疫情扰动影响Q2业绩，看好Q3发货回补和长期增长能力

股价（2022年08月12 日） 61.49元 买入（维持） 疫情扰动影响Q2业绩，看好Q3发货回补和长期增长能力 公司研究|中报点评浙江自然605080.SH 目标价格70.75元 52周最高价/最低价80.31/50.97元 核心观点 总股本/流通A股（万股）10,112/3,362 A股市值（百万元）6,218 公司22H1实现营业收入6.36亿元，同比增长28.37%，归母净利润1.74亿元，同比增长26.89%。单Q2实现营业收入3.06亿元，同比增长13.16%，归母净利润 0.89亿元，同比增长17.99%。 疫情扰动二季度营收表现，内销收入快速增长。相比于前几个季度，22Q2收入增速明显放缓，主要原因包括：1）Q1部分订单提前发货；2）天台总部疫情导致部分订单发货延迟。但另一方面，年初与大客户的订单并未出现砍单现象，7月的订单发 货金额也显著高于同期，Q3发货有望回补。我们对下半年仍然保持乐观。分品类看，22H1公司充气床垫实现收入4.57亿元，同比增长28.1%；枕头、坐垫实现销售收入4,683万元，同比增长51.78%。22H1内销收入1.4亿元，同比增长55.4%，我们认为与国内露营行业高景气相关，未来有望延续。 盈利能力受原材料等外部因素影响有所承压。公司22H1毛利率为35.9%，同比下 滑4.9pct，单Q2毛利率下滑5.1pct，主要受到：1）原料价格波动；2）人工成本、疫情期间物流成本上升；3）会计准则变动；4）汇率变动影响等。上半年费用率控制较好，其中22H1公司销售/管理/研发费用率分别同比提升-1.3/0/0.2pct，合计同比下滑1.1pct，此外，公司22H1实现汇兑收益1,658.8万元。 看好下半年新品放量以及公司长期成长性。22H1公司越南子公司和柬埔寨子公司分 别通过了迪卡侬、REI和Coleman、IGLOO审核，产品质量和稳定性得到品牌方认可，下半年柬埔寨保温箱包项目有望部分投产。明年起柬埔寨项目放量（设计产能不断扩容）、越南项目建成和内销车载床垫等新品放量将为公司打造全新成长曲 线。伴随中报，公司公告拟在天台县经济开发区建设户外用品智能化生产基地（二期）项目，总投资约4.35亿元，建设期为3-5年，达产后预计实现销售收入5亿元，生产项目包括水上运动用品、充气床垫、户外电器等户外体育休闲用品等，为公司中长期持续快速增长打开了更大空间。我们坚定看好公司在全球户外用品细分领域的核心竞争能力。 盈利预测与投资建议 考虑到疫情反复因素和汇率影响不确定性，我们调整22-24年盈利预测，预测2022-2024年每股收益为2.83、3.77和4.93元（原2.96、3.97和5.10元），参考可比公司，给予2022年25倍估值，对应目标价70.75元，维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度较高、原材料价格波动、汇率波动、新产能投放不及预期等 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)5818421,1171,4861,947 同比增长(%)6.7%44.9%32.6%33.1%31.0% 营业利润(百万元)180252328438574 同比增长(%)19.5%39.7%30.1%33.5%31.2% 归属母公司净利润(百万元)160220286381499 同比增长(%)21.4%37.6%30.3%33.1%30.9% 每股收益（元）1.582.172.833.774.93 毛利率(%)40.7%38.8%36.6%37.0%37.1%净利率(%)27.4%26.1%25.6%25.6%25.6% 净资产收益率(%)26.8%19.1%16.2%18.4%20.4% 国家/地区中国 行业纺织服装 报告发布日期2022年08月14日 1周1月3月12月 绝对表现3.569.3-11.1711.44 相对表现3.6912.51-15.2735.36沪深300-0.13-3.214.1-23.92 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860513060001香港证监会牌照：BPU173 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 2021年顺利收官，看好未来持续增长能力 2022-04-28 积极拓展新品类，开启第二成长曲线！ 2021-12-26 成本上涨压力下，单季度盈利能力维持高 2021-10-28 位 市盈率 39.0 28.3 21.7 16.3 12.5 市净率 9.2 3.8 3.3 2.8 2.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 考虑到疫情反复因素和汇率影响不确定性，我们调整22-24年盈利预测（主要下调了收入、毛利率），预测2022-2024年每股收益为2.83、3.77和4.93元（原2.96、3.97和5.10元），参考可比公司，给予2022年25倍估值，对应目标价70.75元，维持“买入”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2022年8月14日） 公司名称 公司代码 股价 每股收益 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 华利集团 300979 60.89 2.37 2.97 3.64 4.34 26 21 17 14 伟星股份 002003 10.49 0.43 0.53 0.65 0.79 24 20 16 13 牧高笛 603908 101.44 1.18 2.72 3.85 5.11 86 37 26 20 