技术全面的行业龙头，一体化压铸量产在即

地方国企上市平台，汽车铝合金压铸行业龙头：公司成立于2000年，实控人为广东省人民政府，主营汽车铝压铸与内外饰件业务，2021年收入占比分别为65%/32%。2019年受行业下行&资产减值拖累，公司业绩陷入低谷，近两年盈利能力企稳回升，2021年实现归母净利润3.0亿元，同比+92.68%。 一体化压铸如火如荼，公司技术齐全、进度领先：行业层面，一体化趋势明确，预计2023年起，各车企一体化压铸将开始逐步放量。公司打通工艺、材料两端，量产进度居行业前列：工艺端，公司目前6800T压铸机已投产，样件已试制成功，后续规划12000T大型压铸岛，产品涵盖后地板、前舱、电池托盘等核心部件；材料端，公司是目前唯一自研免热合金材料的压铸龙头，材料性能处于行业第一梯队。目前公司已获小鹏汽车定点，为某车型供应底盘一体化结构件，预计2023年量产，考虑到公司在设备、材料两端的充分储备，客户拓展有望超市场预期。 成本压力缓解+剥离亏损资产，短期盈利有望加速修复：2021下半年以来，受铝价、汇率等因素影响，公司盈利能力持续承压，目前公司已经与客户建立原材料与产品价格联动调整机制，成本影响边际弱化，同时于2022年4月剥离亏损资产宝龙汽车，短期盈利有望加速修复。 盈利预测与估值：预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.11/5.33/6.21亿元，同比+37%、30%、17%，对应PE分别为30/23/20倍，对标可比公司，给予目标市值160亿元，对应2023年PE 30x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济持续下行致使行业需求不振，疫情控制不及预期风险，原材料价格波动风险，一体化压铸技术风险,新客户拓展不利风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、汽车铝压铸龙头，发展步伐稳健 1.1公司简介 深耕压铸二十载的行业龙头。广东鸿图科技有限公司成立于2000年12月，总部位于广东省肇庆市高要区，2006年公司股票在深圳证券交易所正式挂牌上市。2017年，公司通过并购宁波四维尔工业有限公司，开拓汽车内外饰板块新业务。深耕汽车零部件行业二十余年，公司已从单一的汽车零部件业务发展为包括汽车铝合金零部件业务，汽车内外饰业务及投资业务在内的三大业务板块。 图表1：公司历史沿革 国资背景，股权结构清晰。公司为高要鸿图工业有限公司、广东省科技创业投资公司、广东省科技风险投资有限公司、高要市国有资产经营有限公司、广东省机械研究所等股东共同发起设立的一家国有控股企业。截止2022年6月28日，公司实际控制人为广东省粤科金融集团有限公司，持有广东鸿图科技股份有限公司28.55%股份；最终控制人为广东省人民政府，持有广东鸿图科技25.69%股份。 图表2：公司股权结构（截至2022年6月28日） 1.2主营汽车压铸&内外饰业务，积极拓展新能源增量客户 公司主营压住&内外饰件业务，其中汽车压铸件贡献收入与毛利的6成以上。2017年，公司完成了对宁波四维尔股份的收购，收购完成后，广东鸿图的业务结构分为：压铸业务、汽车改装业务、汽车内外饰业务以及对外投资业务。其中，压铸业务可以细分为汽车类、通讯设备类及机电类产品业务。2021年，汽车压铸件实现营收38.96亿元，营收占比65%；汽车饰件实现营收19.35亿元，营收占比32%。汽车压铸件和汽车饰件2021年的毛利率分别为18.64%和21.96%，公司整体毛利率为20.07%。 图表3：公司业务结构 图表4：2021年分业务收入构成（%） 图表5：2021年分业务毛利构成（%） 产品方面： 压铸板块以汽车类为主，主要包括发动机零部件、变速器零部件、制动系统、电子控制系统、新能源汽车及三电系统、车身、空气管理系统、转向系统、滤清系统以及底盘悬架系统。 