宏观大类点评：加息幅度符合预期，风险资产再迎反弹窗口

期货研究报告|宏观大类点评2022-07-28 加息幅度符合预期，风险资产再迎反弹窗口 研究院 侯峻 从业资格号：F3024428投资咨询号：Z0013950 联系人 彭鑫FICC组 010-64405663 pengxin@htfc.com从业资格号：F3066607 蔡劭立FICC组 0755-23887993 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 高聪FICC组 021-60828524 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 孙玉龙FICC组 0755-23887993 sunyulong@htfc.com从业资格号：F3083038投资咨询号：Z0016257 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 我们认为，虽然美国经济下行压力增加，但美联储仍以抑制通胀为核心目标，至少在三季度，通胀仍具韧性以及就业强劲的支撑下，美联储的加息节奏难以显著放缓。 短期而言，加息兑现后，风险资产迎来反弹窗口期；中期而言，衰退交易或仍是市场主旋律。 核心内容 ■事件 北京时间7月27日周四，在美联储FOMC货币政策会议上，美联储宣布了2022年的第四次加息，加息75bp至2.25%-2.5%。 ■会议要点 会议声明要点如下：一、将基准利率上调至2.25%-2.5%区间，为连续两次加息75bp，同时，将贴现率从1.75%上调至2.5%，储备余额利率从1.65%上调至2.4%；二、重申高度关注通胀风险，并认为持续加息是合适的，坚定致力于让通胀回落至2%的目标；三、将按计划在9月加速缩表，MBS和国债每月缩减上限均提升一倍。 会后鲍威尔新闻发布会要点：一、强烈承诺将压低美国通胀，“有必要”将通胀压低至2.0%。将针对通胀回落寻找令人信服的证据；二、认为美国经济增速虽然放缓，但并未进入经济衰退；三、就业市场紧俏，劳动力需求依然强劲，劳动力供给受到抑制；四、缩表工作运行良好，预计将耗费2-2.5年时间达到均衡状态；五、必要时将毫不迟疑地采取更 大幅度的行动，美联储在利率行动方面将不再提供那么清晰的前瞻指引。 ■会议点评 通胀屡超预期，并续创新高是导致美联储连续两次加息75bp的核心因素。美国6月CPI同比上涨9.1%，预期8.8%，前值8.6%，续创1981年12月以来新高。能源价格的持续攀升，且对CPI能源项的滞后传导是造成CPI迟迟未见顶并持续超预期的主要原因，6月能源项环比上涨7.5%，为上涨幅度最大的分项，其他分项均有不同程度的提速，反映能 源价格大幅走高已渗透各个领域，居高不下的通胀为美联储施加了更强的紧缩压力。 抑制通胀仍为核心目标，三季度加息步伐难以显著放缓。一方面，通胀居高不下，就业强劲促使美联储难以放缓加息步伐；另一方面，持续收紧的货币政策加剧经济下行压力，为保护经济软着陆，美联储亦不能加快加息步伐。我们判断，虽然美国经济下行压力增加，但美联储仍以抑制通胀为核心目标，至少在三季度，通胀仍具韧性以及就业强劲的 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 支撑下，美联储的加息节奏难以显著放缓。 ■行情分析 加息落地后，风险资产加速反弹。道指上涨1.37%，标普500上涨2.62%，纳指上涨4.06%；10Y美债利率小幅回落至2.791%；美元指数下跌0.69%；布伦特原油期货结算价上涨2.1%，美国原油期货结算价上涨2.4%，美国期金上涨0.1%。 CME“美联储观察”显示市场对未来加息幅度仍存分歧。FOMC声明后据CME“美联储观察”显示，美联储加息至2.75%-3.0%的概率由48.8%降至45.7%，加息至3.0%-3.25%的概率由43.1%升至47.2%。11加息至3.0%-3.25%的概率由37.5%降至36.9%，加息至3.25%-3.5% 的概率由44.4%升至46.2%。美联储OIS掉期交易显示，12月联邦基金利率将达到3.4%，2022年剩余时间将累计加息107个基点。与FOMC声明前基本一致。 6月以来，市场从交易滞胀转为交易衰退。美国制造业PMI的下滑和10y-3m利差的倒挂均加剧了市场对于未来经济步入衰退的担忧，即使在就业如此强劲、PMI仍处于荣枯线上方的情形下，市场亦提前交易美国经济衰退，使得三季度以来，呈现�CPI虽然再创新高，但大宗商品持续下行，美债通胀预期部分加速回落的局面。 我们判断，短期而言，加息兑现后，风险资产迎来反弹窗口期；中期而言，衰退交易或仍是市场主旋律。通过复盘衰退时期的资产价格表现来看，一、股指表现较为中性，并非必然下跌，纳指上涨概率为57%，道指上涨概率为43%；二、商品下行概率较大，黄金相对抗跌，原油及其他主要商品上涨概率仅14%，黄金上涨概率超50%；三、美元指数易涨难跌，美债利率易跌难涨，美元上涨概率超70%，美债利率上涨概率仅14%。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 表1：近几次重要FOMC议息会议摘要 2022年7月会议2022年6月会议2022年5月会议2022年3月会议 经济活动 没有迹象表明经济步入衰退，劳动力依然强劲，劳动力供给受到抑制，部分证据表明，劳动力需求可能略微放缓。 经济活动在第一季小幅下降后似乎已有所回升。最近几个月就业增长强劲，且失业率保持在低位。 今年一季度有所下滑，但家庭支 �和企业固定投资仍然表现强劲。近几个月来，就业岗位增长扎实，失业率已经大幅下降。 经济活动和就业指标保持强劲 通胀仍然居高不下，反映�与疫通胀情有关的供需失衡、能源价格上 涨和更广泛的物价压力。 通胀仍然高企，反映�与疫情有关的供需失衡、能源价格上涨和更广泛的物价压力。 