2022年7月价格数据点评：疫情压制需求，CPI低预期上行

2022年8月10日 总量研究 疫情压制需求，CPI低预期上行 ——2022年7月价格数据点评 要点 事件： 1）CPI同比2.7%，前值2.5%，市场预期2.9%；CPI环比0.5%，前值0.0% 2）核心CPI同比0.8%，前值1.0%； 3）PPI同比4.2%，前值6.1%，市场预期4.7%；PPI环比-1.3%，前值0.0%。核心观点： 7月，CPI上行、PPI下行趋势延续，但CPI上行高度明显低于市场预期，主因在于7月以来国内疫情反复，明显压制服务业需求，导致核心CPI同比再度下探。 向前看，在低基数、猪价步入上行周期的背景下，CPI仍处在上行通道，但鉴于原油缓慢回落、疫情反复压制服务业需求，预计CPI上行高度有限、持续时间或将低于预期，难以构成对货币政策的实质性约束。 CPI同比延续上行，但核心CPI同比再度下探。 7月CPI同比继续上行至2.7%，低于市场预期的2.9%。猪肉、鲜菜等食品价格上涨是本月CPI走高的主要推手，而疫情反复明显压制服务业价格，导致CPI同比上行速度放缓，这也是市场此前高估CPI的主要原因。从环比看，CPI由上月持平转为上涨0.5%。其中，食品价格由上月下降1.6%转为上涨3.0%，非食品价格由上月上涨0.4%转为下降0.1%。 国内外大宗商品普遍回落，PPI同比加快下行。 7月PPI同比自上月的6.1%回落至4.2%，环比自上月持平转为下降1.3%。其中，生产资料价格环比回落显著，自上月的-0.1%回落至-1.7%，生活资料价格环比自上月的0.3%回落至0.2%。 PPI生产资料价格下跌，与国际油价走低、国内投资需求疲弱有关。自6月中旬以来，海外持续交易衰退预期，国内建筑业投资需求疲弱，国内外大宗商品价格普遍回落，7月上游煤炭、石油价格环比转负，中游钢铁、有色、水泥价格跌幅加深，化工价格环比同步下行。而PPI生活资料价格环比增速小幅回落，衣着、日用品价格环比增速回落明显，显示出上下游传导效应正在减弱。 下半年CPI走高难以掣肘货币政策。 向前看，PPI方面，预计下半年同比迎来快速回落，中枢回落至1%-2%，企业成本压力将明显缓和。一则，随着海外刺激政策退出、美联储大步加息抑制通胀，海外经济增长动能将持续放缓，二则，受前期地产销售疲弱等因素影响，房地产投资恢复动能偏弱，预计年内反弹空间有限，建筑需求仍将承压。 CPI方面，预计8-9月CPI同比将继续冲高，预计8月摸3%，9月破3%，四季度小幅回落，12月仍有破3%风险，全年中枢为2.3%-2.4%。考虑到三季度基数偏低、猪价仍处在上行周期，预计下半年CPI同比仍具备上行动能，但鉴于疫情压制服务业需求、叠加原油价格步入缓慢回落区间，CPI上涨主要为供给不足带来的结构性行情，因此预计CPI上行高度有限、持续时间或将低于预期，难以构成对货币政策的实质性约束。 风险提示：俄乌冲突超预期；新冠肺炎本土疫情大范围扩散。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 海外供应链受阻，中国优势再次凸显——2022年7月进出口数据点评（2022-08-08） 美国非农大超预期，货币紧缩势在必行——2022年7月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-08-06) 企业生产放缓，恢复基础尚需稳固——2022年7月PMI点评兼光大宏观周报（2022-08-01） 统筹防疫与经济，力争最好结果——2022年7月政治局会议精神学习体会（2022-07-29） 美联储如期加息，9月或持续紧缩步伐——2022年7月美联储议息会议点评（2022-07-28） 工业企业盈利恢复加快，结构持续改善——2022年6月工业企业盈利数据点评（2022-07-27） BA.5侵袭，全球影响几何，国内如何应对？