2022年中全球黄金市场展望

2022年中全球黄金市场展望 在通胀、加息和不确定性之间寻求平衡 关于世界黄金协会 世界黄金协会是全球黄金领域的专业机构。 我们致力于运用专业知识与广泛经验，提高公众对黄金市场的了解，并展现黄金对个人、投资者及全世界的价值。 合作是我们发展的基石。我们的会员包括全球最具前瞻性的黄金开采公司。我们结合会员及其他行业伙伴的见解与智慧，努力发挥出黄金作为发展催化剂的变革性作用，以满足多元化的社会需求。我们通过制定标准，拓展黄金获取渠道，以及解决限制黄金应用的障碍，来促进市场需求，为黄金市场打造充满活力的可持续发展未来。依托在伦敦、纽约、北京、上海、孟买和新加坡设立的办事处，我们在全球范围内产生积极影响。 欲了解更多信息 请联系研究与策略部门： 目录 2022年中全球黄金市场展望2 2022年加息的影响大过通胀风险2 未来展望：“走钢索”的投资者4 货币政策不确定性或将加剧市场波动4 通胀见顶后或仍高企4 实际利率可能保持低位5 投资者资产配置面临艰难抉择5 消费者需求可能面临阻碍6 影响黄金行为的决定性因素6 AdamPerlakyadam.perlaky@gold.org +12123173824 JohanPalmbergjohan.palmberg@gold.org +442078264786 KrishanGopaulkrishan.gopaul@gold.org +442078264704 LouiseStreetlouise.street@gold.org +442078264765 MukeshKumarmukesh.kumar@gold.org +91223173826 RayJiaray.jia@gold.org +862122261107 JuanCarlosArtigasGlobalHeadofResearchjuancarlos.artigas@gold.org +12123173826 JohnReade ChiefMarketStrategist john.reade@gold.org +442078264760 2022年中全球黄金市场展望 2022年下半年，全球投资者将面临颇具困难的市场环境，需要驾驭加息、高通胀和地缘政治风险等多重严峻挑战。短期内金价可能会受到实际利率、全球央行收紧货币政策的节奏及其控制通胀水平的效果等多因素影响。我们认为： 加息可能会对黄金造成不利影响，但这些鹰派政策预期多数已体现； 同时，持续的通胀和地缘政治风险或将支撑投资者对黄金的避险需求； 在潜在滞胀环境中，股票和债券的不佳表现也可能会对黄金起到支撑。 2022年加息的影响大过通胀风险 截至上半年结束时，金价上涨0.6%，6月末收盘报1,817美元/盎司。1俄乌冲突爆发之初，投资者在地缘政治风险增加的背景下寻求高质量、高流动性的对冲手段，因而抬高了当时的金价；但随着投资者将注意力转移到货币政策和更高的债券收益上，金价回吐了部分涨幅。5月中旬时，在利率上行和风险高企的拉锯战中，金价稳定下来。这些风险和不确定性包括持续高通胀以及俄乌长期冲突对全球增长的潜在影响，并对黄金产生了支撑。 上述影响也体现在了COMEX黄金期货净多仓位和黄金ETF流动方面。年初黄金ETF流入势头强劲，随后5-6月出现部分流出；截至6月底，本年度黄金ETF仍实现约合153亿美元 （242吨）的净流入。 我们的短期金价表现归因模型(GRAM)证实了上述观点。加息和美元走强导致的机会成本升高是今年金价的主要阻力，而通胀和地缘政治风险的加剧则在多数时间里对黄金产生了正面提振(图表1)。 1基于截至2022年6月30日的LBMA午盘金价。 图表1：利率和通胀是影响2022年黄金表现的两个最主要因素 各项关键金价驱动因素对黄金周期回报的作用* 回报(%) 15 10 5 0 -5 -10 -15 Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22 经济扩张风险与不确定性 机会成本（外汇）机会成本（利率） 势能残差 *数据截至2022年6月30日。