化工行业：能源危机下光伏性价比凸显，光伏景气带动EVA机遇

能源危机下光伏性价比凸显，光伏景气带动EVA机遇 2022年7月29日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 洪英东化工行业分析师 执业编号：S1500520080002联系电话：+86010-83326848 邮箱：hongyingdong@cindasc.com 张燕生化工行业首席分析师 执业编号：S1500517050001联系电话：+86010-83326847 邮箱：zhangyansheng@cindasc.com 证券研究报告行业研究 专题研究报告行业名称化工行业投资评级 上次评级 能源危机下光伏性价比凸显，光伏景气带动EVA机遇 2022年7月29日 本期内容提要: 能源危机下传统能源成本上升。2022年以来，地缘政治冲突加剧短期导致贸易转移，传统能源价格持续上行，世界银行预计2022年能源价格将上涨50%以上。而贸易转移受制于油气贸易基础设施建设不 完善，且由于疫情影响下油气行业劳动力短缺、可用设备不足等问题导致大规模运输基础设施建设需要较长时间，在各国能源低碳转型路径已定的情况下，即使加大油气行业投资也未必能带来足够的投资回报，这为削弱全球油气上游资本增加了动力。 化石能源价格高位叠加光伏成本降低，光伏性价比优势愈发凸显。全球能源转型本就是大势所趋，2020年全球太阳能能源消费占一次能 源消费比已达1.4%，太阳能已成为所有一次能源中增长速度最快的能源板块。传统化石能源价格上升增加了可再生能源竞争力，且由于光伏技术的发展，光伏度电成本有明显下降。CPIA预计2022年全球新建投产公用事业规模光伏发电项目平均LCOE将低至0.04美元 /KWh，比最便宜的化石燃料竞争者（燃煤电厂）低了约27%。而从安装成本和平均发电成本来看，太阳能光伏已成为可再生能源中最具性价比的选择，其中2020年总安装成本为883美元/kW，平均发电 成本为0.057美元/kWh，其安装成本相较其他可再生能源具有无可比拟的优势，在具有充足太阳能资源的地区，有望降低其投资门槛，提速清洁能源转型。在双碳目标和技术降本的双重作用下，光伏装机量预计在未来�年快速增长。根据CPIA的预测，中性情况下，全球光伏新增装机量有望从2021年170GW增长到2025年300GW，我国光伏新增装机量有望从2021年54.9GW增长到2025年100GW。 胶膜推动高技术壁垒EVA产品需求。光伏胶膜是光伏组件不可缺少的一部分，在光伏组件中成本占比约8%。我们预计中性情况下2021年我国光伏级EVA的需求达到82万吨，而国内三家能生产光伏级 EVA的企业最多能产出25万吨，光伏级EVA进口依赖度超过60%。根据CPIA对全球新增光伏装机量的预测，光伏胶膜需求增长进而拉动光伏级EVA的需求，我们预计2022-2024年保守情况下我国光伏级EVA的需求将分别为85、100、112万吨，而乐观情况下将达到123、146、164万吨。从新增产能方面来看，在相对乐观的假设之下，2022-2024年我国光伏级EVA产能上限分别为47、65、83万吨，产能依旧远不及需求。而新增产能还面临着投产时间、VA含量不能满足光伏级需求等方面的不确定性。海外新增产能方面，扩产或新产的公司较少，带来的产能增量不明显，我们预计2022-2025年全球光伏级EVA产能上限为100、118、139和178万吨，全球供需依然紧张。光伏胶膜在光伏组件成本中占比较低，在供需紧张的情况下，涨价更能够被下游企业接受，预计未来一两年价格将继续维持高位。 相关标的：光伏级EVA产能较大的东方盛虹（斯尔邦），光伏级EVA 产能确定性增量的联泓新科。 风险因素：光伏新增装机量不及预期；疫情反复影响产能。 