巩固安全龙头地位，发力智能化领域

均胜电子（600699） 公司研究/公司深度 巩固安全龙头地位，发力智能化领域 公司价格与沪深300走势比较 8/2111/212/225/22 21% -2% -24% -47% -70% 主要观点： 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-08-14 收盘价（元） 18.21 近12个月最高/最低（元） 27.76/10.08 总股本（百万股） 1,368 流通股本（百万股） 1,368 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 249 流通市值（亿元） 249 投资逻辑： 公司汽车安全业务进入整合重组尾声，后续有望得到盈利能力的逐步修复。同时公司在智能化领域稳步推进，座舱域控制器进入华为体系，智能驾驶域控制器进入英伟达体系，进入快速发展期。 汽车安全：整合重组进入尾声，内外部环境向好。 公司通过并购重组成为全球第二大汽车安全业务供应商，前期汽车安全业务进入持续整合重组阶段，通过资产优化、产能效率、成本结构、人员重组等多个维度对汽车安全全球业务资产进行整合重组，具体措施包含了关停低效和重复工厂，研发的整合、产线由高成本区域向低成本区域转移。受疫情以及持续整合重组的冲击，公司汽车安全业务盈利能力和规模受到限制。当前公司重组整合进入尾声，后续有望得到盈利能力的逐步恢复，对标龙头奥托立夫，公司汽车安全业务盈利能力亦具备较大修复空间。 加速智能化布局，座舱+智驾双发力。 公司深耕智能座舱域控领域，为大众域控供应商，并与华为合作在智能 均胜电子沪深300 分析师：陈晓 执业证书号：S0010520050001邮箱：chenxiao@hazq.com 分析师：宋伟健 执业证书号：S0010520080002邮箱：songwj@hazq.com 相关报告 座舱领域持续发力，进入高速发展期。智能驾驶领域，公司打造智能汽 车技术研究院，并进入英伟达体系布局高算力域控制器，2024年将进入量产期。我们认为，公司在汽车智能化领域开拓迅速，基于现有定点客户与体系的搭建，后续有望得到更多发展空间。 投资建议 我们预计2022-2024年公司EPS分别为0.45元、0.88元和1.53元。首次覆盖给予买入评级。 风险提示 全球汽车销量不及预期；整合效果不及预期；智能化开拓不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2021A2022E2023E2024E 营业收入 45670 49424 56114 63331 收入同比（%） -4.6% 8.2% 13.5% 12.9% 归属母公司净利润 -3753 614 1201 2092 净利润同比（%） -709.1% 116.4% 95.5% 74.2% 毛利率（%） 11.6% 14.4% 16.2% 17.9% ROE（%） -33.0% 5.1% 9.1% 13.7% 每股收益（元） -2.74 0.45 0.88 1.53 P/E — 40.56 20.74 11.91 P/B 2.64 2.08 1.89 1.63 EV/EBITDA 23.69 13.02 9.58 6.26 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 导论5 1、全球汽车智能与安全科技领导者7 2、掘金智能化领域，座舱+智驾双发力13 2.1智能驾驶：打造智能驾驶方案解决商13 2.2智能座舱：软硬一体化布局，座舱业务持续演绎20 3、汽车安全：龙头地位稳固，经营改善进行时26 4、盈利预测与估值分析29 4.1盈利预测29 4.2相对估值分析30 风险提示：31 财务报表与盈利预测32 图表目录 图表1：公司汽车安全业务历年整合重组措施5 图表2：奥托立夫与均胜安全净利率对比5 图表3：公司分业务拆分6 图表4：公司概况7 图表5：公司发展历程8 图表6：公司业务战略情况9 