电力设备与新能源：光伏玻璃：新监管模式下静待龙头突围

2022年3月光伏压延玻璃项目听证会正式拉开序幕，已公告听证会项目产能超22.5万t/d，行业项目开发模式大幅变化。我们认为听证会以及风险预警机制将结构性、克制性释放优质低耗产能，叠加组件需求旺盛、多路径降本，技术积淀深厚的光伏玻璃头部企业将持续受益。 需求旺盛推动光伏玻璃价格持续上扬：海外俄乌冲突、能源价格高企，促使欧洲大力发展新能源以寻求能源独立，国内分布式光伏、风光大基地项目不断放量，海内外需求持续旺盛。2022Q1实现组件出口37.2GW（同比增长112%），国内新增装机13.2GW（同比增长148%）。需求高景气推动光伏玻璃库存迅速下降，库存从2021年底的63.31万吨迅速下降至4月底的34.11万吨，下降幅度达46.12%。光伏玻璃价格实现三、 四、五月连续上涨，已从25.5元/平涨至28.5元/平。 窑炉大型化，光伏玻璃持续降本增效：当前全国纯碱存货约为140万吨，处于历史较高水平，约为2021年低点的5.3倍，纯碱价格维持高位，近期涨价已向玻璃环节传导。当前纯碱现货价格2850元/吨，较2020年年初上涨超78%，若降至2500元/吨，光伏玻璃单平成本将下降约1元 /m2 。 窑炉大型化推动行业降本增效，以1200t/d产线为例，其总能耗相比500t/d产线下降接近40%，带来约3.8元 /m2 的成本下降，增厚毛利率约14 pct。 产能结构性释放，光伏玻璃强者恒强：我们测算得出2022-2024年我国光伏组件出货对应的光伏玻璃需求量将分别达到了42575、53982、65231t/d，2021-2024年CAGR达25.90%，市场规模预计达到320-394亿元。头部企业在上下游进行了长期布局，拥有优质石英砂矿狂储备、专用管道燃气、产业链上下游配套服务。我们认为听证会公告总产能仅为项目总规模，未来光伏玻璃投产节奏仍是以克制、满足组件需求和低能耗优先为主旋律，头部企业能耗更低、技术方案更加先进，项目更容易通过审核。 投资建议 行业监管模式趋向于统筹管控，小企业更难满足能耗、环境等多重指标，光伏玻璃行业集中度有望进一步提升，行业龙头持续受益。2022年至今，组件需求一再攀升，光伏玻璃库存迅速下降46.12%，光伏玻璃价再次回升。 鉴于光伏玻璃行业将维续高景气性，龙头企业延续扩产节奏提升竞争力，我们重点推荐福莱特、亚玛顿和信义光能。 风险提示 纯碱、石英砂等原材料价格进一步上涨、光伏装机增速不及预期、光伏玻璃产能释放过快、不同市场估值体系差异风险 投资聚焦 光伏玻璃进入听证会时代，项目开发模式经历重大变化，行业发展将朝着高质量、统筹管控方向发展。光伏玻璃产能结构性释放、组件需求旺盛库存迅速下降、纯碱价格涨价已向玻璃环节传导。窑炉大型化，光伏玻璃持续降本增效，头部企业将持续受益，行业集中度有望进一步提升。 核心逻辑 组件需求旺盛，光伏玻璃库存迅速下降：光伏玻璃库存在近四个月内下降幅度达46.12%，库存产量比从61.9%在四个月内迅速下降至29.7%。 纯碱价格维持高位，近期涨价已向玻璃价格传导：上游纯碱库存较高点有较大降幅，预计纯碱价格维持高位，光伏玻璃将顺利传导成本。 新政策背景下，行业产能结构性放开：光伏玻璃行业产能仍处于风险预警之中，严防产能过剩，对新报项目择优通过，头部企业将持续受益。 窑炉大型化和组件双面化创收增利：日熔量1200t/d的大窑炉能耗降低接近40%，双面组件能够带来约17%的额外收入，行业盈利空间不断加大。 光伏玻璃行业强者恒强：重资产、低能耗、深厚工艺积累、大量优质石英砂矿储备助力行业龙头再下一城，行业集中度进一步提升。 不同于市场的观点 市场普遍认为2021年7月修订后的《水泥玻璃行业产能置换实施办法》发布将让光伏玻璃行业竞争加剧，新进入者和新扩产能将让行业龙头毛利率持续下降。 但我们认为在双碳大背景下，光伏玻璃作为高耗能行业需要进行强监管。 2020-2021年玻璃供给紧缺问题已经解决，行业产能政策步入正轨。2022年开始执行的听证会制度，更加开放也更加强调产能的质量，而由工信部、国家发改委出具风险预警意见，体现出统筹管控的思路，对行业健康发展起到极大作用。以风电投资监测预警制度作为借鉴，我们认为未来光伏玻璃投产节奏仍是以克制、满足组件需求和低能耗优先为主旋律，头部企业将持续受益。 投资建议 行业监管模式趋向于统筹管控，小企业更难满足能耗、环境等多重指标，光伏玻璃行业集中度将进一步提升，现存龙头行业持续受益。2022年至今，组件需求一再攀升，光伏玻璃库存迅速下降46.12%，光伏玻璃价格将再次回升。鉴于光伏玻璃行业将维续高景气性，龙头企业延续扩产节奏，我们重点推荐福莱特、亚玛顿和信义光能。 1监管模式变化带来产能结构性释放 1.1燃眉之急已解，产能政策步入正轨 光伏玻璃由于同时具备玻璃行业的高耗能，以及光伏行业的高成长两个属性，因此在监管方式上，为适应光伏行业快速发展，近几年出现了几次比较大的调整，从最初的严格执行产能置换，到产能置换取消，再到建立新项目听证会制度，光伏玻璃监管方式正在朝着适应光伏行业发展的方向前进。 