目录 投资要点5 光伏发电：能源危机下光伏性价比凸显，全球加码可再生能源布局成必然之势6 光伏胶膜：EVA和POE，高技术壁垒铸造高盈利14 1、EVA胶膜占据光伏胶膜市场主要比例14 2、产能：光伏级EVA树脂产能不足，2023年以后有望缓解17 3、成本有效支撑EVA价格20 4、需求旺盛、成本支撑，EVA毛利高位震荡22 投资建议23 风险因素24 表目录 表1：2010年与2020年可再生能源不同技术的总体安装成本和平准发电成本趋势8 表2：透明EVA胶膜、白色EVA胶膜、POE胶膜比较14 表3：MFI不变下，VA含量增加EVA材料性能变化情况15 表4：不同VA含量下EVA树脂的典型应用16 表5：2022-2025年光伏胶膜需求量（亿平方米）16 表6：EVA胶膜比例测算16 表7：EVA树脂材料使用量测算17 表8：国内EVA产能情况（截止2022年6月，单位：万吨）17 表9：EVA不同工艺产品的性质18 表10：2022-2024年预计我国EVA新增产能情况（万吨）18 表11：我国光伏级EVA产能及需求预测（万吨）19 表12：海外及中国台湾EVA产能情况（万吨）19 表13：2017-2022乙烯表观年度消费量（单位：万吨）20 表14：2019-2022醋酸乙烯表现年度消费量（单位：万吨）21 表15：醋酸乙烯年度消费结构21 图目录 图1：2015-2022年布伦特原油和欧洲天然气价格变动情况（美元）6 图2：2000-2020年全球太阳能能源消费及占一次能源比例7 图3：2020年全球一次能源结构占比7 图4：2000-2020年全球能源消费变动情况7 图5：2019~2021全球光伏发电最低中标电价（美分/KWh）8 图6：光伏发电LCOE成本下降情况8 图7：世界和中国光伏装机容量（GW）及中国占比（%）9 图8：我国新增光伏装机容量（GW）及光伏装机增速（%）9 图9：我国光伏新增装机量预测（GW）10 图10：全球光伏新增装机量预测（GW）10 图11：单玻晶硅组件结构示意图10 图12：双玻晶硅组件结构示意图10 图13：单晶、多晶产品电池效率及占比（%）11 图14：光伏产业链示意图12 图15：2019年光伏组件成本占比情况12 图16：2018-2025年不同封装材料的市场占有率发展趋势15 图17：EVA胶膜制造工艺过程15 图18：EVA价格（元/吨）20 图19：乙烯价格（美元/吨）21 图20：醋酸乙烯价格（元/吨）22 图21：EVA、乙烯、醋酸乙烯价格及EVA价差（元/吨）22 投资要点 在化石能源价格高起的背景下，光伏发电景气带动EVA需求攀升。光伏胶膜是光伏组件不可缺少的一部分，在光伏组件中成本占比约8%，其中EVA胶膜是目前占比最高的胶膜产品。2021年我国光伏级EVA实际消费量达到 76.0万吨，而根据百川盈孚，国内目前仅斯尔邦（东方盛虹收购）、联泓新科、宁波台塑有光伏级EVA树脂的产能，最多能有25万吨，光伏级EVA进口依赖度超过60%。根据CPIA对新增光伏装机量的预测，新增光伏装机量大大拉动光伏胶膜以及光伏级EVA的需求，我们预计2022-2025年保守情况下我国光伏级EVA的需求将分别为91、107、121、134万吨，而乐观情况下将达到123、146、164、181万吨。 不同于市场预期，即便国内大批EVA正逐步投产，我们预测光伏级EVA的产能依旧不及需求。根据我们的测算， 从新增产能方面来看，在如期投产、能产尽产的假设之下，2022-2025年我国光伏级EVA产能上限分别为46、64、82和115万吨，产能依旧不及需求。而新增产能面临着未必能如期投产、VA含量爬坡需要时间等问题，可能更加滞后。