行业地位强化，盈利拐点已至

事件：21年公司实现营业总收入468.0亿元，同比+19.0%；归母净利润11.4亿元，同比-4.8%；扣非归母净利润8.0亿元，同比+77.6%。22Q1公司实现营业总收入101.8亿元，同比-1.9%；归母净利润3.0亿元，同比+47.2%；扣非归母净利润2.2亿元，同比+83.5%。22Q1业绩超预期。公司拟定21年度利润分配预案，每10股派发现金红利0.87元（含税），共计分配1.1亿元，叠加21年间已实施以现金对价的股份回购2.7亿元，合计分配3.8亿元，分红比例33.5%。 2021年：国内显示龙头更进一步，非经收益逐步减少。公司21年实现营收468亿元，同比+19.0%，经营基本面稳步提升。1）分产品看，21年公司智慧显示终端/新显示新业务分别创收378.1/46.0亿元，同比+20.9%/+41.0%，公司基本盘稳固提升，并在具备高盈利能力和高发展动能的激光显示、商显、云服务及芯片领域快速扩张，后者的占比提升有望在创造业绩增长的同时推升公司整体盈利能力。 2）分内外销看，21年公司国内/国外实现收入196.9/234.3亿元，同比+23.4%/+20.7%。公司继续深化其全球化发展战略，国内凭借高端市场竞争力及顺应新消费趋势实现整体份额扩张，21年公司电视（含激光电视）产品销额市占率同比+3.1pct至20.9%，蝉联全国第一；国外市场全力实现营销与品牌升级双循环，并着力提升供应链本土化水平形成竞争优势。21年公司通过改善产品结构、提升运营效率对冲部分原材料价格上涨影响，但全年毛利率仍有所承压，同比-2.1pct至15.8%。费用端，公司通过推行IPMS体系带动销售&管理费用率进一步降低，并强化实施IPD体系推升研发效率、加速产品开发周期，21年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/1.4%/4.0%/0.1%， 分别同比-1.4/-0.1/-0.5/-0.0pct。但鉴于公司21年受政府补助同比20年减少2.9亿元，带动非经常性收益锐减，最终21年公司归母净利润同比-4.8%至11.4亿元，对应归母净利率同比-0.6pct至2.4%。若剔除非经常性损益波动影响，21年公司实现归母净利润8.0亿元，同比+77.6%，实际经营的盈利能力大幅提升。 22Q1：经营仍显韧性，面板价格下降红利逐渐释放。22Q1公司实现营收101.8亿元，同比-1.9%，或主要受海外市场平淡影响。从国内来看，1）销量方面，Q1公司产品出货量同比+14%，带动海信+东芝双品牌优势不断扩张，据奥维云网，22Q1国内全渠道彩电市场零售量和零售额分别同比-10.8%和-11.0%，公司作为龙头企业尽显经营韧性；2）价格端，22Q1公司一方面推动入门级显示产品价格下探实现用户群拓宽，另一方面持续加快高端化进程，带动线下均价同比+28.4%突破6000元，总体而言价格呈阶梯式往上下两端延展，使得公司规模与利润兼顾。利润侧，公司22Q1归母净利率同比+1.0pct至2.9%，盈利改善主要来源于：1）上游面板成本走低叠加降本提效致使毛利率快速修复，22Q1同比+1.0pct至17.4%；2）综合费用率维稳，22Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为7.3%/1.7%/4.5%/0.3%，YoY-0.8/+0.3/+0.4/+0.1pct。 投资建议：公司是国内显示行业龙头，依靠完善丰富的产品和品牌矩阵以及阶梯式的价格策略持续夯实行业地位，抓住市场高端化机遇实现营收规模和盈利能力同步提升。新业务方面，全球激光显示、商用显示、云服务、芯片等领域快速发展且空间广阔，公司在RGB三色光学引擎（激光显示）、8K芯片等方面保持动态护城河，拥有可持续的全球领先竞争优势。叠加公司2022年世界杯官方赞助商的营销优势，海信品牌或将实现全球领域的全面升级，我们看好公司中长期平稳向好发展。 预计22-24年公司归母净利润14.4/17.2/19.5亿元（22-23年前值为16.9/20.1亿元），当前股价对应22-24年9.8X/8.2X/7.3XPE，维持“买入”评级。 风险提示：面板价格下跌过快导致行业价格竞争加剧，影响公司利润率；新显示业务发展不及预期。 财务数据和估值 事件 2021年公司实现营业总收入468.0亿元，同比+19.0%；归母净利润11.4亿元，同比-4.8%； 扣非归母净利润8.0亿元，同比+77.6%。22Q1公司实现营业总收入101.8亿元，同比-1.9%； 归母净利润3.0亿元，同比+47.2%；扣非归母净利润2.2亿元，同比+83.5%。22Q1业绩超预期。 公司拟定21年度利润分配预案，每10股派发现金红利0.87元（含税），共计分配1.13亿元，叠加21年间已实施以现金对价的股份回购2.68亿元，合计分配现金红利总额3.81亿元，分红比例33.5%。 图1：2017-22Q1海信视像营收及增速（亿元，%） 图2：2017-22Q1海信视像归母净利润及增速（亿元，%） 点评 2021年：国内显示龙头更进一步，非经收益逐步减少 公司21年实现营收468亿元，同比+19.0%，经营基本面稳步提升。分产品看，21年公司智慧显示终端/新显示新业务分别创收378.1/46.0亿元，同比+20.9%/+41.0%，公司基本盘稳固提升，并在具备高盈利能力和高发展动能的激光显示、商显、云服务及芯片领域快速扩张，后者的占比提升有望在创造业绩增长的同时推升公司整体盈利能力。