美洲媒体：2022年媒体预览：较低的广告估计；在购买时恢复WBD；降级出售

2022年7月26日|美国东部时间凌晨2:02 美洲媒体 2Q22媒体预览：降低广告预估； 在购买时恢复WBD；将PARA降级为卖出 在本说明中，我们在进入C2Q22大盘股收益时涵盖了四个关键主题媒体公司： 1)我们降低了我们所有媒体的线性电视广告收入预测 C2022的覆盖率约为1.5-3.0%，C2023的覆盖率约为4.5-6.0%，以反映潜在的经济放缓。我们的修订大致符合我们的压力 会根据宏观经济的历史关系预测 趋势和电视广告。这些修订有助于降低价格目标 AMCX、DIS、FOXA和PARA，详见本说明的估值部分。 2)我们重新审视迪士尼能否实现其F2024目标的辩论 230-2.6亿迪士尼订户，或是否增加竞争，宏观 逆风和印度IPL流媒体权利的丧失可能导致迪士尼 降低这个目标。我们将2024年迪士尼用户预测从2.42亿下调至 2.23亿，主要反映IPL流媒体权利的损失，但基本维持我们在几个关键证明点之前对核心迪士尼用户的估计 F3Q22-F1Q24。我们维持F3Q22迪士尼净增1100万的估计。 布雷特·费尔德曼 +1(212)902-8156| brett.feldman@gs.com 高盛公司 心宿二托贝伦 +1(212)357-2497| antares.tobelem@gs.com 高盛公司 斯蒂芬·拉斯奇克 +1(212)357-9225| stephen.laszczyk@gs.com 高盛公司 莉齐鸽子 1(212)902-0097|lizzie.dove@gs.com 高盛公司 约瑟夫·盖布勒 +1(617)204-2104| joseph.gaebler@gs.com 高盛公司 3)我们恢复对WarnerBros.Discovery(WBD)的覆盖，给予买入评级 12个月的目标价为22美元（50%的上涨潜力）。我们的积极投资论文反映了Discovery和WarnerMedia合并的观点 将WBD定位为实现全球流媒体的物质规模，同时加强其线性网络业务并推动显着的成本协同效应。我们认识到WBD必须完成复杂的合并整合，合并并重新启动HBO Max和Discovery服务，并在通货膨胀的环境中削减成本，同时其线性广告收入可能面临周期性压力。然而，我们 相信这些风险在股票中得到了充分反映，正如我们的同行分析 意味着WBD95%的企业价值由其遗产和现金支持生成、线性网络和工作室业务。换句话说，我们相信 市场没有为WBD的直接面向消费者的流媒体分配任何实质性价值 商业。因此，我们相信公司计划的全包式服务会尽早获得牵引力流媒体服务可能是该股的积极催化剂。 4)我们将派拉蒙全球(PARA)的评级从买入下调至卖出，并下调我们的 高盛与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此， 投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性 报告。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。对于RegAC 认证和其他重要披露，请参阅披露附录，或访问 www.gs.com/research/hedge.html。非美国关联公司聘用的分析师未注册/不具备研究资格美国FINRA的分析师 12个月目标价从37美元至20美元（下行潜力为21%）。我们的降级反映宏观逆风可能会加剧PARA的EBITDA压力的观点 和FCF至少到2023年，我们认为这会增加公司的风险将能够在已经看到的市场中执行其流媒体战略 激烈的竞争。我们没有改变我们对PARA丰富的IP和规模化的看法随着时间的推移，内容制作资产可以支持相当规模的流媒体业务。然而，我们认为市场不太可能承保这一长期潜力，因为 近期经营环境变得更加困难。因此，与PARA交易 比其媒体同行溢价（12.5倍C2023EEV/EBITDA，而大多数公司约为6-9倍），我们短期估值支撑有限。 