主营业务快速增长

香港股市|医药 药明康德（2359HK）主营业务快速增长 2022年上半年业绩略超预期 2022H1实现营业收入同比增长68.5%至177.56亿元人民币(下同)，股东净利润同比增长 73.3%至46.36亿元，反映核心业务经营情况的经调整Non-IFRS归母净利润同比增长 75.7%至43.01亿元。公司在二季度上海疫情期间将部分业务转移至其他实验室，导致二季度业绩表现好于预期。公司在全球主要市场收入均录得增长，来自美国客户收入同比增长104%至119.1亿元，来自中国客户收入同比增长27%至人民币31.75亿元，来自欧洲客户收入同比增长24%至18.53亿元。 主营业务表现亮眼，获取客户与项目能力不断加强 公司主营业务上半年总体表现亮眼，其中占收入总额73.1%的化学业务（WuXiChemistry）收入同比增长约101.9%至129.7亿元并超越预期，其他业务中除新药研发业务部（DDSU）业务收入低于去年同期外，其他板块均稳健增长。公司与全球大型药企维持合作关系的同时在中小型客户的拓展方面也非常成功，2022年上半年来自全球20大药 更新报告 评级：买入 目标价：176.7港元 股票资料（更新至2022年7月27日） 现价96.30港元 总市值325,125.16百万港 流通股比例（H股）88.12% 已发行总股本（H股）392.17百万 52周价格区间82.3-189.8港元 3个月日均成交额273.56百万港元主要股东李革等（占17.72%）来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 企的收入同比增长165%至78.6亿元，而来自其他客户的收入也同比增长31%至99亿元。公司主营业务化学业务获取项目能力不断加强，2022年上半年新增453个新项目。 未来业绩能见度仍然很强 我们认为公司未来几年的业绩能见度仍然很强，主要基于：1）公司的客户数量不断增加，2022年上半年新增逾650个客户。2）公司在药物早期研发方面的服务能力在不断提升，上半年药物发现阶段的收入同比增长36.5%至35亿元，未来这些项目将逐步进入后期临床阶段，将持续为公司带来收入。 (港元) 163.0 143.0 123.0 103.0 83.0 63.0 43.0 23.0 3.0 (百万股) 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 重申“买入”评级，目标价176.7港元 由于2022年上半年收入预测超越预期，我们将2022年收入与经调整Non-IFRS股东净利润预测分别上调5.4%与12.1%。考虑到目前疫情导致的不确定性仍然存在，我们维持2023-24E化学等主要业务收入预测。公司的DDSU业务上半年收入略微低于预期，我们轻微调整该业务收入预测，并将2023-24E公司总收入预测分别相应轻微下调0.1%、0.2%，经调整Non-IFRS净利润下调2.5%、2.6%。根据调整后DCF模型，我们维持“买入”评级，但将目标价从194.1港元调整至176.7港元，反应盈利预测的微调人民币汇率波动。 风险提示：（一）新冠反复导致生产受影响；（二）客户营受影响被迫减少研发支出；三）项目进展中出现问题可能导致中断 主要财务数据（百万人民币）（估值更新至2022年7月27日） 年结:12月31日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总收入 16,535 22,902 38,477 49,364 65,308 增长率（%） 28.5 38.5 68.0 28.3 32.3 股东净利润 2,960 5,097 8,188 9,115 12,016 增长率（%） 59.6 72.2 60.6 11.3 31.8 每股盈利（人民币） 1.05 1.74 2.79 3.10 4.09 市盈率（倍） 76.1 46.1 28.7 25.8 19.5 每股股息（人民币） 0.36 0.52 0.83 0.93 1.22 股息率（%） 0.44 0.63 1.00 1.12 1.47 每股净资产（人民币） 13.4 13.1 15.4 17.7 20.8 市净率（倍） 6.2 6.3 5.4 4.7 4.0 27-1-2213-3-2227-4-2211-6-2226-7-22 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 2022-3-28：药明康德（2359HK）获取订单能力不断增强，上调盈利预测 分析师 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 图表1：盈利预测调整（年结：12月31日，单位：百万人民币） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 旧预测 旧预测 旧预测 新预测 新预测 新预测 调整幅度（%） 调整幅度（%) 调整幅度（%) 营业收入 36,490 49,407 65,413 38,477 49,364 65,308 5.4 (0.1) (0.2) 服务成本 (22,528) (30,072) -39,534 (24,187) (29,876) (39,212) 7.4 (0.7) (0.8) 毛利 13,962 19,335 25,878 14,290 19,488 26,095 2.4 0.8 0.8 其他收入与收益 437 471 198 1,808 525 197 313.6 11.6 (0.5) SG&A (4,605) (6,235) (8,255) (4,339) (6,338) (8,386) (5.8) 1.7 1.6 研发开支 (1,387) (1,877) (2,486) (1,591) (2,221) (2,939) 14.8 18.3 18.2 经营溢利 8,407 11,693 15,335 