分内外销看，21年公司国内/国外分别实现收入196.9/234.3亿元，同比+23.4%/+20.7%。公司继续深化其全球化发展战略，国内凭借高端市场竞争力及顺应新消费趋势实现整体份额扩张，21年公司电视（含激光电视）产品销额市占率同比+3.1pct至20.9%，蝉联全国第一；国外市场全力实现营销与品牌升级双循环，并着力提升供应链本土化水平形成竞争优势。 图3：2020-2021年海信视像分产品、分地区收入及增速（亿元） 21年公司通过改善产品结构、提升运营效率对冲部分原材料价格上涨影响，但全年毛利率仍有所承压，同比-2.1pct至15.8%。费用端，公司通过推行IPMS体系带动销售&管理费用率进一步降低，并强化实施IPD体系推升研发效率、加速产品开发周期，21年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/1.4%/4.0%/0.1%，分别同比-1.4/-0.1/-0.5/-0.0pct。但鉴于公司21年受政府补助同比20年减少2.9亿元，带动非经常性收益锐减，最终21年公司归母净利润同比-4.8%至11.4亿元，对应归母净利率同比-0.6pct至2.4%。若剔除非经常性损益波动影响，21年公司实现归母净利润8.0亿元，同比+77.6%，实际经营的盈利能力大幅提升。 图4：2017-22Q1海信视像毛利率、净利率 图5：2017-22Q1海信视像四费费率 22Q1：经营仍显韧性，面板价格下降红利逐渐释放 公司实现营收101.8亿元，同比-1.9%，我们预计主要受到海外市场平淡影响。从国内来看，销量方面，Q1公司产品出货量同比+14%，带动海信+东芝双品牌份额优势不断扩张，据奥维云网数据，一季度国内全渠道彩电市场零售量和零售额分别同比-10.8%和-11.0%，公司作为龙头企业尽显经营韧性。价格端，22Q1公司一方面推动入门级显示产品价格下探实现用户群拓宽，另一方面持续加快高端化进程，带动线下均价同比+28.4%突破6000元，总体而言价格呈阶梯式往上下两端延展，使得公司规模与利润兼顾。利润侧，公司22Q1实现归母净利率同比+1.0pct至2.9%，盈利改善主要来源于：1）上游面板成本走低叠加降本提效致使公司毛利率快速修复，22Q1已同比+1.0pct至17.4%；2）综合费用率基本稳定，22Q1公司销售/管理/研发/财务费用率为7.3%/1.7%/4.5%/0.3%，分别-0.8/+0.3/+0.4/+0.1pct。 图6：2019年起液晶电视面板价格走势（美元/片） 应收变现回款加速，加大原材料战略储备力度 资产负债表：21年末，公司货币资金+交易性金融资产为97.0亿元，较年初-4.9%；应收票据和账款合计90.1亿元，较年初+10.0%；存货51.4亿元，较年初+12.9%，其中原材料27.9亿元，较年初+39.3%，库存商品23.4亿元，较年初-9.2%，预计为大宗成本上行背景下，公司通过加大原材料储备力度。22年一季度末，公司货币资金+交易性金融资产为94.2亿元，较21年底-2.9%；应收票据和账款合计74.2亿元，较21年底-17.6%；存货45.7亿元，较21年底-11.0%，当期公司应收账款变现回款加速。 周转天数：2021年，公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为44.2/29.2/49.0天，同比+1.8/+2.6/-3.8天。22Q1，公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为51.9/33.2/54.8天，同比+7.7/+4.1/+5.8天。一季度公司加大原材料战略储备力度，带动存货周转略有放缓。 图7：2017-22Q1海信视像货币资金+交易性金融资产（亿元） 图8：2017-22Q1海信视像应收票据+应收账款（亿元） 图9：2017-22Q1海信视像库存商品、原材料（亿元） 图10：2017-22Q1海信视像存货、应收账款、应付账款周转天数（天） 现金流：2021年，公司经营活动产生的现金流量净额为6.6亿元，同比+433.4%，主要因为当期公司产成品销售提速。其中，21年公司销售商品、提供劳务收到现金457.0亿元，同比+19.8%；购买商品、接受劳务支付的现金388.5亿元，同比+20.9%。22Q1，公司经营活动产生的现金流量净额为12.5亿元，同比+192.7%。其中，22Q1公司经营活动现金流入合计115.4亿元，同比+12.8%，主要因为公司一季度产成品周转加快，以及应收账款变现回款金额同比增加。 图11：2017-22Q1海信视像经营活动/投资活动/筹资活动产生的现金流量净额（亿元） 投资建议 公司是国内显示行业龙头，依靠完善丰富的产品和品牌矩阵以及阶梯式的价格策略持续夯实行业地位，抓住市场高端化机遇实现营收规模和盈利能力同步提升。新业务方面，全球激光显示、商用显示、云服务、芯片等领域快速发展且空间广阔，公司在RGB三色光学引擎（激光显示）、8K芯片等方面保持动态护城河，拥有可持续的全球领先竞争优势。叠加公司2022年世界杯官方赞助商的营销优势，海信品牌或将实现全球领域的全面升级，我们看好公司中长期平稳向好发展。预计22-24年公司归母净利润14.4/17.2/19.5亿元（22-23年前值为16.9/20.1亿元），当前股价对应22-24年9.8X/8.2X/7.3XPE，维持“买入”评级。 风险提示 面板价格下跌过快导致行业价格竞争加剧，影响公司利润率；新显示业务发展不及预期。