真人影视龙头，动画领域“质、量”齐抓坐稳行业头把交椅

光线传媒（300251） 公司研究/公司深度 真人影视龙头，动画领域“质、量”齐抓坐稳行业头把交椅 2022-07-26 报告日期： 投资评级：买入（首次） 主要观点： 电影业务长期竞争优势不变，“以小博大”战略推动毛利率提升 收盘价（元）8.36 近12个月最高/最低（元）12.60/6.35 总股本（百万股）2,934 流通股本（百万股）2,787 流通股比例（%）95.01 总市值（亿元）245 流通市值（亿元）233 公司价格与沪深300走势比较 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@h怀zq.com 相关报告 1.百度集团-SW（9888.HK）22Q2前瞻：短期承压，发力AI，赋能百业2022-07-22 2.行业点评：游戏版号送审节奏有望提速，文化产品出海持续提高景气度2022-07-22 3.分众传媒（002027.SZ）：受疫情扰动业绩短期承压，静待疫情后消费回暖业绩恢复2022-07-20 4.美团-W（3690.HK）2Q2022业绩 前瞻：两大主业加速恢复，新业务高质量增长2022-07-18 5.行业点评：游戏版号发放常态化，行业有望迎来有序修复2022-07-136.携程集团-S22Q1点评：国内业务恢复领先行业，国际业务强势增长2022-06-30 7.百度集团-SW：深耕AI云计算和智能驾驶，老牌巨头再启航2022- 06-28 光线传媒自2015年以后，几乎每年都会出品发行至少一部票房超过 10亿元的电影，通过数十余年的经验积累，光线传媒已经渐渐找到了市场主流的内容偏好，凭借其灵敏的市场嗅觉及优秀的内容筛选能 力，精品爆品层出不穷，光线传媒也凭此逐渐坐稳电影行业龙头地位，除此之外，光线传媒“以小博大”战略效果明显，低成本撬动高额收益，从而使得光线传媒电影业务毛利率领先于行业其他玩家。 上半年电影行业受高线城市疫情爆发影响严重，5月之后迎来快速回暖 今年上半年高线城市疫情爆发后，行业再次迎来“寒冬”，3月至5 月国内观影人次与票房收入都出现断崖式下跌，但随着5月之后疫情 得到有效管控，行业在6月份得到回暖，观影人次与票房收入下降趋势都得到大幅收窄，预计随疫情常态化管理后，今年下半年行业会进一步加快修复速度。 电视剧及网剧业务顺应行业趋势布局网剧，具备输出头部剧集能力 光线传媒电视剧及网剧业务凭借其二十余年的经验积累，已经具备了热门剧集的制作能力，此外，公司也在顺应行业趋势，业务布局主要以网剧为主，充分享受互联网流量红利。 高筑墙、广积粮，坐稳动画行业头把交椅 自2019年以来，公司制作发行了诸多国内现象级动画影片，如《哪吒之魔童降世》、《姜子牙》、《大鱼海棠》，在很大程度上为国产动画影片撕去了低幼、劣质的标签，此外，光线传媒在该领域“质、量”齐 抓，目前储备的动画类影片充足，2022年上映数量有望达到历史之最，按公司计划，以后每年都会推出约2-3部动画影片，其中不乏《哪吒2》、《姜子牙2》、《大鱼海棠2》具备强大号召力的动画影片续作。 艺人经纪与公司影视业务产生协同效应，降本增效明显 经纪与其他业务发展速度明显，目前已成为公司�二大业务板块，艺 人经纪方面，公司旗下多位艺人的知名度及商业价值持续提升，为公司带来了更多的影视业务、商务合作等资源和机会，此外，公司电影、电视剧/网剧及艺人经纪业务之间的协同效果日益增强，为公司影视剧业务发展降低了制作成本。 投资建议 我们预计公司2022-2024营收为20.81亿元/25.18亿元/28.82亿元， 归母净利润分别为7.88亿元/10.87亿元/13.30亿元。随着疫情得到有效控制，电影行业修复速度有望回升，公司主营业务有望随之回暖。我们看好公司通过数十余年的经验积累对市场主流内容偏好的把握能力，以及“以小博大”用低成本撬动高额收益的能力；同时看好动画电影的发展空间，公司在该领域“质、量”齐抓，动画类影片储备充足，建议关注年内《深海》的上映进展。