亚太区量化及系统化策略 阿里巴巴香港首次上市转型为期待已久的南向纳入铺平道路

2022年7月26日亚太股票研究 研究公报 亚太地区量化和系统化战略 阿里巴巴香港首次上市转换：为期待已久的南向纳入铺平道路？ ▪ 阿里巴巴（9988HK）宣布有意将其在香港的上市地位由第二上市（-S，港交所规则19C）变更为第一上市。这引发了市场的猜测，即 成功转换阿里巴巴将获得港股通交易资格。 ▪我们认为，如果它符合条件，它将吸引内地投资者的极大兴趣，与腾讯（700HK）和美团（3690HK）等拥有最多的同业一样南向投资者的股票。 ▪ ▪南向纳入将作为股票的长期积极催化剂，尽管我们会注意到转换的时间和随后纳入南向宇宙（应该是批准）仍不清楚。 随着阿里巴巴跟随哔哩哔哩（9626HK）的脚步寻求转换，我们预计京东（9618HK）、百度（9888HK）和网易（9999）等其他备受瞩目的二级上市公司 HK)效仿。这延续了我们之前强调的“重组”过程，这是中国资本市场发展的关键下一阶段。 研究分析师 威尔斯蒂芬斯/85221017079will.stephens@credit-suisse.com 赖丽塔/85221017089 elita.lai@credit-suisse.com 杰西卡·苏/85221017014jessica.su@credit-suisse.com 图1：南向纳入日期前后的回报图2：美团3690HK纳入后南向增持 来源：BLOOMBERGPROFESSIONAL™服务，来源：BLOOMBERGPROFESSIONAL™服务，Factset，事实，信用瑞士瑞士信贷 目前，二级上市股票不符合南向全域纳入条件。请参阅我们之前的两份报告，其中概述了南向纳入过程（第31-33页）以及不同“特殊情况”香港交易所上市之间的差异（第25-26页）。我们将阿里巴巴和Bilbili的转换视为解决纳入资格的 步骤。我们认为这将成为积极的催化剂，因为从历史上看，宣布将新股纳入南向市场一直是积极的股市催化剂。平均而言，新添加的股票在进入纳入事件的当月的回报率为5%.对于主要的互联网平台和新经济股，例如美团（3690HK）和 小米（1810HK），我们观察到公告发布后南向持股显着增加。 ▪ 投资者可能会质疑转换和随后纳入南向交易的批准途径是什么。我们会注意到，整个流程的运作有些不透明，我们将密切关注港交所的进一步公告，可能还有阿里巴巴的进一步澄清。根据我们的理解，我们认为以下是有关潜在Connect纳入路径和时机的关键问题： 一级上市的监管批准。根据我们的理解，我们认为这仅需要香港交易所的批准。从时间线的角度来看，可以从哔哩哔哩的 过程。BILI宣布他们打算在2022年3月16日进行转换。他们随后宣布董事会已批准转换，他们预计生效日期为22 年10月3日。BABA的公告并未指出转换须经董事会批准（如见BILI的公告），但确实注意到他们预计它将在2022 ▪ 年底之前生效。 第一双上市是否意味着阿里巴巴一定有南向资格？虽然我们预计这很有可能，但我们还没有任何先例将双二级上市股票包括在内。对于“特例”股票，中国监管机构对互联互通的纳入采取了更为谨慎的态度，审批流程有些不透明。 ▪ 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师证明、法律实体披露和 非美国分析师的状况。美国披露：瑞士信贷与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。 我们可以看看哪些先例？如果获得批准，其他一些“特殊情况”可能有助于我们了解最终加入Connect的潜在时间表。南向纳入双主股的案例不多，如理想汽车（2015HK）和小鹏汽车（9868HK）。小鹏和小鹏从上市到南向纳入分别用了223天和229天。他们的HSCI 包容（支撑“标准”南向包容宇宙的宇宙）到南向包容的日期分别为200天和203天。我们也可以看看美团（3690HK）和小米（1810HK）的例子，它们不是双重上市，而是第一只被纳入南向交易的-W加权投票权（港交所规则8A）特例股票。美团和小米从上市到南向纳入分别用了419天和543天。他们的HSCI纳入南向纳入日期分别为385和462。 一段时间以来，投资者一直期待阿里巴巴的南向交易成为潜在的催化剂，但监管的不确定性使前景蒙上阴影。有了这个公告，我们确实认为它可能会继续进行，但时间不能确定。根据前面的例子，我们认为，如果获得中国监管机构的批准，最终纳入南向交易可能会在2023年上半年实现。虽然在宣布转换后的几周内，Bilbili的表现优于市场25%，但其优异表现随后逐渐消退。我们确实认为，鉴于投资者对此的特别关注以及南向投资者（类似于腾讯、美团）可能的高兴趣，转换应该会成为一个 积极的近期催化剂。我们将寻求随后官方确认南向纳入作为更具体的催化剂，尽管时间仍然不确定。 图3：阿里巴巴机构持股和交易量逐渐从美股转向港股 资料来源：BLOOMBERGPROFESSIONAL™服务、MSCI、港交所、瑞士信贷 我们之前已经强调了有多少阿里巴巴的机构持股在香港上市时转向了股票的港股线。我们预计此次和随后的南向交易将进一步推动香港的持股和流动性。此外，鉴于退市风险依然突出，南向纳入可能成为催化剂，我们预计其他双重上市二级股票将寻求第一上市，以及其他在美国单独上市的中国ADR将寻求双重主要上市。 图4：持有最多的10只南向股票 资料来源：BLOOMBERGPROFESSIONAL™服务、Factset、港交所、瑞士信贷 亚太地区量化和系统化战略 2022年7月26日，星期二 2 估值方法和风险 目标价格和评级 估值方法和风险：（12个月）阿里巴巴集团控股有限公司（9988.HK） 方法：我们对阿里巴巴(H)的161.00港元目标价是基于SOTP（部分总和）方法，包括来自核心商业（10xFY23P/E）、云（4xFY23P/S）、本地服务的价值，菜鸟、联营公司和净现金，除此之外，我们应用了15%的控股公司折扣。鉴于在中国电子商务业务中的强大领导地位、涵盖日常生活各个方面的凝聚力生态系统以及更好的公司治理，我们将股票评级为“跑赢大市”。 