10,168 11,453 14,968 20.9 (2.0) (2.4) 财务成本 (326) (399) (435) (231) (399) (435) (29.3) 0.0 0.0 联营合营损益 (335) (353) (370) (143) (150) (158) (57.2) (57.4) (57.3) 除税前利润 7,747 10,942 14,529 9,794 10,904 14,375 26.4 (0.3) (1.1) 所得税开支 (1,133) (1,600) (2,125) (1,529) (1,703) (2,245) 35.0 6.4 5.6 年度利润 6,614 9,342 12,405 8,265 9,202 12,130 25.0 (1.5) (2.2) 非控股权益 64 87 115 76 87 115 19.2 (0.1) (0.3) 股东净利润 6,550 9,255 12,290 8,188 9,115 12,016 25.0 (1.5) (2.2) NonIFRS经调整净利润 7,435 10,158 13,362 8,336 9,901 13,009 12.1 (2.5) (2.6) 来源：中泰国际研究部预测^Non-IFRS经调整净利润剔除股权激励开支、上市开支及可转换债券发行成本、可转换债券衍生金融工具部分的公允价值亏损、汇兑损益、并购所得无形资产摊销、权益类投资损益 图表2：DCF模型（年结：12月31日，单位：百万人民币） 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E EBIT 10,025 11,303 14,375 18,400 23,552 30,146 37,682 46,349 55,619 61,181 加：折旧及摊销 2,027 2,540 2,967 3,264 3,590 3,949 4,344 4,779 5,256 5,782 减：税费 (1,529) (1,703) (2,245) (2,772) (3,548) (4,541) (5,677) (6,982) (8,379) (9,216) 营运资本变动 (2,345) (221) (3,043) (3,895) (4,986) (6,382) (7,977) (9,812) (11,774) (12,952) 资本开支 (10,311) (7,218) (7,491) (6,687) (5,350) (6,574) (8,218) (10,108) (12,129) (13,342) 自由现金流 2,556 5,144 10,649 16,099 23,230 29,362 36,110 43,850 52,142 57,356 税后债务成本 3.6% 无风险利率 3.0% 风险溢价 8.5% 贝塔系数 1.0 权益成本 11.5% WACC 9.0% 永续增长率 5.0% 股权价值（百万港币） 518,953 每股内涵价值（港币） 176.7 图表3：每股股权价格敏感性分析（单位：港币） 永续增长率 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 8.2% 192.8 210.8 234.5 267.2 315.0 8.6% 171.4 185.1 202.6 225.7 257.8 WACC 9.0% 153.1 163.6 176.7 193.4 215.6 9.5% 138.2 146.3 156.3 168.7 184.7 10.0% 125.1 131.5 139.1 148.5 160.2 来源：中泰国际研究部预测 来源：中泰国际研究部预测 图表4：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元） 损益表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,535 22,902 38,511 49,364 65,308 税前利润 2,337 3,369 6,016 9,794 10,904 14,375 化学业务（WuxiChemistry) 9,588 14,087 28,284 36,273 48,534 折旧及摊销 963 1,136 1,480 2,028 2,541 2,968 测试业务（WuxiTesting) 3,278 4,525 5,601 7,285 9,476 营运资金变动 (755) (652) (1,451) (2,364) (189) (3,083) 生物学业务（WuxiBiology) 1,526 1,985 2,345 2,958 3,732 已付利息 128 196 128 231 399 435 公司CTDMO业务(WuXiATU） 1,056 1,026 1,292 1,680 2,184 已付税款 (411) (468) (769) (1,529) (1,703) (2,245) 国内新药研发服务部（DDSU) 1,065 1,251 956 1,128 1,331 其他 267 246 (1,026) 1,528 163 708 其他业务 22 28 34 41 51 经营业务现金净额 2,529 3,828 4,379 9,687 12,116 13,158 服务成本 (10,280) (14,637) (24,221) (29,876) (39,212) 资本开支 (2,538) (3,032) (6,942) (10,320) (7,218) (7,491) 毛利 6,255 8,266 14,290 19,488 26,095 其他 (2,050) (5,597) 2,314 134 362 361 其他收入与收益 553 1,891 1,808 525 197 投资活动现金净额 (4,588) (8,630) (4,628) (10,187) (6,856) (7,