海外新增产能方面，扩产或新产的公司较少，带来的产能增量不明显，我们预计2022-2025年我国光伏级EVA产能上限为47、65、83和116万吨，全球供需依然紧张。国内新增产能方面，光伏EVA产能较少。建议关注光伏级EVA产能较大的东方盛虹（斯尔邦），以及新增产能的联泓新科。 光伏发电：能源危机下光伏性价比凸显，全球加码可再生能源布局成必然之势 地缘政治冲突加剧短期导致贸易转移，传统能源价格持续上行。自2022年2月以来，俄乌冲突已持续4个月之久，尽管冲突之前欧盟约40％的天然气进口和近1/3的原油进口来自俄罗斯，但受制于地缘政治影响下欧洲极力摆脱对俄的油气依赖，俄罗斯也寻找新的油气销售渠道，冲突导致的贸易和生产中断，对全球大宗商品市 场造成巨大冲击，全球能源价格持续飙升。据世界银行2022年4月发布的《大宗商品市场展望》，预计2022年能源价格将上涨50%以上，随后在2023年和2024年回落，其中2022年布伦特原油平均价格为每桶100美元，是2013年以来的最高水平，比2021年提高40%以上，2022年（欧洲）天然气价格将是2021年的两倍，煤炭价格将上涨80%，均创历史新高。 图1：2015-2022年布伦特原油和欧洲天然气价格变动情况（美元） 140 120 100 80 60 40 20 2015-01 2015-04 2015-07 2015-10 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 0 世界银行:欧洲天然气世界银行:布伦特原油 资料来源:Wind，信达证券研发中心 能源低碳转型路径已定，贸易转移影响时间上不确定性高。2022年5月18日欧盟公布了最新的RePowerEU 行动方案，将欧盟2030年可再生能源在总能源供应中的占比目标提高到45%，计划到2025年欧盟内的光伏装机容量提高至320GW，较2020年翻番，2030年的光伏装机容量将达到600GW，成为欧盟主要的电力来源，其中超过一半来自屋顶太阳能产能。俄乌冲突导致的国际油气供需贸易转移受制于欧盟与美国和卡塔尔等地之间的油气贸易基础设施建设不完善，进而导致油气市场的交易不畅和交易成本提升。而全球能源低碳转型和推动非化石能源发展趋势无法逆转，全球油气上游资本的支出整体呈下降趋势，2021年全球油气行业投资规模仅为疫情暴发前的70%。尽管由于俄乌冲突短期带来的建设需求，但考虑到现阶段投资未来产生的收益将随清洁能源占比提升而下降，叠加疫情影响下油气行业劳动力短缺、可用设备不足等问题，市场切换所需要的大规模运输基础设施建设需要较长的时间，进一步缩减投资回报，因此油气行业未必能有足够动力大规模增加投资弥补现有能源缺口。 近年来太阳能在一次能源消费结构中异军突起。随着气候变化成为全球性的非传统安全问题，全球能源结构转型迫在眉睫，可再生能源正经历着全球推广的浪潮，其中全球可再生能源占一次能源消费比已由2010年的1.9% 提升至2020年的5.7%，而可再生能源中（太阳能/风能/其他可再生能源）太阳能为自2004年以来能源消费增速遥遥领先的能源板块，2020年全球太阳能能源消费占一次能源消费比已达1.4%。 图2：2000-2020年全球太阳能能源消费及占一次能源比例图3：2020年全球一次能源结构占比 太阳能（艾焦）太阳能/一次能源 81.6% 71.4% 61.2% 51.0% 40.8% 30.6% 20.4% 10.2% 00.0% 石油天然气煤炭核能水电可再生能源 6% 7% 4% 31% 27% 25% 资料来源:BP，信达证券研发中心资料来源:BP，信达证券研发中心 图4：2000-2020年全球能源消费变动情况 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720