风险：可能阻碍我们实现我们对阿里巴巴（H）的161.00港元目标价和优于大市评级的风险包括：（1）GMV增长疲软；(2)货币化步伐放缓；（3）本地服务的执行风险；(4)DME和Cloud的亏损较高。 目标价格和评级 估值方法和风险：（12个月）阿里巴巴集团控股有限公司(BABA.N) 方法：我们对阿里巴巴166.00美元的目标价基于SOTP（各部分之和）方法，包括来自核心商业（10倍FY23EP/E）、云（4倍FY23EP/S）、本地服务、菜鸟、Associates的价值和净现金，除此之外，我们应用了15%的控股公司折扣。鉴于其在中国电子商务业务中的强大领导地位、覆盖日常生活各个方面的凝聚力生态系统以及更好的公司治理，我们将股票评级为“跑赢大市”。 风险：可能阻碍我们实现阿里巴巴166.00美元目标价和优于大市评级的风险包括：(1)GMV增长疲软；(2)货币化步伐放缓；（3）本地服务的执行风险；(4)DME和Cloud的亏损较高。 提及的公司（截至2022年7月25日的价格）阿里巴巴集团 控股有限公司(9988.HK,HK$99.6)阿里巴巴集团控股有限公司（BABA.N，101.06美元）哔哩哔哩(9626.HK,HK$202.6) 哔哩哔哩（BILI.OQ，25.9美元） 中海油(0883.HK,HK$9.77) 中国建设银行(0939.HK,HK$5.01)中国移动有限公司(0941.HK,HK$49.8)汇丰控股(0005.HK,HK$48.85) 中国工商银行(1398.HK,HK$4.12) 京东(9618.HK,HK$247.0) 快手科技(1024.HK,HK$83.3)理想汽车(2015.HK,HK$133.2)美团(3690.HK,HK$188.2) 网易(9999.HK,HK$150.3)腾讯控股(0700.HK,HK$326.4)无锡生物(2269.HK,HK$78.9)小米(1810.HK,12.84港元) 小鹏(9868.HK,HK$96.7) 披露附录 分析师认证 WillStephens、ElitaLai和JessicaSu各自证明，就个人分析的公司或证券而言，(1)本报告中表达的观点准确地反映了他或她对所有标的公司和证券的个人观点，以及(2)他或她的报酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 阿里巴巴集团控股有限公司（9988.HK）3年股价及评级历史 9988.HK 结束价格 目标价 日期 (港币) (港币) 评分 19年9月25日 R 20年1月6日 211.00 284.00 哦* 20年2月14日 215.00 274.00 20年7月9日 261.60 301.00 20年9月9日 263.20 * 20年10月14日 297.60 354.00 ○ 20年11月6日 282.00 364.00 21年1月6日 230.00 323.00 21年4月9日 218.00 304.00 21年5月14日 204.60 251.00 21年7月6日 209.40 245.00 21年8月4日 192.30 226.00 21年9月14日 158.30 218.00 21年10月1 142.20 186.00 日 *星号表示覆盖的开始或假设。 阿里巴巴集团控股有限公司(BABA.N)3年价格和评级历史 巴巴 结束价格 目标价 日期 （美元$） （美元$） 评分 19年9月25日 176.66 R 20年1月6日 216.64 291.00 哦* 20年2月14日 219.63 281.00 20年5月5日 195.02 285.00 20年7月9日 261.58 309.00 20年9月9日 273.15 * 20年10月14日 301.04 365.00 ○ 20年11月6日 299.95 376.00 21年1月6日 227.61 334.00 21年4月9日 223.31 314.00 21年5月14日 209.51 260.00 21年7月6日 211.60 253.00 21年8月4日 200.71 233.00 21年9月14日 160.15 225.00 21年10月1 144.20 192.00 日 *星号表示覆盖的开始或假设。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 跑赢大盘(O):该股票的总回报预计将在未来12个月内超过相关基准*。中性（N）：预计未来12个月该股票的总回报将与相关基准*保持一致。表现不佳（U）：该股票的总回报预计将在未来12个月内低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，优于大盘代表最具 吸引力，中性代表吸引力较低，并且表现逊于最不具吸引力的投资机会。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲（不包括土耳其）的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大市的代表最多有吸引力的，中性的吸引力较低，表现不佳的投资机会最不吸引人。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报相对于相关国家或地区基准（印度-S&PBSESensex指数）的平均总回报；中国A股相关指数为沪深沪深300（沪深300）；在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级基于(1)股票相对于当前股价的绝对总回报潜力和(2)股票在分析师覆盖范围内的总回报潜力的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报（ETR） 计算包括12个月的滚动股息收益率。如果ETR大于或等于7.5%，则给予优于大市评级；在ETR小于或等于5%的情况下表现不佳。如果E