通货膨胀水平仍然处于高位，反映了与疫情有关的供需失衡、能源价格上涨以及更为广泛的价格压力。 通货膨胀仍然居高不下，反映�与大流行、能源涨价及更广泛的涨价压力相关的供需失衡。 对后续经济和通胀的观点 俄乌冲突正在造成巨大的民生和经济困难。冲突和相关事件正在给通胀制造额外的上行压力，并正在拖累全球经济活动。此外，供应链断裂可能会加剧。委 员会高度关注通胀风险。 俄乌冲突正在造成巨大的民生和经济困难。冲突和相关事件正在给通胀制造额外的上行压力，并正在拖累全球经济活动。此外，供应链断裂可能会加剧。委 员会高度关注通胀风险。 俄罗斯对乌克兰的入侵正在造成巨大的人道与经济困难。这对美国的经济影响是非常不确定的。入侵和相关事件正在对通货膨胀造成额外的上升压力，对可能对经济活动产生影响。此外，中国的疫情封控可能会加剧供应链的破坏。委员会高度关注着 通胀风险。 俄乌冲突对美国经济的影响高度不确定，或对通胀造成额外的上行压力。 利率和购债规模 委员会决定将联邦基金利率的 目标区间上调至2.25%至2.5%，并预计继续上调该目标区间将是合适之举。此外，如5月份发布的《缩减美联储资产负债表规模的计划》所述，将按计划在9月加速缩表，MBS和国债每月缩减上限均提升一倍。 委员会决定将联邦基金利率的目标区间上调至1.5%至1.75%，并预计继续上调该目标区间将是合适之举。此外，如5月份发布的《缩减美联储资产负债表规模的计划》所述，委员会将继续减持美国国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券。 委员会决定将联邦基金利率的目标区间提高到0.75%-1%。并预计利率目标区间的持续提高将是适当的。此外，委员会决定在6月1日开始减少其持有的国债、机构债务以及MBS，正如与本声明同时发布的《缩减美联储资产负债规模的计划》中所述。 FOMC的委员会后投票决定，将政策利率联邦基金利率的目标区间上调25个基点，升至0.25%到0.50%。 资料来源：Wind华泰期货研究院 图1：美国CPI各分项环比热力图丨单位：% 数据来源：Wind华泰期货研究院 图2：CME美联储观察隐含加息概率 数据来源：CME华泰期货研究院 图3：美国经济月度热力图丨单位：% 数据来源：Wind华泰期货研究院 图4：美债期限利差对PMI的领先性丨单位：% 数据来源：Wind华泰期货研究院 表2：2007年至今美联储资产负债表和各类资产的相关性丨单位：% 美元指数 纳指 沪深300 CRB综指 10Y中债利率 10Y美债利率 纳指 0.503864 1 沪深300 0.155775 0.697077 1 CRB综指 -0.32079 0.426803 0.593739 1 10Y中债利率 -0.67326 -0.47028 -0.33303 0.332823 1 10Y美债利率 -0.3375 -0.6707 -0.56828 -0.52562 0.618534 1 美联储资产负 债表规模 0.434983 0.903195 0.684515 0.567008 -0.49639 -0.84967 资料来源：Wind华泰期货研究院 表3：美国往轮衰退周期下大类资产表现丨单位：% 2020/1-202 美元指数 纳指道指 10Y美 债利率绝对变化 CRB综 合 CRB食 品 CRB油 脂 CRB家 畜 CRB金 属 CRB工 业原料 CRB纺 织品 黄金原油 0/41.70%-13.84%-2.86%-0.87-12.60%-15.97%-13.36%-17.38%-15.37%-10.20%-3.56%7.48%-56.41% 2014/10-2013.22%2.22%5.83%-0.41-9.57%-12.85%-17.31%-19.06%-17.21%-7.23%0.90%1.95%-35.71% 15/3 2011/12-203.23%7.00%13.08%-0.360.09%5.58%2.46%6.49%-5.92%-3.54%-7.29%2.75%-1.60% 12/7 2008/7-20010.89%-22.87%-32.19%-1.74-31.47%-29.33%-47.33%-43.46%-49.27%-32.80%-9.29%-5.77%-52.90% 8/12 1997/10-19-1.54%23.37%37.59%-1.19-21.05%-21.29%-21.17%-34.52%-25.57%-20.87%-12.05%-7.69%-47.40% 98/12 1989/5-199-20.45%10.33%-7.17%-0.57-8.72%-8.29%-9.78%1.31%-21.36%-10.74%1.39%1.16%13.72% 1/1 1980/11-1924.35%-17.01%-13.80%1.31-16.49%-16.66%-14.35%-5.55%-18.71%-15.88%-14.73%-41.49%-1.61% 82/2 平均涨跌幅4.49%-1.54%0.07%-0.55-14.26%-14.12%-17.26%-16.02%-21.92%-14.47%-6.37%-5.94%-25.99% 上涨概率71.43%57.14%42.86%14.29%14.29%14.29%14.29%28.57%0.00%0.00%28.57%57.14%14.29% 资料来源：Wind华泰期货研究院 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发�与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发 �通知的情形下做�修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。