2022H1覆铜板需求与成本承压，公司凸显经营韧性

生益科技（600183.SH） 2022年08月16日 投资评级：买入（维持） 2022H1覆铜板需求与成本承压，公司凸显经营韧性 ——公司信息更新报告 刘翔（分析师）林承瑜（分析师） 日期2022/8/15 liuxiang2@kysec.cn 证书编号：S0790520070002 linchengyu@kysec.cn 证书编号：S0790521090001 当前股价(元)17.13 一年最高最低(元)27.70/15.03 总市值(亿元)397.87 流通市值(亿元)397.87 总股本(亿股)23.23 流通股本(亿股)23.23 近3个月换手率(%)37.53 股价走势图 生益科技沪深300 12% 0% -12% -24% -36% -48% 2021-082021-122022-04 数据来源：聚源 相关研究报告 《下游消费类需求减弱，材料升级持续注入成长活力—公司信息更新报告》-2022.5.4 《开启“材料决定产品”新纪元，有望凸显经营韧性—公司信息更新报告》-2022.3.31 《2021Q4覆铜板价格回落，不改中长期结构升级趋势—公司信息更新报告》-2022.1.26 全球覆铜板龙头厂商迈入材料新纪元，维持“买入”评级 公司公告2022H1半年报，实现营业收入93.8亿元，YoY-4.7%，归母净利润为 9.4亿元，YoY-33.9%，其中2022Q2单季度实现营业收入达到46.1亿元，YoY-13.5%，归母净利润4.5亿元，YoY-48.0%，由于覆铜板产品主要面向电子终端产品，消费电子类终端需求疲软，导致公司覆铜板盈利回落，我们下调此前盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润为22.1/28.2/34.1亿元（前值为27.6/30.4/34.3亿元），EPS为0.95/1.21/1.47元（前值为1.19/1.31/1.49元），当前股价对应PE为18.0/14.1/11.7倍，但是公司在高端HDI、封装基板类产品领域发力，有望逐步摆脱FR-4等产品价格扰动，考虑到公司2022H2松山湖八期以封装基板材料为首的高端产品释放，维持“买入”评级。 2022H1公司维持高稼动率，品质与成本综合优势显著 公司2022H1覆铜板业务收入72.8亿元，产量达到5805.5万平，YoY+1.5%，销量5350.9万平，YoY-9.4%。一方面，市场因疫情、芯片短缺、物流等因素导致需求回落，而国内厂商新增产能释放又加剧了市场竞争，公司作为覆铜板环节的加工费溢价收窄；另一方面，公司平衡开工率与成本，加紧调整结构、稳定品质，并布局汽车、服务器等领域，高端产品降维打击对手，按照覆铜板和粘结片业务收入测算，公司单套（以每平米覆铜板为单位）平均单价为136.1元/平米，YoY+1.3%，价格基本维持稳定，毛利率22.7%，同比回落6.6%。 自主研发以封装用覆铜板为代表的高端材料，精益生产强化核心优势 公司持续深耕“以客户为中心，以价值为导向”的经营理念，在高端覆铜板领域打破海外厂商封锁，凭借深厚的技术积累突破卡类封装、LED、存储芯片等封装用覆铜板产品；在供应能力方面，成功引入ERP系统并实现大规模企业的“敏捷制造”，通过比较各生产基地的效率实现订制化生产，强化竞争力。 风险提示：下游需求疲软、原材料价格上涨、投产项目不及预期、新品导入不及预期 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,687 20,274 19,156 20,323 22,777 YOY(%) 10.9 38.0 -5.5 6.1 12.1 净利润(百万元) 1,681 2,830 2,208 2,821 3,414 YOY(%) 16.0 68.4 -22.0 27.8 21.0 毛利率(%) 26.8 26.8 24.9 27.7 28.8 净利率(%) 11.4 14.0 11.5 13.9 15.0 ROE(%) 16.9 19.7 14.9 16.9 17.9 EPS(摊薄/元) 0.72 1.22 0.95 1.21 1.47 P/E(倍) 23.7 14.1 18.0 14.1 11.7 P/B(倍) 4.0 3.0 2.9 2.5 2.2 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E利润表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 9716 14720 14715 19586 18558 营业收入 14687 20274 19156 20323 22777 现金 850 2287 6727 6549 8487 营业成本 10754 14837 14383 14695 16216 应收票据及应收账款 4889 6120 4282 6754 5614 营业税金及附加 104 120 115 122 137 其他应收款 43 384 0 203 25 营业费用 179 231 335 356 387 预付账款 20 24 17 27 23 管理费用 720 910 785 833 934 存货 2519 4520 2303 4668 3025 研发费用 711 964 824 874 957 其他流动资产 1396 1385 1385 1385 1385 财务费用 114 102 39 15 -8 非流动资产 8642 9711 