安踏体育 2020.HK 75.16 2.81 3.00 3.81 4.60 27 25 20 16 申洲国际 2313.HK 71.98 2.24 3.25 4.21 4.97 32 22 17 14 李宁 2331.HK 60.28 1.58 1.81 2.26 2.78 38 33 27 22 调整后平均 25 20 16 数据来源：朝阳永续，Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 145 542 605 710 953 营业收入 581 842 1,117 1,486 1,947 应收票据、账款及款项融资 94 132 182 242 317 营业成本 345 516 708 936 1,224 预付账款 6 4 11 15 19 营业税金及附加 4 6 8 11 14 存货 147 255 302 400 523 营业费用 16 12 15 19 25 其他 25 367 380 387 395 管理费用及研发费用 48 73 83 107 136 流动资产合计 417 1,300 1,480 1,753 2,207 财务费用 6 0 (6) (7) (8) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 1 3 3 3 3 固定资产 246 350 436 485 500 公允价值变动收益 12 (7) (7) (7) (7) 在建工程 45 12 124 204 254 投资净收益 4 25 25 25 25 无形资产 117 114 112 109 106 其他 3 1 3 3 3 其他 35 51 43 43 43 营业利润 180 252 328 438 574 非流动资产合计 442 527 714 840 902 营业外收入 7 5 5 5 5 资产总计 859 1,826 2,195 2,593 3,109 营业外支出 1 1 1 1 1 短期借款 12 0 13 13 13 利润总额 186 256 332 441 578 应付票据及应付账款 97 136 200 264 345 所得税 27 36 45 60 79 其他 51 52 66 76 89 净利润 160 220 286 381 499 流动负债合计 160 188 279 353 447 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 3 0 0 0 0 归属于母公司净利润 160 220 286 381 499 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.58 2.17 2.83 3.77 4.93 其他 21 19 11 11 11 非流动负债合计 24 19 11 11 11 主要财务比率 负债合计 184 207 289 364 458 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 76 101 101 101 101 营业收入 6.7% 44.9% 32.6% 33.1% 31.0% 资本公积 253 952 952 952 952 营业利润 19.5% 39.7% 30.1% 33.5% 31.2% 留存收益 347 567 853 1,176 1,599 归属于母公司净利润 21.4% 37.6% 30.3% 33.1% 30.9% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 676 1,620 1,906 2,229 2,652 毛利率 40.7% 38.8% 36.6% 37.0% 37.1% 负债和股东权益总计 859 1,826 2,195 2,593 3,109 净利率 27.4% 26.1% 25.6% 25.6% 25.6% ROE 26.8% 19.1% 16.2% 18.4% 20.4% 现金流量表 ROIC 25.5% 18.7% 15.7% 17.9% 19.9% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 160 220 286 381 499 资产负债率 21.4% 11.3% 13.2% 14.0% 14.7% 折旧摊销 91 20 28 34 38 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 6 0 (6) (7) (8) 流动比率 2.61 6.91 5.31 4.96 4.94 投资损失 (4) (25) (25) (25) (25) 速动比率 1.68 5.55 4.23 3.83 3.77 营运资金变动 14 (92) (40) (93) (117) 营运能力 其它 (61) (122) 7 7 7 应收账款周转率 6.0 7.1 7.2 7.1 7.1 经营活动现金流 206 0 250 297 393 存货周转率 2.3 2.6 2.5 2.7 2.7 资本支出 (224) (88) (224) (160) (100) 总资产周转率 0.7 0.6 0.6 0.6 0.7 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元） 其他 131 88 19 19 19 每股收益 1.58 2.17 2.83 3.77 4.93 投资活动现金流 (94) 0 (205) (141) (81) 每股经营现金流 2.71 -0 2.47 2.93 3.88 债权融资 2 (3) 0 0 0 每股净资产 6.68 16.02 18.84 22.05 26.22 股权融资 0 724 0 0 0 估值比率 其他 (38) (