产业跟踪-化妆品代工产业链跟踪：嘉亨家化VS青松股份VS锦盛新材

产业跟踪▶化妆品代工产业链跟踪： 嘉亨家化VS青松股份VS锦盛新材（22-8-2） 今天我们要分析的是化妆品代工产业链。 这条产业链的各个环节，包括： 上游——化妆品原料供应商，代表企业有巴斯夫、科思股份、华熙生物等；中游——化妆品代工制造及塑料包装制造商，全产业链上相对低于原料商及品牌方。代表公司有青松股份、嘉亨家化、科丝美诗、锦盛新材等； 下游——品牌商及渠道商，其中，品牌商在整个产业链中占绝对主导地位，代表企业有欧莱雅、雅诗兰黛、贝泰妮、上海家化等。 图：产业链结构来源：并购优塾 从产业链上的参与者近期的增长情况来看： 嘉亨家化（福建，泉州）——2022Q1，收入为2.52亿元，同比增加0.6%；归母净利润为0.17亿元，同比下降19.54%。 青松股份（福建，南平）——2022Q1，收入为6.87亿元，同比下降 19.67%；归母净利润为-0.61亿元，同比下降167.17%。 锦盛新材（浙江，绍兴）——2022Q1，收入为0.67亿元，同比增长3.66%；归母净利润为0.02亿元，同比下降72.87%。 从机构对产业链景气度预期情况来看： 图：wind机构一致预测增长和景气度情况来源：并购优塾 看到这里，随之而来的几个问题： 1）近期景气度数据变化背后，是因为什么原因？ 2）这条产业链，看什关键经营要素？什么样的业务布局，能在中长期更加具备竞争优势？ （壹） 嘉亨家化——前期以塑料包装容器收入为主，近两年化妆品收入及占比持续上升，成为主要贡献来源；其次是塑料包装。主要产品包括护肤类、洗护类、香 水等化妆品，香皂、消毒液、洗手液等家庭护理产品，以及配套的塑料包装容器。 2021年，化妆品收入占比为54.28%，塑料包装容器占比为35.3%。 图：收入结构（单位：亿元）来源：并购优塾 青松股份——收入以化妆品为主，即面膜、护肤品、湿巾等化妆品，其次是松节油深加工业务。 2021年，化妆品占比为63.39%，松节油深加工占比为29.38%。 图：收入结构（单位：亿元）来源：并购优塾 锦盛新材——收入以注塑件（化妆品容器）为主，分为膏霜瓶系列和乳液瓶系列。 其中，膏霜瓶系列产品主要用于盛装膏霜类护肤品，按照形状可分为圆形膏霜瓶、椭圆膏霜瓶、方形膏霜瓶、锥形膏霜瓶、八角形膏霜瓶、蘑菇形膏霜瓶、球形膏霜瓶等。 乳液瓶系列产品主要用于盛装乳液类护肤品，按照形状可分为圆形乳液瓶、椭圆乳液瓶、方形乳液瓶等。 2021年，注塑件收入占比为99.3%。 图：收入结构（单位：亿元）来源：并购优塾 以上来看，嘉亨家化、青松股份主要生产代工化妆品及化妆品容器，而锦盛新材仅生产化妆品容器，暂未代工生产相关化妆品产品。 （11.61亿元）＞锦盛新材（2.91亿元）。 （贰） 看完收入结构情况，我们来看看各家的收入利润增速的变化情况： 一、收入增速 图：收入增速（单位：%）来源：并购优塾各家的收入波动均较大。其中： 锦盛新材2020Q1-Q4收入增速为负，是卫生事件影响，部分下游客户出现了部分减产，导致公司订单量减少。同时，受卫生事件影响，电商直播带货发展迅速，但其对新崛起的电商品牌介入较少，因此业务承压大。 二、归母净利润增速 图：归母净利润增速（单位：%）来源：并购优塾 嘉亨家化2021Q1归母净利润增速高，是因为前期受卫生事件影响，基数低所致。 青松股份2021Q4归母净利润增速大幅为负，是由于：1）化妆品生产线改扩建项目陆续建成投产，长期资产折旧和摊销以及租金支出增长；2）匹配新增产能扩充员工，用工成本增加；3）资产减值损失影响（商誉减值）。 三、净现比 图：净现比来源：并购优塾 净现比方面，青松股份2021年净现比为负，是因为当年用工成本、折旧摊销 增加以及商誉减值导致净利润为负所致。 （叁） 再拆成季度看看： 一、青松股份——2021年，收入为36.93亿元，同比增长-4.44%；归母净利润为-0.61亿元，同比增长-297.85%。 