内外饰业务以2017年收购的宁波四维尔为主体，公司汽车内外饰产品制造板块的业务主体为全资公司宁波四维尔及其下属子公司四维尔零部件、四维尔科技，以及四维尔丸井。 图表6：公司压铸业务板块主要产品 图表7：公司汽车内外饰业务板块主要产品 客户结构，公司客户全面覆盖日系、美系、欧系、华系等传统优质汽车制造企业、造车新势力以及跨界高科技巨头。近年来，公司积极拓展新能源车相关产品及客户，新能源业务占比不断提高。另一方面，传统车企业纷纷积极布局新能源车型开发，随着传统客户转型以及新客户突破，公司未来新能源业务有较大增长空间。 传统车方面，公司主要客户包括本田、日产、丰田、通用、克莱斯勒、福特，奔驰、沃尔沃、大众，一汽、上汽、东风、广汽、吉利、长城等； 新能源车方面，公司主要客户包括特斯拉、比亚迪、小鹏汽车、蔚来汽车、宁德时代等。 通讯业务方面，主要客户为华为和中兴。 图表8：公司压铸业务主要客户 图表9：公司内外饰业务主要客户 1.3盈利能力企稳回升，业绩底部反转趋势明确 公司2019年业绩受行业下行&资产减值拖累，近两年收入/利润企稳回升。2021年，公司实现营业收入60.03亿元，同比增长7.28%；实现归母净利润3.00亿元，同比+92.68%。2022Q1，公司实现营业收入15.42亿元，同比-1.36%；实现归母净利润0.73亿元，同比+13.23%。其中，公司2019年业绩下滑较大，除行业下行的因素外，主要由于公司对因收购宝龙汽车和宁波四维尔两家公司股权所形成的商誉计提了2.94亿元减值准备。 图表10：近5年营收及同比（亿元，%） 图表11：近5年归母净利润及同比（%） 分业务看，内外饰件收入较为稳定，2017-2021年维持在19-20亿元的收入规模，汽车压铸件贡献收入的主要增量。此外，公司2020-2021年各业务毛利率呈下滑趋势，主要由于运费改列、原材料涨价等因素影响所致。 图表12：分业务收入（亿元） 图表13：分业务毛利率 公司费用管控增强，2021年期间费用率同比-4 PCT。公司2021年费用率为12.77%，同比-4.08%。其中管理费用率4.11%，同比-1.12%；销售费用率3.39%，同比-2.71%； 财务费用率为0.58%，同比-0.26%；研发费用率4.69%，同比+0.01%，在新装备、新材料、新工艺和新技术方面持续加大研发投入，提升核心竞争力。 图表14：期间费用率（%） 二、一体化压铸如火如荼，公司技术齐全、进度领先 2.1汽车用铝量提升趋势强，车身、底盘、电池贡献增量 铝合金代替汽车用钢是实现轻量化的重要手段，渗透率加速提升。根据2020年发布的《节能与新能源汽车技术路线2.0》，2025/2030/2035年乘用车新车平均油耗目标分别为4.6、3.2、2.0L/100km，目标降幅大于目前车企油耗的实际降幅，根据工信部《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理实施情况年度报告（2021）》，2019年行业平均油耗为6.46L/100km，2016-2019年平均降幅仅2%，油耗达标的巨大压力，倒逼车企轻量化布局加速。“碳达峰”的大背景下，轻量化是汽车行业降低油耗、、提升续航里程的重要途径。根据《技术路线2.0》规划，到2035年，燃油车乘用车整车轻量化系数目标降低25%，纯电乘用车整车轻量化系数降低35%。 重量优势。铝的密度较低，只有钢的三分之一左右。与传统的低碳钢结构相比，将铝应用于优化的汽车车身结构后，可节省30%~50％的重量。 安全性保障。铝制车身结构的强度等于或优于钢，可以吸收低碳钢两倍的碰撞能量。 可以设计更大的挤压区，而不会产生相应的重量损失。 环境效益。铝合金具有高回收性，废旧汽车回收时，平均约90%的铝可被回收。 价格更优。铝合金价格相比镁合金以及碳纤维更优。 图表15：乘用车平均油耗与目标（L/100km） 图表16：汽车轻量化技术规划 新能源汽车出于减重减少耗电的考虑，对轻量化需求更高。