我们的短期金价表现归因模型是有关金价月度回报 （基于XAU）的多元回归模型，其中包括四类关键的金价表现驱动因素：经济扩张、风险与不确定性、机会成本和势能，这些驱动因素的相关主题反映了黄金需求背后的动机，更为重要的是投资需求背后的动机。这些被认为是短期内黄金价格回报的边际驱动因素。“残差”包含了目前模型尚未捕捉到的其他因素。此处结果是基于2007年2月至2022年6月的分析。详情请见：GoldhubGRAM. 来源：彭博社，ICE基准管理局，世界黄金协会 表1：以各主要货币计价的金价表现势头良好以主要货币计价的黄金价格和年度回报* 美元欧元日元英镑加元瑞士法郎卢比人民币 (盎司)(盎司)(克)(盎司)(克) 土耳其里拉 (盎司) 卢布南非兰特澳元 (盎司) (盎司) (10克) (克) (克) (盎司) 2022年上半年 黄金回报 0.6%9.4%18.7%12.2%2.8%5.7%6.9%5.7%26.5%-26.6%3.3%6.4% 6月30日金价1,817.01,738.07,936.41,496.22,343.81,739.546,134.0391.130,337.53,198.4957.02,642.3 上半年高位2,039.11,874.68,135.21,555.32,623.81,894.350,417.4413.931,989.39,648.91,003.32,806.9 上半年低位1,788.21,570.16,621.71,317.12,271.81,645.442,708.4365.923,543.83,124.0880.12,493.6 *数据截至2022年6月30日，计算基于以如下货币计价的LBMA午盘金价：美元(USD)，欧元(EUR)，日元(JPY)，英镑(GBP)，加元(CAD)，瑞士法郎(CHF)，印度卢比(INR)，人民币(RMB)，土耳其里拉(TRY)，俄罗斯卢布(RUB)，南非兰特(ZAR)以及澳元(AUD)。 来源：彭博社，ICE基准管理局，世界黄金协会 图表2：风险加剧支撑了金价表现；仅依据实际利率和美元走势来判断的金价则会走低 用美国10年期TIP收益率和广义美元指数来解释金价的简单模型* 美元/盎司 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 图表3：2022年截至目前黄金表现良好 年初至今的名义资产回报率和年化波动率（以美元计）* -500 20072009201120132015201720192021 模拟金价实际金价 *数据截至2022年6月30日。模型使用OLS估算金价水平，数据区间为2007年1月至2022年6月。 来源：彭博社，世界黄金协会 我们的模型中高于往常的“残差”因素体现了最近几个月的地缘政治风险溢价，俄乌长期冲突对金价表现起到了很大的支持作用。如果我们用仅基于美国实际利率和美元走势的常用简单模型来拟合金价的话，黄金自年初以来应下跌34%，但实际情况显然并非如此(图表2)。 值得注意的是，尽管美元对多种货币的升值构成了（以美元计的）金价上涨阻力，但同时也支撑了以许多其他货币计价的黄金表现，如欧元、日元和英镑等(表1)。 *据截至2022年6月30日。阴影区域表示年初至今回报为负。虚线代表所有资产年初至今的平均年化波动率。“美国债券”回报和波动率计算基于彭博巴克莱美国债券总回报指数；“欧澳远东股票”回报率计算基于MSCIEAFE股指总回报（美元）；“黄金”（美元/盎司）基于LBMA午盘金价；“欧元/美元”基于欧元兑美元即期汇率-1欧元兑美元的价格；“全球债券”基于彭博巴克莱全球债券总回报指数；“大宗商品(GSCI)”基于标普GSCI总回报；“美元篮子”基于美元现货指数；“欧洲股票”基于MSCI欧洲每日总回报；“美国股票”基于MSCI美国每日总回报；“欧元债券”基于彭博巴克莱欧元债券总回报指数（未对冲）；“REITs”基于道琼斯美国精选REIT总回报指数。 