基金研究*动态点评：中证1000股指期货和期权上市影响简评

中金所已上市交易的场内权益衍生品主要包括：沪深300股指期货、上证50股指期货、中证500股指期货以及沪深300股指期权。根据过往征求意见稿的发布时间以及相关衍生品的上市经验来看，中证1000股指期货和期权或将在8-9月左右迎来上市。 目前场内权益衍生品跟踪标的主要集中在沪深300、上证50等大盘指数。 而中证500指数随着成分股市值不断扩大，逐渐成为代表中等市值规模的指数，目前市场正缺少可以覆盖小市值股票的Beta对冲产品。而中证1000指数能较好的代表市场当中的小市值股票。未来随着中证1000股指期货和期权的推出，将与跟踪沪深300、上证50和中证500标的指数的金融衍生品形成有效互补，是对目前场内权益衍生品市场的有力补充，有助于完善资本市场的风险管理体系。 近年来中证1000指数成分股的交易活跃度较高，表明市场对小市值股票的交易需求较高，并且由于小盘股的波动性较大，市场对小市值股票的风险管理需求巨大，但目前市场一直缺少相应的小市值金融衍生品作为套期保值和风险管理的有效对冲工具。而中证1000股指期货和期权的推出，填补了小盘股金融衍生品的空缺，投资者可以通过中证1000股指期货剥离Beta风险，有效对冲小市值股票的风险暴露。 随着未来中证1000股指期货和期权的推出，除了方向性投机和对相关现货资产进行套期保值外，预计将会有多种挂钩中证1000指数的套利策略出现，包括现货和期货间的期限套利、现货和期权间构建组合等多种策略。 这些策略的出现都将推升对于中证1000相关指数基金的配置需求。 挂钩中证1000指数的衍生品类型有望进一步丰富。由于市场的对冲工具相对单一，目前场外期权等衍生品多以沪深300和中证500指数作为挂钩标的。未来场外衍生品或将会以中证1000作为收益的挂钩标的，中证1000股指期货和期权的推出预期将带来收益挂钩中证1000的新产品类型，可进一步丰富相关的衍生品投资工具。 风险提示：政策推出不及预期；过去统计结果不代表未来市场表现；股票市场异常波动风险。 1.中证1000股指期货和期权相关规则 2022年6月22日，中金所对外公布了《中证1000股指期货合约》（征求意见稿）、《中证1000股指期权合约》（征求意见稿）、《中国金融期货交易所中证1000股指期货合约交易细则》（征求意见稿）和《中国金融期货交易所股指期权合约交易细则》（修订征求意见稿）。 截至目前，中金所已上市交易的场内权益衍生品主要包括：沪深300股指期货、上证50股指期货、中证500股指期货以及沪深300股指期权。根据过往征求意见稿的发布时间以及相关衍生品的上市经验来看，中证1000股指期货和期权或将在8-9月左右迎来上市。 表1：中金所金融衍生品上市时间 目前已经上市交易的场内权益衍生品的跟踪标的不多且主要集中在沪深300、上证50等大盘指数。而中证500指数随着成分股市值不断扩大，逐渐成为代表中等市值规模的指数，目前市场正缺少可以覆盖小市值股票的Beta对冲产品。而中证1000指数能较好的代表市场当中的小市值股票。未来随着中证1000股指期货和期权的推出，将与跟踪沪深300、上证50和中证500标的指数的金融衍生品形成有效互补，是对目前场内权益衍生品市场的有力补充，有助于完善资本市场的风险管理体系。 1.1中证1000股指期货和股指期权合约规则 根据本次意见征求稿公布的交易合约细则来看，对比已经上市交易的沪深300股指期货、上证50股指期货和中证500股指期货，中证1000股指期货合约规则（征求意见稿）与中证500股指期货在合约乘数的设计上保持一致，合约乘数皆为每点人民币200元。除此之外，与沪深300股指期货、上证50股指期货、中证500股指期货在合约月份、最低交易保证金、交割方式等主要规则方面都是一致的。 表2：股指期货合约细则对比 对比已经上市交易的沪深300股指期权，中证1000股指期权合约规则（征求意见稿）在合约乘数、合约月份、行权价格、行权方式、交割方式等主要规则方面也都一致。 中证1000股指期货和股指期权合约规则（征求意见稿）与目前已经上市交易的股指期货和股指期权都基本保持一致。中证1000股指期货和股指期权的推出在制度安排上都有之前较为成熟的经验可做参考，预计不久后将正式上市交易。 表3：股指期权合约细则对比 2.中证1000指数与其他宽基指数比较 目前中金所已上市交易的场内权益衍生品一共有4种，分别为期货衍生品：上证50股指期货、沪深300股指期货和中证500股指期货，以及期权衍生品：沪深300股指期权，跟踪的指数标的主要是沪深300、上证50和中证500。 根据指数的编制规则来看，上证50指数选取的是沪市规模较大、流动性较好的50只样本股。沪深300指数选取的是沪深两市流动性较好、规模较大的300只样本股。中证500指数是由全部A股剔除沪深300指数成份股后，规模偏小且流动性好的500只样本股组成。中证500指数原先定位于中小盘指数，而随着指数成分股市值不断扩大，逐渐向中盘指数靠近。上证50、沪深300和中证500指数分别代表了超大盘、大盘和中盘的表现。 而中证1000指数由全部A股剔除中证800指数成份股后，规模偏小且流动性好的1000只股票组成，综合反映中国A股市场中一批小市值公司的股票价格表现。中证1000股指期货和期权的推出，将填补目前场内权益衍生品中跟踪小盘指数衍生品的空缺，将与目前跟踪上证50、沪深300和中证500等标的指数的衍生品形成有效互补。 