负极业务量利齐升，业绩符合市场预期

2022H1归母净利16.61亿元，同比增长118.65%，处于业绩预告中值，符合市场预期。2022年H1公司营收107.72亿元，同比增长8.3%；归母净利润16.61亿元，同比增长118.65%；扣非净利润14.2亿元，同比增长96.33%；2022年H1毛利率为25.36%，同比增加0.87pct；净利率为16.04%，同比增加7.22pct，此前公司预告2022年H1归母净利16~17亿元，处于业绩预告中值，符合市场预期。 2022Q2归母净利8.5亿元，业绩环比增长。2022年Q2公司实现营收57.42亿元，同比减少3.45％，环比增长14.18%；归母净利润8.54亿元，同比增长86.74%，环比增长5.83%。盈利能力方面，2022Q2公司毛利率为25.2%，同比增长1.58pct，环比减少0.34pct；归母净利率14.87%，同比增长7.18pct，环比减少1.17pct。 负极业务出货8万吨，量利齐升，全年预计维持高增长。公司公告2022H1年出货8万吨+，同比大增71%，我们预计确认收入6.4万吨左右，其中2022年Q2确认约3.8万吨，环比大增近50%。公司现有负极产能18万吨，石墨化产能9万吨+，四川20万吨一体化一期即将投产、云南30万吨一体化项目积极推进，随着新增产能释放，我们预计公司全年负极材料出货18万吨左右，同比增长60%+。盈利情况来看，公司2022Q2单吨净利预计近0.7万/吨，环比增长25%，一体化比例提升驱动负极业务量利双升。全年看，公司10万吨眉山一体化石墨化部分预计2022年Q3投产，年底自供比例提高到50%+，且22H1快充负极出货占比提升至60%，动力4C负极已经切入头部电池厂，第二代硅氧产品已批量出货，产品结构明显优化，我们预计公司全年单吨盈利有望达0.6万元/吨+，量利双升。 偏光片业务贡献稳定业绩增量，面板需求低迷情况下保证业绩稳健增长。公司陆续在广州、张家港、四川绵阳地区开展偏光片前端生产线的扩产计划，现有产能1.7亿平方米，2022H1公司偏光片销量0.7亿平方米，全年我们预计偏光片业务将贡献归母净利润16亿元+，同比增长30%左右。公司通过技术创新、进一步聚焦高附加值产品和战略市场以及运营效率提升，实现了偏光片业务的稳健经营。 盈利预测与投资评级 ：我们维持公司2022-2024年归母净利33.60/43.16/54.08亿元的预期 ， 同增1%/28%/25%， 对应PE为19x/15x/12x，给予2022年30xPE，对应目标价45元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，偏光片产能投产不及预期 2022H1归母净利16.61亿元，同比增长118.65%，处于业绩预告中值，符合市场预期。2022年H1公司营收107.72亿元，同比增长8.3%；归母净利润16.61亿元，同比增长118.65%；扣非净利润14.2亿元，同比增长96.33%；2022年H1毛利率为25.36%，同比增加0.87pct；净利率为16.04%，同比增加7.22pct，此前公司预告2022年H1归母净利16~17亿元，处于业绩预告中值，符合市场预期。 2022Q2归母净利8.5亿元，业绩环比增长。2022年Q2公司实现营收57.42亿元，同比减少3.45％，环比增长14.18%；归母净利润8.54亿元，同比增长86.74%，环比增长5.83％，扣非归母净利润8.05亿元，同比增长82.08%，环比增长30.91%。盈利能力方面，2022Q2公司毛利率为25.2%，同比增长1.58pct，环比减少0.34pct；归母净利率14.87%，同比增长7.18pct，环比减少1.17pct；Q2扣非净利率14.02%，同比提升6.59pct，环比提升1.79pct。 图1：公司分季度业绩拆分情况 图2：公司季度盈利能力 负极和偏光片贡献主要增量，电解液营收环比下滑。