互联网医疗之医药电商行业报告：医药电商确定性成长

互联网医疗业态多样，医药电商盈利模式最具确定性。目前互联网医疗涉及的内容较广泛，涵盖医药电商、在线诊疗、健康/疾病管理及内容平台。根据弗若斯特沙利文的数据，2020年医药电商在互联网医疗行业中市场规模占比最大，达50%。同时互联网医疗其他细分领域参与者众多，行业格局未定，但在医药电商领域，京东健康和阿里健康分别得益于京东、淘宝用户群体的导流，已经发展成为中国前两大医药电商平台，我们看好医药电商未来受益于处方外流、医保双通道机制落地、网售药品渗透率提升等因素，对行业长期潜力保持乐观。 互联网医疗供给端远期市场规模约12,275亿人民币。我们将供给端拆分为问诊市场、药品市场、器械及保健品市场以测算互联网医疗行业的远期市场规模，预计2030年线上市场规模约12,275亿人民币，10年CAGR增速为20.4%。 京东健康：京东健康自2014年作为京东集团独立的业务类目运营以来，成为高速增长的“互联网+医疗健康“一体化平台。根据弗若斯特沙利文的报告，截至2020年6月30日，京东健康已成为中国最大的在线医疗健康与零售药房。京东健康自营药房的供应链优势明显，利用京东集团全国的物流网络，形成对上游医药生产企业、中游仓储、下游配送的全流程高效率管理体系。截至2021年，搭建19药品仓+400综合仓，多地备仓，履约能力强大。在线问诊方面，京东健康于在线诊疗领域投入较多，包括投资建设专科中心、投资医院等；同时利用供应链优势给小药店和公立医院供货，并收购小的流通企业，期望切入医药供应链的管理，攫取医药流通商的市场份额。 阿里健康：阿里健康通过收购中信二十一世纪借壳在港股上市，通过收购广州五千年医药连锁公司，启动医药电商自营业务，后阿里集团不断向阿里健康注入天猫医药馆业务，发展其电商平台业务。阿里健康偏轻资产运营，其用户流量导流基础强大（阿里零售8.1亿VS京东集团5.7亿）。我们预计阿里系生态圈将持续发力，在流量导入、技术支持、O2O线下联动及支付等方面为阿里健康保驾护航；消费医疗领域，由于较早的投资爱康国宾、美年健康等线下巨头实现较快增速；阿里健康的自营业务中药品收入占比64%，其中处方药占比40%，自营处方药2022财年同比增长105%。 风险提示：政策不确定性风险；行业竞争加剧风险；新业务拓展风险。 1.互联网医疗业态丰富多样 互联网医疗行业包括在线零售药房、在线问诊、消费医疗健康服务等TO C端业务模式，以及数字化基础设施、线上企业服务等TO B端业务模式。其中B2C、O2O模式受益于药品及非药品线上销售渗透率提升及处方外流等趋势，市场规模较大且盈利模式清晰；广告及数字营销业务盈利空间较大；B2B业务为互联网医疗公司以较重的模式切入医药供应链，毛利率极低；追溯业务虽然是数字基建的重要环节但收入贡献微薄；本地生活属于到店消费业务，目前仍处于蓬勃发展阶段。 图1.互联网医疗运营模式 2.互联网医疗市场规模 2.1.从供给端看中国互联网医疗市场 从供给端角度探讨互联网医疗的市场规模，供给端拆分为问诊市场、药品市场、器械及保健品市场，预计2025年线上市场规模4,943亿人民币，4年CAGR增速18.9%。 2.1.1.药品市场：受益于处方外流和OTC市场 根据米内网数据，2021年中国药品终端销售额为17,747亿人民币，其中线上销售额368亿人民币，渗透率仅为2.1%；线下销售额17,379亿人民币，预计2025年所有终端药品市场规模达到20,761亿元，4年CAGR增速4.0%。我们将药品终端市场分为零售端和医院端预测，假设零售端的线上渗透率将逐步提高，医院端外流的处方药将有部分外溢到线上。考虑到近年来由于带量采购导致的处方药价格大幅下滑，我们假设药品市场未来的增速在2.7%-4.5%区间。其中，零售端药品的份额稳定在24%，预计零售端的线上渗透率2025年达到19%，对应936亿人民币的线上零售药品规模。