石油化工行业研究：美国操纵油价了？

行业观点 我们认为涉及美国油品需求的关键指标或存在重大方向性问题，并不能排除美国政府通过调低表观成品油需求指标营造需求不足从而压制油价的可能性！我们监测发现当前美国汽油库存变化趋势、炼厂开工率、汽油裂解价差、成品油进出口数据以及美国出行指数等多个汽油消费相关参考指标均显示出2022年美国出行强度及汽油终端消费均远超2020年同期疫情期间水平，虽然近期由于高温等负面因素影响，但整体需求仍持续高于2021年水平，但是美国政府的部分汽油周度批发需求量数据则显示汽油需求显著低于2020年同期水平，作为原油市场终端消费的重要参考指标之一，该指标的有效性或存在重大缺陷。 美国原油消费多指标显示终端需求远超2020年同期水平：我们持续追踪了美国原油库存，进出口以及生产数据，虽然美国原油产量略有恢复，但由于美国原油库存（含战略库存）持续去库，当前美国原油表观消费量持续维持较高水平。与此同时，我们通过对美国原油消费结构的拆解发现，美国原油终端消费以交通运输为核心消费行业，其中用于小型车的汽油占比最高，因此市场通常持续参考汽油消费情况作为原油终端消费的参考。 2022年美国出行强度显著超预期恢复：通过对美国汽油库存、美国多交通工具活跃强度、美国出行强度、美国炼厂开工率及美国成品油进出口数据梳理，美国2022年出行强度较2021年显著恢复，虽夏季高峰期由于高温频发等影响短期有所回落，但汽油整体消费持续呈较为景气状态，这一趋势和美国汽油库存持续去库以及美国裂解价差持续维持较高水平趋势一致。 美国汽油消费指向性指标出现低于2020年同期水平，同美国各项经济数据严重背离：近期美国汽油消费指向性指标出现低于2020年同期水平趋势，虽然美国汽油供应量为汽油批发消费数据，并非实际终端消费及并未考虑渠道库存潜在影响，但该指标在一定程度上对美国当前汽油消费水平有较强指导作用，是市场对于美国汽油消费的主要参考指标之一。在美国原油指标、汽油消费及其他成品油消费整体景气度都维持相对高位情景下，汽油批发需求量出现了较为显著的背离，作为原油市场终端消费的重要参考指标之一，该指标的有效性或存在重大缺陷。 投资建议 行业策略：由于多指标均显示美国原油及多油品需求或持续相对高位，我们维持石油化工行业“买入”评级。 相关标的：我们建议关注油品上涨受益上下游标的（1）原油价格上涨受益的上游资产标的：中国海油，中国石油；（2）各类油品价格上涨受益的中下游炼化标的：恒力石化，荣盛石化，恒逸石化。 风险提示 （1）俄乌局势变化、伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件造成供应端不确定性的风险；（2）油气价格持续维持高位刺激油气公司修改勘探开发资本开支计划风险及成品油价格维持高位导致炼厂产能增加；（3）疫情反复扰乱能源需求风险；（4）美国持续释放战略库存增加原油边际供应；（5）加息抑制终端需求风险；（6）卫星定位跟踪数据误差对结果产生影响风险；（7）其他第三方数据出现误差对结果产生影响的风险。 1． 多指标显2022年美国原油消费远超2020年同期水平 就美国原油数据而言，美国原油处于持续去库的状态，虽然近几周波动较小，但由于战略库存处于持续去库状态，总原油库存持续处于历史低位，通过对美国原油进出口数据、生产数据以及进出口数据的梳理，美国原油表观消费量处于持续恢复状态。 与此同时，我们拆解了美国原油的终端消费结构，其中交通运输是美国原油消费的重要行业，我们通过对各类主要燃油交通工具活跃强度进行梳理叠加美国出行指数高频监测，美国出行强度持续恢复。 而各交通工具维持较高活跃度这一趋势与美国炼厂开工率持续维持高位，成品油库存尤其汽油库存持续去库，成品油裂解价差维持较高水平趋势一致，均表现出美国原油及各油品终端消费维持较高景气。 