.7 62.5 42.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 43.0 41.6 44.5 44.0 43.8 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 16.0 23.8 24.7 24.6 24.2 经营活动现金流 233 301 1108 1534 2064 ROE(%) 8.9 22.6 11.1 15.3 17.9 净利润 85 279 501 814 1159 ROIC(%) 6.4 11.0 8.3 11.9 14.6 折旧摊销 50 90 195 303 387 偿债能力 财务费用 14 27 14 5 -2 资产负债率(%) 55.5 66.8 39.0 39.2 37.4 投资损失 0 -0 -0 -0 -0 流动比率 0.6 0.6 1.5 1.0 1.3 营运资金变动 33 -96 399 413 520 速动比率 0.3 0.3 1.3 0.8 1.1 其他经营现金流 51 2 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -916 -1170 -1946 -1825 -540 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 0.5 筹资活动现金流 581 1011 2762 -110 -104 应收账款周转率 112.8 1192.1 1192.1 1192.1 1192.1 应付账款周转率 1.4 1.6 1.6 1.6 1.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.09 0.31 0.56 0.90 1.29 P/E 429.3 131.3 73.1 45.0 31.6 每股经营现金流(最新摊薄) 0.26 0.33 1.23 1.70 2.29 P/B 38.3 29.6 8.1 6.9 5.6 每股净资产(最新摊薄) 1.06 1.37 5.01 5.92 7.21 EV/EBITDA 248.9 89.2 46.6 29.7 20.6 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动