医院端药品中40%为口服制剂，这部分可外流至零售端，预计2025年处方外流比例达15%，对应的处方外流规模为950亿人民币，假设外流处方中的30%流到线上，对应市场规模285亿人民币。 图2.零售药店市场规模及增速 图3.实体药店和网上药店市场规模及增速 图4.中国线上药品市场规模测算 2.1.2.器械及保健品市场：医药电商平台早期切入 保健品作为老年群体的刚性需求，2021年中国保健品市场规模增至2,708亿人民币。据Euromonitor数据，2020年国内保健品主要渠道占比分布为直销25%、药店23%、电商40%。在家用器械领域，近年来，家用血压计、血糖仪、小型按摩器销售非常火爆。据医械研究院发布的《中国医疗器械行业蓝皮书(2020)》，2019年我国家用医疗设备市场规模为1,189亿元。2019年保健品及家用医疗器械的线上渗透率约33.27%。我们预计家用医疗器械和保健品市场2025年市场规模达8,015亿人民币，4年的CAGR增速为15.8%，其中线上家用器械和保健品市场规模为2,805亿人民币。 图5.中国线上家用器械和保健品市场规模测算 2.1.3.问诊市场：基层医疗需求带动 根据卫生统计年鉴，2021年中国医院总诊疗人次达38.8亿，基层医疗机构诊疗人次达42.5亿人次。2021年，医院次均检查费62.3人民币，基层医疗机构次均检查费29.6人民币，2021年医院问诊市场规模约2,419亿人民币，基层医疗机构问诊市场规模1,257亿人民币。我们预计问诊人次将保持4%左右增速，而单价逐步提升，线上问诊需求主要来自慢病复查和轻症首诊，我们预计2025年线上问诊市场规模达917亿人民币，4年的CAGR增速为20.1%。 图6.中国线上问诊市场规模测算 3.竞争格局：医药电商集中度高，地域优势凸显 互联网医疗代表的盈利模式主要分为由医往药走的平安好医生，及从药往医走的京东健康、阿里健康等。在互联网医疗的细分市场中，京东健康及阿里健康占据绝大部分市场份额，通过自营（1P业务，赚取药品差价）、平台（3P业务，赚取佣金、平台使用费等）扩大营收，专注于新零售O2O业务的叮当快药也参与该赛道竞争，平安好医生、微医、春雨医生等提供在线问诊服务，通过问诊佣金分成或者广告营销等方式实现盈利。2021财年阿里健康经测算的商品交易总额（GMV）为1,232亿人民币，京东健康经测算的商品交易总额（GMV）为1,101亿人民币。 图7.阿里健康和京东健康线上药品销售市占率 图8.阿里健康、京东健康GMV 我们认为实体药店与医药电商既互为竞争对手也业态互补。从品类结构上看，实体药店药品占比更高，医药电商非药品类占比更高，主要源于药品对药师服务的要求更高，非药品类没有购买壁垒，具体品类上，实体药店以中西成药为主，2021年化学药、中成药、药材类、保健品、器械类及其他类药物在实体药店的销售占比分别为51%、26%、7%、6%、6%和4%。从定位客群来看，实体零售药店客群年龄较大，医药电商用户年轻化趋势更加明显；医药电商面临的监管政策较多，异地医保结算目前实现难度较大，零售药店仍可享受个人账户带来的红利；零售药店的扩张往往先深耕低线地区，再寻求异地扩张。由于门店整合所需时间较长，同时亦面临新进入市场的竞争，线下药店扩张提速受限，线下连锁药店布局全国面临的障碍较大；医药电商则在全国范围内建立仓储及配送网络，商品可以无障碍的触达全国用户，例如京东健康依托京东集团自有的京东物流，阿里健康依托阿里集团依托旗下菜鸟物流和“通达系”。 图9.实体药店2015-2021年品类结构变化 图10.线上药店2015年-2020年品类结构变化 4.互联网医疗政策层面曲折发展 互联网医疗在政策层面经历了曲折的发展历程。在药品销售与互联网融合的初期，出于谨慎考量，国家明确禁止通过网络向个人消费者销售处方药。但是，随着互联网医疗的快速发展，加之近年来大众生活习惯的改变，远程问诊、线上购药等需求急剧增加，网售处方药、在线问诊及线上接通医保等在新的环境下规范发展。 