本说明还总结了我们媒体报道中的关键估计修订，以及修正我们的12个月价格目标。 降低我们媒体的电视广告收入估算覆盖范围 美国电视广告业务具有周期性，很大程度上取决于广告商的可自由支配预算和消费者的参与程度 观看可用内容。通过查看 美国电视广告总额与美国名义GDP（图表1）和个人消费支出(PCE)（图表2）。 GS经济研究团队预测美国名义GDP增长将放缓 从2021年10.1%的峰值增长到2022年和2023年的9.1%和5.5%， 分别。同样，GS预测PCE增长率将从2021年的7.9%下降到2021年的2.4% 2022年和2023年1.3%。在过去的两次衰退中，电视广告收入下降了大约5-10%，因为这两个指标都显示增长缓慢或同比下降。 图表1：2000-2021年美国电视广告总增长率与美国名义GDP增长率的对比 同比(%) 15% GS预测 10%5% 3.2% -2.0% 0%-5% -5.2% -10% 经济衰退 -10.1% -15% -20% 经济衰退 电视广告总量 美国名义国内生产总值 资料来源：标准普尔全球市场情报、FactSet、高盛全球投资研究 图表2：2000-2021年美国电视广告总增长率与美国PCE增长率 同比(%) 15%10%5% 2.5% -1.3% 0%-5% -5.2% -10% 经济衰退 -10.1% -15% 经济衰退 -20% 资料来源：商务部、标准普尔全球市场情报、高盛全球投资研究 GS预测 电视广告总量四氯乙烯 我们下调了我们媒体的线性电视广告收入预测 C2022的覆盖率约为1.5-3.0%，C2023的覆盖率约为4.5-6.0%，以反映潜在的经济放缓。我们的修订大致符合我们将要承受的压力 基于宏观经济趋势与电视的历史关系进行预测 广告。在公司层面，我们的向下修正略有不同，具体取决于他们接触政治广告收入、即将到来的重大体育赛事，以及 公司对近期前期和分散市场实力的评论 他们的广告资源。例如，PARA在最近的一次会议上表示，它正在看到一些受供应链和通货膨胀影响的品类，但也有一些品类正在做 更好的后COVID，例如旅行，电影和运动。NBCU的首席执行官指出， 分散市场开始出现一些疲软，尽管管理层还没有 在业务中看到它的迹象。FOXA的首席财务官回应说，有一个元素线性柔和，体育直播和新闻仍然是亮点。 图表3：GSe线性电视广告收入估算变化 GSe广告收入变化*C2022EC2023E 新的 921 856 ％改变 康卡斯特** 事先的 -2.1% 8,357 -5.8% 8,412 AMC网络 事先的 941 908 新的 8,102 8,019 ％改变 -3.1% -4.7% 迪士尼 事先的新的 8,9378,729 8,8358,350 ％改变 -2.3% -5.5% 狐狸 事先的新的 5,2415,164 5,4515,196 ％改变 -1.5% -4.7% 新的 9,530 9,034 ％改变 -3.0% -5.7% 派拉蒙环球 事先的 9,825 9,584 **康卡斯特修订版已包含在2022年7月12日发布的GS2Q22CablePreview中。*了解更多有关这些修订如何影响公司层面估算的详细信息，请参阅估算变更部分 注意的底部。 资料来源：高盛全球投资研究 在2Q22，我们预计付费电视用户下降的速度将加速至-6%y/y 前三个季度的增速约为-5%。这将是 由于持续的价格上涨、经济逆风和日益激烈的竞争订阅和广告支持的流媒体服务。我们预计剪线速度将 到2023年底，范围从大约-6%到-7%y/y（参见图表4），基于我们预计这些因素将加速人们远离传统的看法 电视套装。 