图表7：公司组织架构9 图表8：公司历年营收变动情况10 图表9：公司历年业务结构情况10 图表10：公司分地区营收表现情况10 图表11：公司净利润营收变动情况（亿元）11 图表12：公司毛利率变动情况11 图表13：公司历年整合费用变动情况（亿元）11 图表14：子公司业务梳理12 图表15：公司股权激励计划考核目标12 图表16：安波福不同等级自动驾驶系统的单车价值量（美元）13 图表17：特斯拉MODEL3网络拓扑图14 图表18：分域控制结构14 图表19：不同等级对于传感器的需求14 图表20：主流芯片供应体系15 图表21：TIER1产品与场景布局情况15 图表22：域控制器供应模式分类16 图表23：主流车型域控制器供应情况17 图表24：国内智能驾驶域控制器市场规模预测（亿元）17 图表25：公司在智能驾驶领域布局18 图表26：部分车企激光雷达配套厂商梳理18 图表27：德赛西威智能驾驶域控制器产品体系19 图表28：座舱功能发展历史20 图表29：部分座舱电子产品渗透率情况21 图表30：分价位座舱电子产品渗透率情况21 图表31：智能座舱域控制器的发展阶段21 图表32：IVI产品单车价值量对比（元）22 图表33：公司汽车电子业务历年营收情况（亿元）22 图表34：德国普瑞深耕人机交互产品23 图表35：德国普瑞历年营收情况（亿元）23 图表36：德国普瑞历年利润情况（亿元）23 图表37：均联智行股东结构24 图表38：均联智行域控制器产品24 图表39：与华为合作主机厂25 图表40：公司汽车安全业务的发展历史26 图表41：公司汽车安全业务产品与布局26 图表42：汽车安全业务市场规模测算（亿美元）27 图表43：奥托立夫和均胜电子在汽车安全市占率情况27 图表44：汽车安全业务历年利润情况（亿元）27 图表45：公司整合费用情况（亿元）27 图表46：公司汽车安全业务历年整合重组措施28 图表47：奥托立夫与均胜安全净利率对比28 图表48：公司分业务拆分29 图表49：可比公司估值30 导论 汽车安全：公司通过并购重组成为全球第二大汽车安全业务供应商，前期因持续整合重组对公司汽车安全业务的规模和利润率水平造成冲击。当前公司重组整合进入尾声，后续有望得到盈利能力的逐步恢复，对标龙头奥托立夫，公司汽车安全业务盈利能力亦具备较大修复空间。 图表1：公司汽车安全业务历年整合重组措施 年度 中国区 欧洲区 美洲区 2018 关闭KSS苏州工厂，将KSS和高田在天津、上海等地的工厂进行整合 将KSS德国Rauheim研发中心与高田德国Aschaffenburg研发中心进行合并 关闭KSS巴西和部分墨西哥工厂，将KSS与高田北美总部进行合并 2019 处置延锋百利得安全气囊资产 将德国、罗马尼亚等工厂 关闭进行产能转移 美国和墨西哥部分产线转移、合并 或关闭 2020 - 将德国、罗马尼亚部分安全气囊生产转移到匈牙利 美国和墨西哥部分产线转移、合并 或关闭 2021 陆续调整汽车安全事业部人员结构，重新任命安全业务全球CEO、欧洲和北美区CEO，通过重组减 员、自动化投入、管理提升等方式推动全球员工工作规划。 资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表2：奥托立夫与均胜安全净利率对比 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 201920202021 奥托立夫均胜安全 资料来源：奥托立夫公告，华安证券研究所 智能化布局：公司深耕智能座舱域控领域，为大众域控供应商，并与华为合作在智能座舱领域持续发力，进入高速发展期。智能驾驶领域，公司打造智能汽车技术研究院，并进入英伟达体系布局高算力域控制器，2024年将进入量产期。 