2022H1公司负极营收35亿元，环比增长40%，实现归母净利润3.81亿元，环增30%，对应销售均价6.1万元/吨，较21年增17%；偏光片业务实现营收57.27亿元，环增6.7%，实现归母净利润8.00亿元，环增17.2%，归母净利率为13.96%，环增1.25pct，盈利能力进一步增强；电解液业务营收5.09亿元，环比下降53%，实现归母净利润0.95亿元，环比下降71%，归母净利率为18.64%，环比下滑11.14pct，销售均价8.61万元/吨，单吨利润1.42万元/吨。正极材料业务不再纳入合并报表，22H1预计贡献投资收益3.88亿元。 图3：公司分业务拆分 图4：公司主要产品单价及单位利润 负极业务出货8万吨，量利齐升，全年预计维持高增长。公司公告2022H1年出货8万吨+，同比大增71%，我们预计确认收入6.4万吨左右，其中2022年Q2确认约3.8万吨，环比大增近50%。公司现有负极产能18万吨，石墨化产能9万吨+，四川20万吨一体化一期即将投产、云南30万吨一体化项目积极推进，随着新增产能释放，我们预计公司全年负极材料出货18万吨左右，同比增长60%+。盈利情况来看，公司2022Q2单吨净利预计近0.7万/吨，环比增长25%，一体化比例提升驱动负极业务量利双升。全年看，公司10万吨眉山一体化石墨化部分预计2022年Q3投产，年底自供比例提高到50%+，且22H1快充负极出货占比提升至60%，动力4C负极已经切入头部电池厂，第二代硅氧产品已批量出货，产品结构明显优化，我们预计公司全年单吨盈利有望达0.6万元/吨+，量利双升。 偏光片业务贡献稳定业绩增量，面板需求低迷情况下保证业绩稳健增长。公司陆续在广州、张家港、四川绵阳地区开展偏光片前端生产线的扩产计划，现有产能1.7亿平方米，2022H1公司偏光片销量0.7亿平方米，全年我们预计偏光片业务将贡献归母净利润16亿元+，同比增长30%左右。公司通过技术创新、进一步聚焦高附加值产品和战略市场以及运营效率提升，实现了偏光片业务的稳健经营。 电解液业务盈利环降，正极业务贡献投资收益。2022年上半年公司电解液业务实现出货6672吨，同比增长26.44%，公司新建2000吨六氟磷酸锂产能项目进展顺利，预计2022年Q3起可以实现试产，进一步提升公司电解液原材料供应能力。公司计划未来剥离电解液业务，将主营业务重心投放在负极材料和偏光片业务板块。正极业务不再并入合并报表，2022H1巴斯夫杉杉净利润7.93亿元，公司持股49%，对应贡献投资收益3.88亿元。 费用控制良好，受会计政策调整期间费用率同比略有下滑。2022年H1公司期间费用合计13.33亿元，同比增长5.46%，费用率为12.37%，同比减少0.33pct，其中2022Q2期间费用合计6.98亿元，同比增长10.67%，环比增10.1%，期间费用率为12.16%，同比增1.55pct，环比减少0.45pct；销售费用0.35亿元，销售费用率0.61%；管理费用1.95亿元，管理费用率3.4%；财务费用2.24亿元，财务费用率3.9%；研发费用2.45亿元，研发费用率4.26%。公司2022Q2计提资产减值损失0.49亿元，转回信用减值损失0.05亿元。 图5：公司季度费用情况 在手现金充裕，经营性现金流明显改善。2022年H1公司存货为47.82亿元，较年初增长57.16%；应收账款45.02亿元，较年初增长13.71%；期末公司合同负债1.18亿元，较年初增长5.03%。2022年H1公司经营活动净现金流净额为15.6亿元，同比由负转正，增长200.55%；投资活动净现金流出38.59亿元，同比上升10.34%；资本开支为28.79亿元，同比增长136.37%；账面现金为61.56亿元，较年初减少33.77%，短期借款36.4亿元，较年初减少16.11%。 盈利预测与投资建议：考虑公司产能扩张加速，我们维持公司2022-2024年归母净利润33.60/43.16/54.08亿元的预期，同增1%/28%/25%，对应PE为19x/15x/12x，给予2022年30xPE，对应目标价45元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期、偏光片产能投产不及预期。