单季度增速分析：2022Q1，收入为6.87亿元，同比-19.67%，环比-33.18%；归母净利润为-0.61亿元，同比-167.17%，环比94.06%。 收入同比下滑，主要是诺斯贝尔订单不及预期以及行业新规落地，影响收入规模。归母净利润为负，主要是计提与诺斯贝尔相关的商誉所致。 图：近几个季度收入利润情况来源：并购优塾 二、嘉亨家化——2021年，收入为11.61亿元，同比19.8%；归母净利润为 0.97亿元，同比增长4.02%。 单季度增速分析：2022Q1，收入为2.52亿元，同比+0.6%，环比-23.37%； 归母净利润为0.17亿元，同比-19.54%，环比-48.85%。 归母净利润增速为负，主要是一季度为传统淡季，收入几乎持平，成本和管理费用均上涨，其中管理费用增加是因为新建湖州工厂后增加管理人员，而湖州工厂尚未大规模投产。 图：近几个季度收入利润情况来源：并购优塾 三、锦盛新材——2021年收入为2.93亿元，同比增长12.94%；归母净利润为0.11亿元，同比增长-69.3%。 单季度增长分析：2022Q1，收入为0.67亿元，同比+3.66%，环比- 15.24%；归母净利润为0.02亿元，同比-72.87%，环比+148.25%。 归母净利润增速为负，是因为成本增速高于收入增速所致，新建项目投产但目前产能利用率相对较低，同时原材料价格上涨，导致单位成本上升。 图：近几个季度收入利润情况来源：并购优塾 （肆） 看完增长情况后，我们来看他们的利润率和费用率情况： 一、毛利率 图：毛利率情况（单位：%）来源：并购优塾 青松股份毛利率几乎连年下滑，这是因为一方面受到化妆品业务扩产导致成本 增加，同时订单不及预期，另一方面是松节油深加工业务的原材料价格持续上涨。 锦盛新材2020Q1毛利率不降反升，是因为其业务结构仅做化妆品包装，当期 PMMA等主要塑料原料采购价格呈下降趋势，使毛利率有所上升。 二、成本结构 化妆品代工行业的主要成本为材料成本，其次是人工成本、制造费用。 图：成本构成来源：并购优塾 三、净利率 图：净利率情况（单位：%）来源：并购优塾 净利率整体趋势与毛利率大致相同，其中： 青松股份2021Q4净利率大幅为负，主要是资产减值影响，对诺斯贝尔进行了商誉减值。 四、费用率 图：费用率来源：并购优塾 销售费用率上，嘉亨家化2019年Q4较高，主要是除塑料包装业务外，还从事日化产品业务，日化产品销售对外包装要求较高，导致包装费较高，其中包装费和运输费占比超过90%以上，2020年其执行新收入准则后，包装费及运费转入合同成本中核算，费用率降低。 管理费用率上，锦盛新材相对较高且逐年增长，主要系职工薪酬增加及募集项目未投产前厂房计提折旧费所致。 五、回报情况 图：杜邦拆解来源：并购优塾 从ROE数据来看，嘉亨家化相对较高，主要系总资产周转率较高。 其中，总资产周转率较高，是因为存货周转率高，其业务结构除塑料包装外，还有日化产品业务，周转较快。而青松股份受累于松节油深加工，锦盛新材则只做塑料包装业务，周转相对较慢。 （伍） 参考上一篇化妆品代工产业链报告，其市场测算公式为： 化妆品代工市场规模=化妆品零售市场规模×各品牌代工占比×代工价值比例 这里，我们简单回顾一下： 一、化妆品零售市场规模 根据欧睿国际数据，2021年，我国化妆品市场规模为5479亿元（811.3亿美元），近十年复合增速达10.55%。其中，护肤品市场达到2938.06亿元，同比增长8.78%；彩妆市场为656.52亿元，同比增长10.11%。 未来增长核心驱动力在于：化妆品人均消费。 2021年，我国化妆品人均消费额为63美元，美日韩三国分别为309美元、 254美元、257美元，仅为发达地区化妆品人均消费的20%至25%左右的水平，仍处于低位。 