公司稳居电影行业龙头，根据可比估值法，我们给予公司2022年37.90xPE，对应合理股价 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 11.47元人民币。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 疫情持续扰动导致行业恢复速度不及预期；票房不及预期；政策及监 管环境趋严加大影视剧作品过审的风险 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1168 2081 2518 2882 收入同比（%） 0.7% 78.2% 21.0% 14.5% 归属母公司净利润 -312 788 1087 1330 净利润同比（%） -207.1% 352.9% 37.9% 22.3% 毛利率（%） 38.3% 57.5% 57.3% 57.2% ROE（%） -3.3% 8.2% 10.1% 11.0% 每股收益（元） -0.11 0.27 0.37 0.45 P/E — 32.91 23.86 19.50 P/B 2.71 2.69 2.42 2.15 EV/EBI̘DA 58.23 22.46 18.80 14.85 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1光线传媒的基本情况6 1.1公司发展历程：从电视娱乐公司向电影公司成功转型6 1.2股权结构：核心员工持股计划发挥经营活力7 1.3业务布局：影视业务为根，经纪业务成�二大增长力9 1.4财务数据：净利受减值影响，主业竞争优势不变10 2电影：受疫情影响严重，2021年已开启修复通道12 2.1电影大盘：国内票房市场坐稳全球�一，行业修复速度远超海外12 2.2发展趋势：国产电影成为市场主流，下沉市场规模逐步扩大17 2.3公司电影业务：行业龙头地位保持不变，疫情之下彰显韧性18 3动画电影：头部效应显著，“减量提质”趋势明显24 3.1动画电影大盘：国产片影响力逐步提升，国产动画占据国内主要市场24 3.2光线传媒动画电影：行业头号玩家，“质、量”齐抓保证内容持续输出27 3.3动画衍生品：长期看，未来具备广阔变现空间31 4电视剧及网剧：OTT挤压有线电视市场空间，网剧成为电视剧行业主力军32 4.1电视剧及网剧大盘：作品数量有所收窄，行业逐渐向“精品化”发展32 4.2光线传媒电视剧及网剧：顺应大势布局网络剧，具备输出头部剧集能力35 5艺人经纪及其他：内部效应显著，为公司影视剧业务降本增效38 6产业投资：发展迅速，成为公司�二大业务板块40 6.1产业投资：股权投资拓展产业链触角，长期股权投资带来丰厚收益40 6.2猫眼：宣发阶段与公司电影业务可形成战略合作，在线票务市场回归理性，迎来利润收获期41 7盈利预测与估值44 风险提示：45 财务报表与盈利预测46 图表目录 图表1光线传媒历史沿革6 图表2光线传媒股权结构（截至2022一季度）7 图表3光线传媒十大股东8 图表4第一期员工持股计划8 图表5第二期员工持股计划8 图表6光线传媒业务布局9 图表7光线传媒营收2015-2022Q110 图表8光线传媒营收结构2015-202110 图表9毛利率同行业对比2018-2022Q111 图表10净利率同行业对比2018-2022Q111 图表11净利润及归母净利对比2016-2022Q111 图表12费用率对比2015-2022Q111 图表13管理费用率同行业对比2018-2022Q112 图表14销售费用率同行业对比2018-2022Q112 图表15国内电影产业链图谱13 图表16全国电影票房收入（亿元）14 图表17中国与北美地区票房收入对比（亿美元）14 图表18中国GDP/社零/电影票房增速对比15 图表19中国观影人次（亿人次）15 图表20全国电影票房收入（亿）2022.1月-7月15 图表21国内观影人次（亿人次）2022.1月-7月15 