2022年8月策略观点：警惕业绩的“灰犀牛”

警惕业绩的“灰犀牛” ——2022年8月策略观点 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001 2022年8月2日 证券研究报告 核心问题一：环比改善已现拐点 7月份市场整体震荡下行，这样的表现也与我们7月月报《从环比改善到同比承压》中所预想的相似。市场前期已经充分反映了环比因素的利好，包括疫情之后经济的改善、防疫的缓和与政策的支持等，当前基金仓位已经重新回到高点，并且再次出现了显著的集中。但市场近期并没有观察到增量资金的流入，而是以存量资金为主。目前市场已经接近了环比改善的拐点。PMI数据开始下行，这与2020年4月份之后的情况是类似的。除了经济数据之外，企业盈利、微观流动性等方面可能也面临着压力。 核心问题二：警惕中报业绩的“灰犀牛” 根据目前已披露的中报业绩预告情况，中报企业业绩将会面临非常显著的压力，预喜率接近历史最低水平，同时多数行业业绩负增长个股占比超过50%。但目前的盈利预期仍没有出现调整，这一现象也符合历史规律，7月份盈利预期通常会是小幅上调的，2020年也不例外。但8-10月份，盈利预期可能会出现非常显著的下调。从历史来看，一季报之后盈利预期的超季节性调整对于市场行情会有显著影响。虽然市场对于中报已经有了一定的预期，但从不确定到确定的下行，市场仍然会有反应。未来业绩披露以及盈利预期的调整将会是市场需要警惕的“灰犀牛”。 核心问题三：除了业绩还有哪些因素需要关注？ 除了业绩之外，未来经济数据的同比压力可能也会逐步的显现。出口可能会随着海外经济压力的增大而逐步下行，地产风险仍待解决，而基建则会面临资金的问题。7月份经济数据可能重新开始承压，同时，流动性难以进一步放松。市场还需要关注三季度来自海外经济与政治的压力和风险。 市场观点：业绩期需要保持谨慎 目前市场已经较为充分地反映了疫情之后经济数据的环比改善，8月份之后同比压力开始逐步显现。虽然7月份市场已经出现了一定程度的调整，但我们认为三季度市场仍将处于震荡下行的区间之内，市场未来可能会有进一步的调整，底部仍需要整固。市场调整过程中，前期滞涨行业可能会有相对更好的防御性。自上而下推荐历史盈利预期比较稳定的稳增长与消费类行业，自下而上建议关注盈利有望保持高增长的部分行业，如煤炭、有色金属、基础化工等行业。此外，恒生科技估值目前处于相对底部，虽然近期海外风险事件短期内可能会对其产生影响，但中长期来看，并不影响恒生科技的布局价值。因此，我们仍然建议关注恒生科技指数。 风险提示 经济增长不及预期，导致A股市场表现不佳；中美关系波动压制市场风险偏好；新冠疫情形势变严峻。 目录 1、三个市场关注的核心问题 2、市场观点：财报季需谨慎 3、7月市场回顾 4、风险提示 市场7月略有调整。7月份市场整体震荡下行，上证指数下跌4.28%，创业板指下跌4.99%。这样的表现也与我们7月月报《从环比改善到 同比承压》中所预想的相似。 但当前市场涨幅仍超过了2020年同期水平。虽然7月市场有所调整，但市场自低点整体的反弹幅度仍然超过了2020年。自4月27日低点 至今，上证指数上涨了12.71%，创业板指上涨了24.18%。 图1：当前市场涨幅仍超过了2020年同期水平 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% T+100 T+90 T+80 T+70 T+60 T+50 T+40 T+30 T+20 T+10 T T-10 T-20 T-30 T-40 T-50 0% 上证指数(2020)上证指数(2022) 资料来源：Wind，光大证券研究所，T为当年上证指数收盘价最低的时间点，数据截至2022年7月29日4 市场前期充分反映了经济的环比改善。疫后经济的环比修复是前期支撑市场的重要因素之一。6月份PMI重回扩张区间，而其他经济数据也出现了显著改善。相应的企业盈利也有较大的好转，工业企业利润同比增速6月份回正，也印证了企业盈利的改善。对于上市公司而言，预计6月份的盈利也可能较4-5月份有显著好转。但是二季度整体的累计业绩增速仍然面临一定压力。 图2：工业增加值当月同比由负转正 图3：工业企业利润总额当月同比也由负转正 60% 20% 40% 10% 20% 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 0% 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 0% -20% -10% -40% -20% 工业增加值:当月同比工业增加值:累计同比 -60% 工业企业:利润总额:累计同比工业企业:利润总额:当月同比 资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截至2022/06，2021年数据为相比于2019年的复合增速，部分数据波动过大未予显示 资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截至2022/06，2021年数据为相比于2019年的复合增速，部分数据波动过大未予显示 5 疫情虽有反复，但防疫政策整体保持稳定。近期疫情出现了一定反复，虽然新增确诊处于低位，但有确诊的省份和城市数量出现了显著的上行。不过近期的防疫政策整体仍然保持稳定，并没有出现非常显著的变化。政策仍然在努力引导疫情之后的经济朝着常态化的方向去发展。因此近期疫情虽然有所反复，但并没有对市场造成显著的影响。 