图：2021年各国化妆品人均消费额来源：上海证券而化妆品人均消费又与消费水平高度相关。 从人均GDP看，我国人均GDP为1.04万美元，韩国人均GDP为3.1万美 元，占韩国水平的33%；从人均可支配收入看，韩国人均可支配收入为11.25 万元，我国人均可支配收入为3.2万元，占韩国的28%。 此外，根据数据显示，超六成网民化妆品月均消费在200-1000元，其中消费者在500-1000元占比较高，为31.5%。 图：2021年中国网民化妆品月均消费来源：艾媒咨询 综上，考虑未来我国人均GDP的提升带动消费水平提升，以及整体化妆品行业增速，我们假设到2026年，化妆品人均消费水平达到韩国水平的33%，为 84.81美元（572元左右），其增速由9.13%（化妆品行业水平与化妆品人均消费水平增速均值）至GDP水平6%。 二、代工比例 在早期，化妆品品牌商资金实力较弱时，通常选择外包生产。后期实力增强，则选择自建产能，有利于保护自身配方、配合终端营销打造爆款，防止竞争者跟风模仿，快速响应市场。 因此，化妆品行业代工需求，主要来自于小品牌以及大品牌的部分外包。 1）不同品牌市占率 根据上一篇化妆品代工产业链分析（详见优塾产业链地图），参考2019年化妆品市场规模，分为国外品牌、成熟国产品牌、新锐品牌，分别占比为51%、24%、25%（券商统计）。 由于近年来国产化妆品蓬勃发展，加上社交营销的推广转化、消费观念的升 级，使得年轻人开始青睐国产品牌，特别是国产彩妆品牌。 例如，从2018-2021年淘系彩妆前十大品牌变动情况来看，完美日记、花西子，分别获得前两名，他们通过爆品策略，在线上实现爆发式成长，品牌势头强劲。 图：淘系彩妆排名情况来源：国金证券 因此，我们假设：未来五年，国外品牌占比下降至45.4%（参考券商每年下降0.8%），成熟国产品牌增至27.5%（参考券商，每年上升0.5%），新锐品牌上升至27.1%（参考券商每年上升0.3%）。 2）不同品牌代工比例 根据安信证券估计，2020年，国外品牌、成熟国产品牌、新锐品牌的代工比例 分别为40%、20%、100%。 由于不同品类的化妆品代工诉求不同，代工渗透率也存在差异，具体分析参看 上一篇化妆品代工产业链报告（详见优塾产业链地图）。 总体而言，对于新锐品牌，成本和速度需求是核心要点，对代工依赖高。对于成熟国产品牌，自主性较强，但特定品类和时段（节假日、促销活动）仍需要代工。对国外品牌，品牌形象和议价能力强，为平衡成本，适当选择代工，追 求成本产出比。 因此，我们维持原假设：新锐品牌的的代工比例维持不变，100%；外资品牌和成熟国产品牌代工比例每年增长0.5%； 三、代工价值比例 考虑代工厂研发专利提升，与客户粘性提高，一定程度上议价能力提高，但代工比例有上限，因为化妆品代工并不是化妆品产业链的核心环节，其价值比例 增长有限。 接下来，对核心增长驱动力，以及关键竞争优势，我们来挨个拆解： ………… 以上，仅为本报告部分内容。如需获取本文全文，以及其他更多内容，请订阅： 产业链报告库报告库。 识别二维码，订阅产业链报告库6·18报告库订阅一年送一年如需咨询，请添加工作人员微信 【版权、内容与免责声明】1）版权：版权所有，违者必究，未经许可不得翻版、摘编、拷贝、复制、传播。2）尊重原创：如有引用未标注来源，请联系我们，我们会删除、更正相关内容。3）内容：我们只做产业研究，以服务于实体经济建设和科技发展为宗旨，本文基于各产业内公众公司属性，据其法定义务内向公众公开披露之财报、审计、公告等信息整理，不采纳非公开信息，不为未来变化背书，不支持任何形式决策依据，不提供任何形式投资建议。我们力求信息准确，但不保证其完整性、准确性、及时性，亦不为任何个人决策和市场变化负责。内容仅服务于产业研究需求、学术讨论需求，不提供证券期货市场之信息， 不服务于虚拟经济相关人士、证券期货市场相关人士，以及无信息甄别力之