图表22中国电影院银幕数（块）16 图表23中国电影平均票价（元）16 图表24近年来电影行业相关政策16 图表25中国电影票房收入占比（按城市等级分）17 图表26中国电影票房收入（按城市等级分:亿元）17 图表27中国电影院数量占比（按城市等级分）18 图表28中国电影产量（按片源分:部）18 图表29中国电影票房收入占比（按片源分）18 图表30中国电影票房收入（按片源分:亿元）18 图表31中国电影产业链票房分账模式19 图表32光线传媒电影类型20 图表33光线传媒投资及发行的部分电影（票房10亿元以上）20 图表34光线传媒投资及发行的部分喜剧类电影21 图表35光线传媒投资及发行的部分爱情类电影21 图表36光线传媒电影业务收入（亿元）22 图表37光线传媒“以小博大”代表作22 图表38行业主要玩家电影业务毛利率对比23 图表39光线传媒2022年内有望上映的电影23 图表40中国动画类电影票房收入（亿元）25 图表41中国电影票房收入结构（按类型分）25 图表422021年动画类影片票房榜TOP525 图表43中国动画类电影数量（按产地分：部）26 图表44中国动画类电影票房结构（按产地分）26 图表45中国动画类电影数量（按票房收入分：部）26 图表46中国动画电影票房收入结构27 图表47彩条屋部分投资企业27 图表48光线传媒投资及发行的动画类电影（2015-至今）28 图表49光线传媒协助推广的引进动画类电影（2015-至今）28 图表502015-2021年主出品国产动画电影累计票房TOP10影视公司28 图表51部分动画影片影票购买年龄分布29 图表52动画类影片首日票房排行榜TOP530 图表53光线传媒“封神宇宙”系列动画类电影预制项目30 图表54光线传媒动画类电影项目规划30 图表55中国二次元周边市场规模（亿元）31 图表56《哪吒之魔童降世》部分周边展示31 图表57《大鱼海棠》部分周边展示32 图表58一本漫画部分代表作展示32 图表59全国制作发行电视剧部数（部）33 图表60全国电视剧备案数（部）33 图表61广播电视及网络视听收入2019-202133 图表62电视剧及网络剧上线量对比34 图表63互联网视频用户规模（亿）34 图表64互联网视频付费用户数（亿）34 图表65有线广播电视入户率35 图表66有线广播电视与OTT用户规模35 图表67光线传媒电视剧及网剧业务收入（亿元）36 图表68光线传媒部分电视剧及网剧作品2019-202136 图表69光线传媒网剧预制项目37 图表70艺人经纪及其他收入（亿元）38 图表71光线传媒旗下部分新生代艺人38 图表72光线传媒旗旗下新生代艺人参与的公司投资发行的部分影视剧39 图表73新导演计划代表人物及主要作品39 图表74扬州·中国电影世界项目规划图40 图表75光线传媒长期股权及其他权益投资工具（亿元）41 图表76光线传媒投资收益及占比41 图表77国内在线票务市场图谱42 图表78猫眼、淘票票APPMAU（万人）43 图表79猫眼、淘票票APPDAU（万人）43 图表80猫眼市占率（按出票数计）43 图表81猫眼销售费用及归母净利润对比（亿元）44 图表82可比公司估值表45 1光线传媒的基本情况 1.1公司发展历程：从电视娱乐公司向电影公司成功转型 光线传媒成�于1998年，并且于2011年在深交所正式挂牌上市，成为继华谊兄弟、华策影视之后�三家在内地上市的影视公司，经过二十余年的发展，光线传媒已经实现了从电视节目公司至电影制作发行公司的成功转型。截至今日，光线传媒已经成为中国最大的民营传媒娱乐集团，涵盖了电影及电视剧的投资、制作发行，艺人经纪，实景娱乐等主营业务内容。 图表1光线传媒历史沿革 资料来源：华安证券研究所整理 1998-2004（致力于电视节目制作发行）：光线传媒成�之初前身为“光线电视策划研究中心”，致力于发展电视娱乐节目，1999年其制作的�一档节目《中国娱乐报道》自上线后一炮而红，自播出后三个月，