从指数的具体构成来看，中证1000指数成分股的平均流通市值在100亿元以下，与沪深300、上证50指数成分股的平均流通市值差距较大。中证500的平均流通市值已经超过200亿元，成分股更接近于中盘规模市值。 从指数的估值水平来看，中证1000指数成分股估值相对较高。截至2022年6月28日，中证1000指数成分股的估值水平（PE_TTM）为30.67倍。同期沪深300和上证50分别为13倍和10.83倍，中证500指数的估值在21倍左右。 从历史收益率和波动率来看，中证1000指数的收益率和波动率均高于上证50、沪深300和中证500指数。自2010年初至2022年6月28日十多年间，沪深300、上证50和中证500指数的年化波动率分别为21.36%、22.26%和25.14%。中证1000波动率最高，达到27.64%。同时，中证1000的历史年化收益率也最高，达到4.02%。沪深300、上证50和中证500的历史收益率分别为1.90%、1.45%和3.11%。可见，代表小市值的中证1000指数体现了小市值股票较高波动、较高收益的特点。随着中证1000股指期货和期权的推出，可以有效降低以小市值股票为主构建的资产组合的波动，有助于控制风险和回撤，可以较好的满足风险管理的需求。 表4：主要指数成分股参数 从指数行业分布来看，按照中信一级行业分类标准，沪深300和上证50指数的前十大权重行业主要集中在食品饮料和金融板块，沪深300中食品饮料和金融板块权重合计超过30%，上证50中食品饮料和金融板块权重合计超过50%。而中证500和中证1000的前十大权重行业主要集中在医药、电子、计算机和国防军工等新兴成长行业。与中证500相比较，中证1000在医药、电子、电力设备新能源和计算机等行业的权重相对更高，并且前十大行业的集中度也更高，更加符合目前技术创新和需求转型升级的投资方向。 表5：主要指数前十大权重行业比较（pct） 从指数相关性来看，由于中证1000与沪深300和上证50的成分股没有重叠，所以中证1000指数与沪深300和上证50等大盘指数的相关度较低，相关系数分别仅为0.6和0.51。 而与中证500的相关度较高，相关系数达到0.95。相较于中证1000，作为中盘代表的中证500与沪深300和上证50的相关性略高，相关系数分别为0.81和0.73。中证500和中证1000较好的代表了中小市值股票的表现，而与上证50和沪深300等大盘指数收益走势有所分化，正好可以形成有效互补。 表6：主要指数相关系数 3.中证1000股指期货和期权上市影响 3.1构建小市值股票的有效对冲工具 根据近年来沪深300、上证50、中证500和中证1000指数成分股的日均成交额的统计结果来看，中证1000指数成分股的交易活跃度较高。相较于其他规模指数，中证1000的日均成交额较为靠前，表明市场对小市值股票的交易需求较高，并且由于小盘股的波动性较大，市场对小市值股票的风险管理需求是巨大的，但目前市场一直缺少相应的小市值金融衍生品作为套期保值和风险管理的有效对冲工具。沪深300、上证50和中证500指数无论从成分股的市值规模还是行业分布，都与小市值股票存在差距。主流的市场中性策略多以沪深300、中证500股指期货作为对冲工具，但对于以小市值股票为主的成长型市场中性策略实际承担着较大的Beta风险。而中证1000股指期货和期权的推出，填补了小盘股金融衍生品的空缺，更好地满足了市场对小市值股票风险管理的需求。投资者可以通过中证1000股指期货剥离Beta风险，有效对冲小市值股票的风险暴露。 表7：主要指数成分股日均成交额 3.2推升相关指数基金的配置需求 随着未来中证1000股指期货和期权的推出，除了方向性投机和对相关现货资产进行套期保值外，预计将会有多种挂钩中证1000指数的套利策略出现，包括现货和期货间的期限套利、现货和期权间构建组合等多种策略。这些策略的出现都将推升对中证1000相关指数基金的配置需求。 从历史经验来看，过去随着沪深300、上证50和中证500指数相关衍生品的推出，中长期而言，都催生了对相关标的指数基金的配置需求。自2010年沪深300股指期货推出以来，跟踪沪深300标的的被动指数型基金从总规模1119.83亿元扩容至2120.25亿元。 上证50和中证500股指期货自2015年推出以后，分别从2015年的319.26亿元和363.19亿元规模扩容至790.29亿元和994.77亿元。 图1：主要被动指数基金规模近十年变化（亿元） 目前跟踪中证1000的被动指数型基金相比较于跟踪沪深300、上证50和中证500指数的被动指数型基金的基金数量较少且基金规模较小。其中，基金规模最大、成立时间最久的是南方中证1000ETF。未来随着中证1000股指期货和期权的推出，预计跟踪中证1000指数的指数型产品将会得到扩容。 表8：跟踪中证1000标的指数被动型基金列表 3.3丰富相关衍生品投资工具 随着中证1000股指期货和期权的上市，挂钩中证1000指数的衍生品相关策略有望进一步丰富。由于市场的对冲工具相对单一，目前场外期权等衍生品多以沪深300和中证500指数作为挂钩标的。未来场外衍生品或将会以中证1000作为收益的挂钩标的，中证1000股指期货和期权的推出预期将带来收益挂钩中证1000的新产品类型，可进一步丰富相关的衍生品投资工具。