图11.互联网医疗政策 4.1.网售处方药政策在曲折中前进 处方药网络销售历经了明确禁止、开放探索和有序放开三个阶段。2021年7月，药监局的《药品网络销售监督管理办法（征求意见稿）》，提出医药电商在未获取处方前，不能通过自建网站或第三方平台提供处方药选择购买操作。2022年6月，《互联网诊疗监管细则（试行）》公布，严禁“先药后方”，规范管理在线医疗。 图12.网售处方药政策在曲折中前进 5.京东健康：医药电商零售巨头 5.1.发展历史 2013年京东集团开始布局保健品零售业务，自2014年2月起，医疗健康业务开始作为京东集团独立的业务类目进行运营。从2017年起依次推出在线问诊服务、获批线上处方以及完成首笔线上医保支付等。2019年5月，京东健康正式独立运营。2020年9月，京东公告拟通过以京东健康股份于港交所上市的方式分拆京东健康。2020年12月，京东健康在港交所正式IPO上市。 图13.京东健康发展历程 5.2.2C端切入，医药双轮驱动 公司主要业务包括医药和健康产品销售（1P业务：1PB2C+1P B2B）、平台、广告和其他服务收入（3P业务+数字化营销+在线问诊+消费医疗）两大业务板块。 自营模式中，公司直接向上游药企或医药经销商采购药品，通过自有的京东大药房销售给客户，赚取产品的差价。2021年自营板块实现营业收入262亿人民币，占公司营收85.3%。 平台业务即3P业务通过第三方药店在京东健康平台上展示药品，并由京东健康收取平台使用费和管理费，2021年京东健康的平台业务实现营业收入19亿人民币，占公司营收6%。 数字化营销服务收入即广告收入，2021年京东健康数字化营销板块实现营业收入23亿人民币，占公司营收8%。 在线问诊业务即公司通过自有医生团队和外部医生团队为用户提供问诊服务，2021年京东健康在线问诊业务实现收入0.19亿人民币。 消费医疗业务即用户可以在京东健康的平台上预约和购买体检、医美、口腔齿科、疫苗预约和基因测试等服务，并到店消费，京东健康收取相应的佣金。2021年京东健康消费医疗实现营业收入2.64亿人民币。 图14.京东健康产品营收及服务收入增速 图15.京东健康营收结构 5.2.1.零售板块：多模式协同，全场景满足消费者大健康产品需求 京东健康的零售药房业务采用三种运营模式：自营（1P）、线上平台（3P）、和全渠道运营（O2O）。 图16.京东健康收入及NMV（商品交易净额）拆分测算 自营业务主要通过京东大药房进行，京东健康与京东集团合作，利用京东物流遍布全国的配送基础设施网络。自营业务方面，截至2021年，已设立了19个药品仓库和超过400个非药品仓库，自营冷链能力覆盖全国200余城市，80%的自营药品订单实现次日达。活跃用户的增长是零售药房业务收入增长的主要推动力，2017年至2021年，京东健康的年度活跃用户分别为0.44亿、0.51亿、0.56亿、0.90亿、1.23亿，在京东集团年活用户中占比分别为15.0%、16.5%、15.5%、19.0%、21.6%。根据公司招股书，截至2020年上半年，京东健康自营业务药品销售收入占比29%，非药品收入占比71%。京东健康药品收入增速上行源于处方外流、带量采购（丢标厂家寻找线上平台）、不便于线上销售的品类调整剂型投放电商、C2M 贴牌代工产品，未来随着更多基药品类加入集采、处方外流加速，预计线上药品增速仍有提升空间。 图17.京东健康年度活跃用户数 图18.京东健康营收结构每位用户平均贡献收入 图19.京东健康自营业务中药品占比 图20.京东健康大药房TOP10 平台业务提供更多品类，是自营业务的重要补充。京东健康从通过该平台销售的第三方商家赚取佣金及平台使用费，同时向供应商和第三方商家收取根据他们的要求提供数字化营销的广告服务费。截至2021年，京东健康线上平台已拥有超过1.8万第三方商家。京东健康对第三方商家在线