8114 8033 8393 资产减值损失 -72 -155 19 20 23 长期投资 358 456 466 476 486 其他收益 56 74 52 53 53 固定资产 6374 7071 6276 6301 6704 公允价值变动收益 3 50 0 0 0 无形资产 435 399 383 366 350 投资净收益 76 36 14 15 15 其他非流动资产 1474 1786 990 890 854 资产处置收益 -17 225 0 0 0 资产总计 18357 24431 22829 27620 26952 营业利润 2090 3316 2722 3476 4199 流动负债 6804 7253 5377 8793 6156 营业外收入 5 6 4 4 4 短期借款 2157 1693 1000 3010 1000 营业外支出 12 11 10 10 10 应付票据及应付账款 3040 4107 2821 4257 3553 利润总额 2083 3310 2716 3470 4193 其他流动负债 1607 1453 1556 1526 1602 所得税 283 385 350 447 534 非流动负债 910 2312 1595 962 339 净利润 1800 2925 2366 3024 3659 长期借款 605 1890 1260 627 4 少数股东损益 120 95 159 203 245 其他非流动负债 305 422 335 335 335 归属母公司净利润 1681 2830 2208 2821 3414 负债合计 7714 9565 6972 9755 6495 EBITDA 2705 4052 3282 4033 4792 少数股东权益 754 1770 1928 2131 2376 EPS(元) 0.72 1.22 0.95 1.21 1.47 股本 2291 2312 2323 2323 2323 资本公积 2795 4078 4078 4078 4078 主要财务比率2020A2021A2022E2023E2024E 留存收益 4812 6723 7930 9472 11337 成长能力 归属母公司股东权益 9889 13096 13928 15733 18080 营业收入(%) 10.9 38.0 -5.5 6.1 12.1 负债和股东权益 18357 24431 22829 27620 26952 营业利润(%) 15.8 58.6 -17.9 27.7 20.8 归属于母公司净利润(%) 16.0 68.4 -22.0 27.8 21.0 获利能力毛利率(%) 26.8 26.8 24.9 27.7 28.8 净利率(%) 11.4 14.0 11.5 13.9 15.0 现金流量表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E ROE(%) 16.9 19.7 14.9 16.9 17.9 经营活动现金流 1758 1776 5931 -21 6635 ROIC(%) 13.8 17.3 13.8 14.7 18.0 净利润 1800 2925 2366 3024 3659 偿债能力 折旧摊销 531 654 574 598 664 资产负债率(%) 42.0 39.2 30.5 35.3 24.1 财务费用 114 102 39 15 -8 净负债比率(%) 27.3 13.6 -22.3 -11.1 -32.0 投资损失 -76 -36 -14 -15 -15 流动比率 1.4 2.0 2.7 2.2 3.0 营运资金变动 -812 -1898 2966 -3643 2335 速动比率 0.9 1.2 2.1 1.6 2.3 其他经营现金流 201 28 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1833 -1880 1038 -503 -1009 总资产周转率 0.9 0.9 0.8 0.8 0.8 资本支出 1761 1787 -1041 -90 350 应收账款周转率 3.1 3.7 3.7 3.7 3.7 长期投资 5 -91 -10 0 -10 应付账款周转率 3.8 4.2 4.2 4.2 4.2 其他投资现金流 -67 -185 -14 -594 -669 每股指标（元） 筹资活动现金流 -215 1398 -2528 -1664 -1679 每股收益(最新摊薄) 0.72 1.22 0.95 1.21 1.47 短期借款 638 -465 -693 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.76 0.76 2.55 -0.01 2.86 长期借款 -127 1285 -630 -633 -623 每股净资产(最新摊薄) 4.26 5.64 5.99 6.77 7.78 普通股增加 15 21 11 0 0 估值比率 资本公积增加 290 1282 0 0 0 P/E 23.7 14.1 18.0 14.1 11.7 其他筹资现金流 -1030 -726 -1216 -1031 -1056 P/B 4.0 3.0 2.9 2.5 2.2 现金净增加额 -232 1287 4441 -2188 3948 EV/EBITDA 16.0 10.7 11.6 9.9 7.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将