图4：我们预计剪线的步伐将加快 左轴：付费电视订户（mns）；右轴：家庭渗透率 12088%100% 设施虚拟的 100 80 60 40 20 0 60% 80% 60% 40% 20% 0% 4% -1% -6% -11% -16% 资料来源：SNLKagan，公司数据，高盛全球投资研究 年/年(%) 图表5：我们预计剪线速度将继续保持在-6%至 -7%y/y到2023年 图6：我们预计美国付费电视普及率将继续下降，创下历史新低 美国付费电视同比增长-有和没有虚拟美国电视家庭的美国付费电视普及率（设施和虚拟） 85% 5% 80% 75% 0% 70% -5% 65%60% -10% 55%50% -15% 45% 系列1虚拟的 总设施虚拟设施 资料来源：公司数据、高盛全球投资研究、SNLKagan资料来源：公司数据、高盛全球投资研究、SNLKagan 图表7：广告支持的有线网络的线性收视率比2010年的峰值下降了50%。 美国平均观众项目，P2Live7 36.1 37 33 29 25 21 17 -50% 18.0 资料来源：尼尔森、高盛全球投资研究 图表8：广播网络的线性收视率比2010年的峰值下降了32%。 美国平均观众项目，P2Live7 22 22-32% 18 15 14 10 资料来源：尼尔森、高盛全球投资研究 剪线正在推动采用广告支持的流媒体服务。根据 Comscore的最新消息流媒体状态报告显示，connectedTV(CTV)的份额越来越大观看者是剪线者（现在为38%，而2020年为22%），他们结束了他们的有线电视过去五年内的订阅。报告还指出，随着这种转变从 线性观看流媒体进度，美国观众正在采用广告支持 流媒体服务的速度比基于非广告订阅的服务更快（见图表9）。如果家庭选择，这种趋势可能会在经济放缓中加速享受更便宜的娱乐，并开始削减更昂贵的订阅以节省资金。 图9：联网电视家庭正在采用广告支持 以比不支持广告的流式传输更快的速度流式传输 联网电视家庭(mns) 80 +29% +21% 60 4077.577.7 60.1 69.1 64.5 71.5 20 0 广告支持非广告支持 20年3月3月21日3月22日 资料来源：Comscore、高盛全球投资研究 每个主要的传统媒体公司现在都提供某种形式的国内流媒体面向大众市场的服务,尽管有不同程度的投资,范围 和分发——许多是广告支持的，或者将在2022年底或2023年底之前实现。 HBOMax、Discovery、Peacock、Hulu和派拉蒙等订阅服务已经有广告支持的层，而其他服务，如Tubi和PlutoTV 完全广告支持（即没有订阅费）。今年3月，迪士尼宣布计划 2022年底在美国推出由广告支持的层级，并于2023年在国际上扩展，而Netflix最近宣布计划在2023年提供价格较低的广告支持层。Netflix在7月宣布将与微软合作开发其全球广告技术和 销售，而迪士尼与TheTradeDesk就自己的广告技术达成协议。 所有主要媒体公司都提供（或计划）广告支持的流媒体服务，线性电视广告的近期压力可能会被抵消 流媒体平台上的广告收入增长。但是，由于广告支持 流媒体仍然是一种相对较新的商业模式，我们没有对我们的我们的媒体报道中对这些收入的预测。 流媒体：DIS是否会维持其F2024迪士尼订户目标230-260 百万？ F3Q22焦点指标：迪士尼净增（GSe：1100万，可见Alpha共识数据： 980万） 投资者之间争论不休的话题是迪士尼能否实现其F2024目标 230-2.6亿迪斯尼订户，或者无论是竞争加剧，宏观逆风和印度IPL流媒体权利的丧失可能导致迪士尼降低这个目标。 我们看三个因素这可以作为DIS是否存在的近期证据仍有望实现这一目标。 1.新市场推出。在F3Q22（C2Q22），迪士尼在50个新市场推出，其中包括在中东发布迪士尼Hotstar应用程序版本 和北非以及在许多东欧市场推出迪士尼， 南非和以色列。我们注意到，这些发布中的大多数发生在六月的前几周，接近季度末，因此 模型国际迪士尼网从C3Q22的700万增加到900万 在C4Q22（与C2Q22的210万相比）。我们注意到迪斯尼也看到过类似的情况围绕新市场推出的净增加。例如，在C1Q21中， 加入巴西后，国际迪士尼增加了