图4：近期国内疫情仍有波动 全国新增确诊病例(例，不含港澳台)过去14天有新增确诊的省份数(右轴） 600035 500030 25 4000 20 3000 15 2000 10 10005 表1：防疫政策整体保持稳定（部分省市常态化核酸检测要求） 00 2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-07 资料来源：wind，光大证券研究所，数据截至2022/7/29 地区 相关政策内容 北京 5月5日起，北京市民将进行常态化核酸检测 天津 低风险地区实施连续3日“日检测”措施 河北 6月27日通知，坚持每周组织开展免费预防性核酸筛查 辽宁 各市根据实际，研判后自行确定全员核酸检测频次 黑龙江（哈尔滨） 对普通人群实行“7日一检” 上海 至2022年8月31日，市民应每周至少进行1次核酸检测 江苏（南京） 对跨区域外出的低风险区域人员，还需要3天内完成两次核酸检测 浙江（杭州） 自7月30日零时起，杭州市常态化核酸检测频次统一调至7天 安徽（合肥） 每5天开展1次常态化免费核酸检测 福建（福州） 重点人群“应检尽检”、普通市民“愿检尽检” 江西 各地将对非重点岗位、非特殊行业、非公共场所及非暴露型服务行业人员的普通人群实行3天1检 山东（济南） 常态化核酸检测频次由“7天两检”调整为“7天一检” 河南 两天一检改为三天一检 湖北 从“三天一检”调整为“五天一检” 广东（广州） 每5天至少进行1次核酸检测 广西 严格执行第九版新冠肺炎防控方案，调整采样检测频次 海南 在全市常住人口中随机选取一定比例的人群开展常态化核酸监测工作 四川 每周一次按照愿检尽检原则自愿检测 陕西（西安） 每周一检 6资料来源：各省市卫建委，光大证券研究所整理，数据截至2022/7/29 基金的持仓量重新回到高位。伴随着市场的上涨，基金的仓位也重新回到了高位。截至2022年第二季度末，普通股票型基金股票仓位达到了88.7%，为2010年以来的历史最高位，而偏股混合型与灵活配置型基金仓位也分别达到了87.2与71.6%，处于较高的水平。 基金持仓再度开始集中。二季度基金持仓的集中度也开始有所上行，无论是行业的持仓集中度，还是个股的集中度在二季度都出现了明 显的上行。 图5：目前偏股型基金仓位已经重新回到高位图6：今年二季度基金持仓行业集中度提升 100% 90% 普通股票型偏股混合型平衡混合型灵活配置型 80% 前4大重仓行业持仓占比前8大重仓行业持仓占比 80% 70% 70% 60% 60% 50% 50% 40% 30% 40% 2022Q1 2021Q3 2021Q1 2020Q3 2020Q1 2019Q3 2019Q1 2018Q3 2018Q1 2017Q3 2017Q1 2016Q3 2016Q1 2015Q3 2015Q1 2014Q3 2014Q1 2013Q3 2013Q1 2012Q3 2012Q1 2011Q3 2011Q1 2010Q3 2010Q1 2022Q1 2021Q3 2021Q1 2020Q3 2020Q1 2019Q3 2019Q1 2018Q3 2018Q1 2017Q3 2017Q1 2016Q3 2016Q1 2015Q3 2015Q1 2014Q3 2014Q1 2013Q3 2013Q1 2012Q3 2012Q1 2011Q3 2011Q1 2010Q3 2010Q1 20%30% 资料来源：wind，光大证券研究所，数据截至2022Q2 7资料来源：wind，光大证券研究所，数据截至2022Q2 基金持仓集中行业也有相对更好的表现。基金的持仓也与行业的表现有着比较明显的正相关，整体来看基金持仓较多的行业表现更加突 出。而基金显著加仓的行业在二季度也有更好的表现，在这一轮的上涨过程中，基金整体的行业选择仍然是与市场的表现相一致。 图7：基金的持仓分位数与行业的股价表现明显正相关图8：基金加仓金额越多的行业在本轮反弹中股价表现越好 今年4月27日以来平均涨跌幅2022Q2持仓占比历史分位数（右）今年4月27日以来平均涨跌幅2022二季度偏股型基金净加仓金额（右，亿元） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 第一组第二组第三组第四组 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 第一组第二组第三组第四组 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 资料来源：wind，光大证券研究所。将申万一级行业按照2010年以来持仓分位数大小分为4组，第一组分位数最高，第四组分位数最低；图中2022Q2持仓分位数为每组内各个行业历史分位数的平均值；数据截至2022/7/29 8 资料来源：wind，光大证券研究所。将申万一级行业按照2022二季度偏股型基金加仓金额大小分为4组，第一组加仓金额最多，第四组加仓金额最少；图中2022二季度加仓金额为每组内各个行业加仓金额的平均值；数据截至2022/7/29 市场交易集中度再度提升。今年二季度以来，龙头股（市值前20%）的交易占比出现了明显的上行，截至7月29日，已达到48.9%；而基 金重仓的前4大行业交易占比也出现了显著的抬升，从二月底的28.1%上升至了7月底的32.3%。 图9：龙头股交易占比出现抬升图10：基金重仓行业交易占比也有所上行 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 201020112012201320142015201620172