来源：彭博社，世界黄金协会 此外，乍一看黄金今年表现平平，似乎很沉闷，但它仍然是上半年全球表现最佳的资产之一：不仅实现了正回报，且波动率低于平均水平(图表3)。 而通常占投资组合大头的股票和债券在同期回报均为负值，可以说黄金在动荡时期帮助投资者减少了损失。 未来展望：“走钢索”的投资者 我们认为今年下半年投资者仍将面临重大挑战；他们需要在若干相互制衡的风险之中寻求平衡，而这些风险的程度又充满不确定性。 货币政策不确定性或将加剧市场波动 市场预计下半年多数央行会提高政策利率，而许多央行已经为控制高通胀采取了更为激进的行动。2今年截至目前，美联储的基准利率已提高1.5%，英国央行自2021年11月以来已五次加息至1.25%，瑞士央行更是15年来首次宣布加息。尽管欧洲央行尚未采取加息行动，但已经表示做好了加息准备。发展中国家方面，预计印度皇家银行也将在年底前大幅提升回购利率。 上述加息举措对包括黄金在内的金融市场产生了重大影响。事实上，数据表明，投资者对未来货币政策（以债券收益率表示）的预期历来是影响金价表现的关键因素之一。我们在 《2022年黄金市场展望》中曾探讨过，历史数据表明黄金在美联储紧缩周期之前的数月表现不佳，但在第一次加息之后的几个月则明显表现出色；美国股票则正相反，在紧缩周期前表现最好，而在紧缩周期后则回报率较低。值得注意的是，虽然多数市场参与者仍预判大幅加息将会到来，但也有一些分析者认为，央行可能不会像预期的节奏收紧货币政策，其理由包括：经济增长或因此放缓甚至收缩，而某些情况下也会导致非商品消费领域的供应收缩变为过剩。 通胀见顶后或仍高企 尽管投资者认为通胀终将走低，但其目前仍处于历史高位。 我们认为通胀作为疫情带来的副作用，在地缘政治局势紧张的情况下，将继续保持高位。 2相比之下，尽管日元承压，但日本央行仍保持宽松立场；中国人民银行也调低了贷款利率，以期在动态清零的防疫政策之下为经济复苏提供支持。 图表4：黄金通常在美联储紧缩周期的第一次加息后表现较好过去四个美联储紧缩周期中黄金、美股和美元的中位回报* 中位回报 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -1y-6m+6m+1y 黄金美股美元 *过去四个紧缩周期的中位回报，分别开始于1994年2月、1999年6月、 2004年6月和2015年12月。美元表现基于1997年之前的美联储贸易加权美元指数和之后的DXY指数（依数据可用性而定）。 来源：彭博社，ICE基准管理局，世界黄金协会 这主要是因为： 全球疫情和俄乌冲突造成大宗商品的供应链扰动仍将存在，这已令主要的能源和商品价格飙升3 劳动力市场紧张，人们担心工资/劳动力成本可能会进一步升高 黄金在高通胀时期表现良好。在通胀率高于3%的年份，金价平均上涨14%，在美国CPI平均同比高于5%的年份（目前约为8%），金价平均回报率接近25%(图表5)。此外，尽管这一次尚未出现，但高通胀时期的黄金表现历来也优于其他商品资产。我们的分析表明，在大宗商品主导的高通胀时期，黄金走势往往会在时间上滞后于其他商品，但在随后的12-18个月内会迎头追赶并表现出色。 3全球经济展望(worldbank.org) 图表5：黄金历来在高通胀时期表现良好 以美元计价的黄金和大宗商品名义回报率与年度通胀率之 间的关系* *基于1971年至2020年6月30日期间的LBMA金价、彭博大宗商品指数和美国CPI的年同比变化。每个区间的观察次数：低通胀=12，适度通胀=22，高通胀 =12。桶聚合数据是根据2%的美联储通胀目标、最近CPI高于5%的数据以及每个区间成比例的观察量而确定。 来源：彭博社，ICE基准管理局，世界黄金协会 实际利率可能保持低位 各央行即将加息或已在加息周期中，但从历史角度来看，名义利率仍将保持低位(图表6