—— 《全球疫情疫苗追踪系列》第十一篇 （2022-07-26） 磬战中期选举，民主党如何出牌？——《大国博弈》系列第二十七篇暨光大宏观周报 （2022-07-24） 新一轮猪周期有哪些“新变化”？——《见微知著》第八篇（2022-07-20） 美国科技霸权：大国博弈的前沿阵地——《大国博弈》第二十六篇（2022-07-09） 美联储明确紧缩态度，剑指通胀——2022年6月美联储议息会议纪要点评（2022-07-07） 如何看待美国滞胀和美股走势？——美联储观察系列九（2022-07-05） 目录 一、7月CPI稳步上行，PPI快速回落3 二、CPI同比延续上行，但核心CPI同比再度下探3 三、国内外大宗商品普遍回落，PPI同比加快下行5 四、下半年CPI走高难以掣肘货币政策6 五、风险提示7 图目录 图1：7月食品价格明显走高，非食品价格回落4 图2：7月猪价、菜价均高于季节性水平4 图3：7月核心CPI环比回落，明显低于季节性水平4 图4：7月非食品价格分项普遍低于季节性水平4 图5：7月以来，国内本土疫情多点多面散发5 图6：7月以来，国内本土单日新增新冠病例明显反弹5 图7：7月PPI环比增速回落，同比增速延续下行5 图8：7月PPI生产资料环比转负，生活资料环比增速回落5 图9：7月PPI上下游价格环比同步转负6 图10：7月中游黑色、有色价格跌幅显著6 图11：7月PPI生活资料同比增速走平6 图12：7月PPI生活资料中，日用品、衣着价格环比转弱6 图13：预计下半年PPI同比中枢回落至1%-2%，全年为4%-5%7 图14：预计三季度CPI冲高破3%，四季度小幅回落7 表目录 表1：7月CPI同比稳步上行，PPI同比快速回落3 一、7月CPI稳步上行，PPI快速回落 事件： 1）CPI同比2.7%，前值2.5%，市场预期2.9%；CPI环比0.5%，前值0.0%； 2）核心CPI同比0.8%，前值1.0%； 3）PPI同比4.2%，前值6.1%，市场预期4.7%；PPI环比-1.3%，前值0.0%。核心观点： 7月，CPI上行、PPI下行趋势延续，但CPI上行高度明显低于市场预期，主因在于7月以来国内疫情反复，明显压制服务业需求，导致核心CPI同比再度下探。 向前看，在低基数、猪价步入上行周期的背景下，CPI仍处在上行通道，但鉴于原油缓慢回落、疫情反复压制服务业需求，预计CPI上行高度有限、持续时间或将低于预期，难以构成对货币政策的实质性约束。 表1：7月CPI同比稳步上行，PPI同比快速回落 月份（2022年）CPI同比CPI环比核心CPI同比PPI同比PPI环比 1月实际值 0.9% 0.4% 1.2% 9.1% -0.2% 2月实际值 0.9% 0.6% 1.1% 8.8% 0.5% 3月实际值 1.5% 0.0% 1.1% 8.3% 1.1% 4月实际值 2.1% 0.4% 0.9% 8.0% 0.6% 5月实际值 2.1% -0.2% 0.9% 6.4% 0.1% 6月实际值 2.5% 0.0% 1.0% 6.1% 0.0% 7月实际值 2.7% 0.5% 0.8% 4.2% -1.3% 7月市场预期 2.9% 4.7% 资料来源：Wind，光大证券研究所 二、CPI同比延续上行，但核心CPI同比再度下探 7月CPI同比继续上行至2.7%，低于市场预期的2.9%。食品价格上涨是本月CPI上行的主要推手，而疫情反复明显压制服务业价格，导致CPI同比上行速度放缓，这也是市场此前高估CPI的主要原因。从环比看，CPI由上月持平转为上涨0.5%。其中，食品价格由上月下降1.6%转为上涨3.0%，影响CPI上涨约0.53个百分点。非食品价格由上月上涨0.4%转为下降0.1%，影响CPI下降约0.07个百分点。 食品方面，猪周期开启后，猪价迎来快速上涨、高温天气明显推升菜价。