图表1：美国原油（含战略）库存与油价 图表2：美国商业原油库存 图表3：美国战略原油库存 图表4：美国原油出口量 图表5：美国原油进口量 图表6：美国原油表观消费量 美国原油表观消费量=原油生产+原油进口量+库存变化（含战略库存）-原油出口量 图表7：美国原油消费结构 图表8：美国油品消费结构 图表9：美国炼厂开工率 图表10：美国总油品库存 图表11：美国汽油库存 图表12：美国蒸馏燃料油库存 图表13：美国航煤库存 图表14：美国汽油裂解价差 图表15：美国柴油裂解价差 图表16：美国成品油净出口量 图表17：美国汽油净出口量 我们通过对美国汽油库存、美国出行强度、美国汽油进出口数据梳理，美国2022年出行强度较2021年显著恢复，虽夏季高峰期由于高温频发等影响短期有所回落，但汽油整体消费持续呈较为景气状态，轻型车活跃强度这一趋势和美国汽油库存持续去库以及美国裂解价差持续维持较高水平趋势一致。 图表18：美国航空活跃强度 图表19：美国轻型车（汽油）活跃强度 图表20：美国卡车（柴油）活跃强度 图表21：美国出行强度 2． 美国汽油消费重点指标出现背离 美国汽油消费指向性指标出现低于2020年同期水平趋势，虽然美国汽油供应量为汽油批发数据，并非实际终端消费及并未考虑渠道库存潜在影响，但该指标在一定程度上对美国当前汽油消费水平有较强指导作用，是市场对于美国汽油消费的主要参考指标之一。 与此同时，由于汽油是美国原油终端消费占比最大的油品种类之一，汽油批发需求量在近期接近甚至低于2020年同期水平导致美国各成品油批发数据在汽油、柴油、航煤消费维持较景气，远高于2020年强度情景下出现接近2020年同期甚至低于2020年同期水平。 在美国原油库存、汽油库存持续去库，美国炼厂开工率以及汽油裂解价差持续维持高位且在美国高频出行指数相较于2021年持续超预期恢复情景下，汽油批发需求量出现了较为显著的背离，作为原油市场终端消费的重要参考指标之一，该指标的有效性或存在重大缺陷，且不能排除美国政府通过调低表观成品油需求指标营造需求不足从而压制油价的可能性。 图表22：美国汽油批发需求量（炼厂出货量） 图表23：美国蒸馏燃料油批发需求量（炼厂出货量） 图表24：美国航煤批发需求量（炼厂出货量） 3． 风险提示 1、俄乌局势变化、伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件造成供应端不确定性的风险：伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件或造成原油供应端的不确定性，俄乌局势变化或造成俄罗斯对欧洲天然气、原油、煤炭等多种化石能源供应端存在不确定性风险 2、油气价格持续维持高位刺激油气公司修改勘探开发资本开支计划的风险及成品油价格维持高位导致炼厂产能增加：全球原油供应短缺担忧叠加俄乌冲突推动原油价格快速上涨，如果原油价格持续维持高位，油气公司存在修改当前资本开支计划可能性，如成品油持续维持高位，已有炼厂的关停时间可能会延后，规划炼厂的开工时间可能会提前，也有可能会有更多的新规划炼厂。 3、疫情反复扰乱能源需求的风险：当前奥密克戎对全球能源需求端影响已逐步减弱，但新型变种的出现存在对全球能源需求产生负面影响可能性 4、美国持续释放战略库存增加原油边际供应的风险：当前美国宣布释放100万桶/天战略原油库存，供应端或带来增量，后续如果美国持续增加战略库存释放量，或对全球原油供需平衡有所改善。 5、加息抑制终端需求的风险：美联储加息或带动美元指数走强，而美元指数与原油价格通常为负相关走势，假使美联储加息或对原油价格产生扰动。欧洲央行加息或在一定程度上抑制能源需求。 6、卫星定位跟踪数据误差对结果产生影响的风险：卫星数据误差包括与卫星定位直接有关的定位误差，以及与卫星信号传播和接收有关的系统误差。 7、其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响的风险：由于第三方数据来源涉及联合国，各类商业机构，各国政府组织等，数据准确程度不一，从而有可能出现误差。 8、模型拟合误差对结果产生影响：由于数据体量较大，且数据并非完美，而模型也无法做到完美捕捉数据本身，从而导致误差。