2022H1业绩预告点评：短期业绩承压，海内外政策风险逐步消除

公司披露2022H1业绩预告，业绩略低于我们预期。公司预计2022H1调整后（Non-GAAP）净利润为13.75-16.06亿元，同比下滑53.8%-46.0%； 中枢为14.90亿元，同比下滑49.9%。其中2022Q2调整后净利润为8.21-10.53亿元，同比下滑53.0%-39.8%；中枢为9.37亿元，同比下滑46.4%。 2022Q2高基数及高费用投入导致业绩承压。1）2021Q2境内品牌提前备货带来高基数：2021Q2受政策推出预期影响，境内品牌调整提货节奏，2021Q2公司境内收入同比增长4倍带来较高基数。2）高研发费用投入影响短期业绩释放。公司2022年研发费用投入计划达到16.8亿元，较2021年研发费用增加10.1亿元，拖累2022Q2利润增速15-20pp。高研发费用投入下，短期业绩承压，但可有效巩固公司技术优势，增强中长期竞争力。3）毛利率下降。主要由于不同毛利率产品的结构性变化导致。4）管理费用及销售费用增幅较大。 境内需求短期受扰动，但政策方向逐渐清晰风险因素逐步消除。《电子烟管理办法》将于2022/10/1正式执行，调味禁令下电子烟品牌方逐步停产口味产品，对行业增长及公司境内订单或带来一定扰动。此外，随着生产端、品牌端、渠道端牌照的陆续发放，我国电子烟行业监管政策方向已逐步清晰，民营企业深度参与、市场化竞争、集中度提升的发展主脉络不变，中长期看我们认为国内电子烟渗透率仍将稳步提升。 美国PMTA加速推进，Vuse份额有望继续提升。公司第一大客户英美烟草旗下Vuse品牌已有三款产品通过PMTA，核心产品Alto由于提交申请时间较晚仍在审查过程中，但我们认为通过概率较大。日烟及NJOY均有公司代工的产品成功通过PMTA，一定程度上表明公司制造能力已得到FDA认可。一次性产品方面，随着FDA加强对合成尼古丁及一次性产品监管，换弹式产品占比有望提升。同时，头部品牌此前在一次性赛道并未发力，监管趋严后头部品牌一次性产品份额有望快速提升。由公司代工的一次性产品Vusego已于2022Q2在非美市场上市，我们预计一次性产品将为公司2022 H2 外销收入增速修复带来更强驱动力 盈利预测与投资评级：全球电子烟行业持续走向合法化发展，减害属性下电子烟中长期渗透率将持续提升，但国内需求受政策落地扰动，基于公司2022H1业绩预告盈利下调，我们预计2022-2024年归母净利润分别为35.4、50.2、57.4亿元（原盈利预测为44.0/59.5/70.5），对应EPS分别为0.59/0.84/0.96元，对应PE为30/21/18倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策不确定性，PMTA审核标准变化，行业竞争加剧等