7月，食品CPI环比上行至3.0%，上月为-1.6%。猪价方面，5月以来，随着前期生猪产能效应的逐步兑现，猪价开启上行通道，6月末至7月上旬，受养殖户压栏惜售等因素影响，猪肉价格快速上涨，7月环比上涨25.6%，明显高于6月环比2.9%。随着国家发改委表态维稳猪价，7月中下旬猪价小幅回落，但仍处在较高水平。此外，受多地持续高温天气影响，鲜菜价格由上月环比下降9.2%转为环比上涨10.3%，涨幅高于季节性；鲜果大量上市，价格环比下降3.8%。 非食品方面，油价回落带动非食品CPI环比转负，明显低于季节性水平。7月非食品CPI环比自上月的0.4%回落至-0.1%，低于0.3%的季节性水平（使用2017-2021年同期均值，下同）。其中，交通通信价格环比自上月的2.2%回落至-0.7%，核心CPI环比持平于上月的0.1%，低于0.26%的季节性水平。 原油方面，6月中旬以来，美联储大幅加息背景下，原油金融属性的削弱、市场对未来需求预期的担忧、叠加地缘风险溢价的缓和，带动布伦特原油价格自120 美元/桶回落至100美元/桶下方，7月国内汽油和柴油价格环比分别下降3.4%和3.6%。 核心CPI方面，7月以来国内疫情反复，明显压制服务业需求，导致核心CPI同比回落至0.8%，为2021年5月以来最低值。此前在6月，受各地疫情解封影响，居民出行强度逐步恢复，服务类消费需求开始回暖，核心CPI呈现低位回升，同比自5月的0.9%上行至1.0%。但进入7月后，国内多地检测出BA.5变异株，并引发本土聚集性疫情。7月国内“本土确诊+无症状”日均为496例，明显高于6月的76例。7月底政治局会议明确表态“算政治账”，短期来看，“动态清零”是现阶段疫情防控的最佳选择。在较为严格的防疫体系下，疫情反复仍将持续压制服务业需求，进而抑制下半年CPI上行高度。 图1：7月食品价格明显走高，非食品价格回落图2：7月猪价、菜价均高于季节性水平 %核心CPI同比非食品CPI食品CPI(右)(%)历史环比均值（%,右轴）7月环比（%） 625 520 415 3 10 2 5 1 00 -1-5 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 -2-10 食品 30 奶类 鲜菜 10 -10 -30 羊肉 猪肉 蛋类鲜果 水产品粮食 牛肉 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 注：历史环比均值为2017年-2021年各年7月环比均值 图3：7月核心CPI环比回落，明显低于季节性水平图4：7月非食品价格分项普遍低于季节性水平 (%) 2021 2016-2019 2020 2022 0.6 0.5 历史环比均值（%）7月环比（%） 非食品 1.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 其他0.5衣着 -0.5 医疗-1.5居住 -0.1 -0.2 -0.3 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 文娱、教育 交通、通信 生活用品及服务 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 注：历史环比均值为2017年-2021年各年7月环比均值 图5：7月以来，国内本土疫情多点多面散发图6：7月以来，国内本土单日新增新冠病例明显反弹 国内新增:确诊病例(例)国内新增:无症状(例,右) 安 徽疫情 海南 疫情 4001000 300 800 600 200 400 100 200 08-07 07-31 07-24 07-17 07-10 07-03 06-26 06-19 06-12 00 资料来源：Wind，光大证券