根据ICCT的统计数据显示，车辆的整备质量与油耗不管是对于传统燃油车还是新能源汽车均有显著的正相关关系，推进汽车轻量化可达到节能减排的效果。根据美国铝业数据显示，汽油乘用车减重10%/15%可以提升3.3%/5.0%的能效；同时纯电动汽车整备质量也影响电动车本身的续航里程，电动车减重10%/20%可以提升6.3%/9.5%的能效。 图表17：各种动力类型车辆油耗与重量的关系 图表18：乘用车减重后效能提升效果 考虑到新能源汽车渗透率的快速提升，我们预计汽车用铝行业2025年市场空间约2500亿元，CAGR 9%，其中新能源汽车行业市场空间约1300亿元，CAGR 34%。 根据卓创数据，2020年我国汽车市场用铝量为327.51万吨，同比下滑2.08%，以对应年份的整车销量测算，我国2019/2020年平均单车用铝量分别为150/156kg。此外，考虑到新能源行业的快速发展，以2025年新能源汽车渗透率35%，单车用铝量300kg，燃油车单车用铝量150kg测算，行业2025年平均单车用铝量预计203kg。 图表19：汽车用铝市场空间测算 对于新能源汽车的用铝结构，预计未来车身+底盘+电池系统合计有望达到185kg，占比约60%。根据CM Group测算，预计2018/2025/2030年纯电动车单车铝材渗透率分别为31%/50%/56%。其中，底盘悬架的渗透率分别为26%/70%94%；电池系统基本以纯铝为主；车身结构件由于铝材的焊装成本较高，2018渗透率仅8%，考虑到以特斯拉、新势力等头部新能源车企在一体化压铸领域的大力推进，因此我们预计车身结构件领域未来的铝渗透率有望与底盘系统接近，2025/2030年分别达到55%/80%。 图表20：纯电车型各系统单车用铝量及铝渗透率（kg） 图表21：电动车2018-2025各零部件用铝增量（kg） 图表22：电动车与燃油车单车用铝量对比（kg）） 传统工艺下，除了铝价因素外，制造成本高是限制车身用铝的主要因素，一体化压铸能克服上述缺陷，有望推动车身用铝持续提升。铝合金不仅材料采购成本高，在汽车成产制造环节也更复杂，由于铝合金本身受热变形的材料特性，为保证足够的强度，在白车身拼装环节需要采取不同的铆接和焊接工艺，根据汽车材料网测算，制造成本较钢铝混合车身提高2倍以上，这也是特斯拉MODEL3决定改用钢铝混合车身的主要原因之一，而一体化压铸由于整合了大量零部件，能克服上述缺陷，有望推动车身用铝持续提升。 图表23：捷豹XFL的全铝车身铆接工艺 图表24：特斯拉一体化压铸将提高车身用铝量 加工工艺方面，预计未来汽车用铝上，铸造比例有望快速提升，对应市场空间广阔。在铝材的加工工艺方面，根据DuckerFrontier测算，以北美2030年平均单车用铝量259kg计，铝板、铸造、挤压、锻造分别为65、122、65、8kg，占比分别为25%、47%、25%、3%。 图表25：北美汽车用铝工艺占比 铝压铸为典型重资产模式，目前行业格局比较分散。根据各公司年报，头部公司Ahresty、Georg Fischer、Nemak、Ryobi、爱柯迪、文灿股份、广东鸿图、拓普集团、旭升股份，国内外龙头公司的收入相当，其中国内市场前五家上市公司2021年的市占率合计约10.7%，同比+2.3 PCT。根据中国铸造协会数据，我国有3000多家压铸企业（汽车压铸件占压铸业总产量70%）。但大多数规模小，产量在万吨以上仅几十家，行业集中度呈现小而分散的局势。展望未来，随着集成式底盘与一体化铸造工艺的推进，行业集中度有望提升。 图表26：全球行业龙头铝压铸业务收入规模（亿元） 图表27：2020年国内市场格局测算 图表28：2021年国内市场格局测算 2.2一体化压铸掀起技术革命，公司打通工艺、材料两端，进度居行业前列 特斯拉领衔，主机厂&TIER 1共同推动行业技术革命。特斯拉在Model Y的制造中革命性地一体压铸了车身的整个后底板，大大减少了所需的焊接工序： 2019年7月，特斯拉发布