图表3：公司分业务拆分 2020 2021 2022E 2023E 2024E 汽车安全业务 营收（亿元） 331 323 329 361 390 同比 -2.4% 1.9% 9.6% 8.2% 毛利率 11.2% 8.5% 12.0% 14.0% 15.0% 汽车电子业务 营收（亿元） 103 127 158 193 234 同比 24.0% 24.1% 22.0% 21.7% 毛利率 17.4% 19.0% 19.0% 20.0% 21.0% 其他业务 营收（亿元） 8 6 7 8 9 同比 -22.4% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 8.4% 23.4% 23.0% 23.0% 23.0% 合计 营收（亿元） 479 457 494 561 633 同比 -4.6% 8.2% 13.5% 12.9% 毛利率 13.3% 11.6% 14.4% 16.2% 17.9% 资料来源：公司公告，华安证券研究所 1、全球汽车智能与安全科技领导者 图表4：公司概况 巩固汽车安全龙头地位，发力智能化领域布局。均胜电子成立于2004年，经过多年的发展，当前已经形成了以汽车智能座舱、智能驾驶、新能源管理、汽车安全等系统研发与制造模式，现有汽车安全、汽车电子两大事业部，并设立智能汽车技术研究院、新能源研究院。均胜电子在全球30个国家拥有研发和制造基地，并拥 有超过4万名员工，其中包含5300名技术员工。 公司通过并购整合成为全球第二大汽车安全供应商，并且基于并购与自主研发逐步发力汽车智能化领域，力争成为细分市场上推动驾驶行为的变革者。 资料来源：公司公告，华安证券研究所 发展历程：并购整合，加速电动化与智能化布局。公司于2004年成立，成立至 今一共经历了3个发展阶段： （1）国内业务加速发展：2004年-2011年，伴随国内汽车市场的蓬勃发展，公司加速国内市场的开拓。2006年成为大众A级供应商和通用全球供应商。2011年并购德国普瑞，战略布局汽车电子业务。 （2）进军汽车电子、汽车安全等领域，并确立全球领先地位：2013年公司成功进入新能源动力管理业务；2016年并购德国TS汽车电子业务和KSS；2018年收购日本高田相关资产，从而确立公司在汽车安全领域的领先地位。 （3）加速智能座舱和智能驾驶布局：2019年至今，公司先后完成均联智行和均胜群英的重组，并于2021年设立智能汽车技术研究院和新能源研究院。 图表5：公司发展历程 资料来源：公司公告，华安证券研究所 业务战略：智能化电动化为重点发展方向。公司设立汽车电子和汽车安全两大事业部，其中均联智行和普瑞主要专注于智能座舱的研发与制造，均胜智能汽车技术研究院主要专注于智能驾驶相关技术的研发，均胜新能源研究院主要专注于新能源相关技术的研发。汽车安全业务整合KSS和高田资产，成为全球第二大的汽车安全业务。 在未来发展方向上，公司以智能驾驶、智能座舱、汽车安全和新能源管理为方向。其中智能驾驶涵盖激光雷达、中央计算单元解决方案和域控制器、L2/L2+及以上等级自动驾驶控制器的研发。智能座舱业务涵盖座舱域控制器、HMI等产品的研发与制造。汽车安全主要以安全气囊、安全带、方向盘等产品为主。新能源管理业务涵盖了高压充配电系统、电池管理系统等产品。 图表6：公司业务战略情况 资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表7：公司组织架构 资料来源：公司公告，华安证券研究所 业务结构持续优化，聚焦智能化与电动化。当前公司主要的营收构成为汽车安全业务和汽车电子业务，其中汽车安全业务为公司主要的营收来源。2011年以来公司通过并购重组的方式实现营收规模的快速扩大，海外业务占比提升。与此同时，公司积极优化现有的业务布局，逐步剥离工业自动化和功能件业务，将产品更加聚焦于汽车电子和汽车安全领域。 从营收规模的历史表现来看，2018年公司完成对日本高田的收购，整体业务布局初步成型。2020年受海内外疫情的影响，公司经营收到较大冲击，尤其是海外业务出现较大程度的规模下降。当前随着公司业务整合的逐步结束，同时经营环境的持续好转，以及汽车电子业务的持续发力，公司规模有望逐步恢复。 图表8：公司历年营收变动情况图表9：公司历年业