图表1：光伏玻璃产能置换政策概况 产能置换的提出：《水泥玻璃行业产能置换实施办法》于2017年12月31日提出，自2018年1月1日起实施，意在推动水泥玻璃行业供给侧结构性改革、化解过剩产能，通过产能置换严禁新上扩大产能项目，对调整产业布局、推动兼并重组、提升技术装备水平、节能减排等方面起到积极推动作用。 光伏玻璃被纳入产能置换近3年：2018年工信部发布的《关于印发钢铁水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知》，将光伏压延玻璃列入到产能置换政策之中。2020年1月的《水泥玻璃行业产能置换实施办法操作回答》以及2020年10月的《关于征求水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》，继续明确产能置换实施办法也适用于光伏玻璃新建项目。 光伏玻璃产能受到压制，价格大幅上行：从2020年9月中旬开始，光伏玻璃价格急剧攀升，产品供不应求，3.2mm光伏玻璃价格从2020年7月中的24.0元 /m2 迅速上涨至2020年11月中旬的43.8元/ m2，累计涨幅82.5%，导致组件产能大量闲置并开始向全产业链传导。行业协会、有关企业积极同行业主管部门沟通、汇报，反应行业发展的普遍诉求，建议主管部门酌情放开光伏玻璃产能管控，支持光伏行业健康稳定发展。 图表2：光伏玻璃价格重回上涨趋势（单位：元 /m2 ） 产能置换政策首次松动：主管部门及时调整政策修订思路，于2020年12月6日发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》征求意见稿，未来新建压延光伏玻璃可不制定产能置换方案。有效减少了企业集中抢货、囤货现象。 燃眉之急已解，光伏玻璃行业终入正轨：征求意见稿发布近3个月，光伏玻璃价格重回正常水平。2021年7月21日，工信部发布印发了修订后的《水泥玻璃行业产能置换实施办法》，明确提出新上光伏压延玻璃项目不再要求产能置换，但要建立产能风险预警机制，新建项目由省级工业和信息化主管部门委托全国性的行业组织或中介机构召开听证会，论证项目建设的必要性、技术先进性、能耗水平、环保水平等。 1.2新产能看似大浪滔天，实则落地能耗优先 截至2022年4月，已公告听证会信息的光伏压延玻璃产能共计约22.5万t/d，远超现有产能。继3月22日江苏省召开首批三场光伏压延玻璃听证会后，浙江、宁夏、山东、江西、贵州等地还将陆续召开各区域光伏压延玻璃项目听证会。根据政策要求在建、拟建及2020年1月3日之后投产的光伏压延玻璃项目需在2022年5月31日前完成听证会程序。 图表3：听证会已公告项目预计投产情况 听证会只是起点，低能耗、产业配套预计将成为部委审核主要考量。工信部自今年3月起，开始在官网公布光伏玻璃行业运行情况，与钢铁、有色、铜铅锌镍钴锂等高能耗、高排放原材料工业一同纳入产能风险预警管理。 图表4：2022年1-3月光伏压延玻璃行业运行情况 根据修订后的相关政策要求，听证会召开后，组织单位将形成听证意见、听证报告递交各省委托方，工信部、国家发展改革委将根据听证意见、专家论证出具项目风险等级提示。 图表5：听证会已公告项目预计投产情况 随着双碳政策持续推进，减排、能耗双控要求将持续提升。根据《GB 21340-2019玻璃和铸石单位产品能源消耗限额》，现有光伏压延玻璃生产企业的光伏压延玻璃单位产品能耗限定值不应大于能耗限额3级，新建或改扩建的项目产品不应大于能耗限额2级。大窑炉技术能够显著降低能耗，凭借着大窑炉技术的成熟应用，以及从能耗达标、经济性考虑对降能耗存在极大动力。 近期新建项目能耗水平均可满足标准要求，听证会公布项目大部分能耗可以达到国际先进水平，可以满足能耗限额1级要求。能耗要求提升推进了大窑炉的应用，也提升了对光伏玻璃厂商的技术要求，行业正在朝着更高质量、更高技术方向发展。 图表6：光伏压延玻璃单位产品能耗限额等级 1.3以史为鉴之风电投资监测预警 光伏玻璃将开始执行风险预警机制，而同属于新能源领域的风电行业，已经在2016年之后开始执行风电投资监测预警机制，并且在过去几年有效降低弃风率、提升风电消纳能力。我们认为风险预警机制，对于统筹管理全国产能建设进度、避免行业恶性竞争，能够起到至关重要的作用。 风电投资监测预警机制的建立，源于风电在2015年大幅抢装后引起的消纳问题，旨在应对2015-2016年部分省份弃风率过高，风电投资风险敞口逐渐放大的风险。 吉林、甘肃、宁夏、新疆、黑龙江等弃风现象较为严重的地区，2016年一季度弃风率分别高达53%、48%、35%、49%、36%，意味着风电装机并网所发电量近一半因输出线路等基础设施不到位、消纳政策缺失而无法被正常消纳，造成严重的产能过剩现象，部分新能源建设投资无法收回，对运营商开发意愿造成较大打击。 图表7：重点地区季度累计弃风率情况 引入风电投资监测预警机制：2016年7月，为引导风电企业理性投资，促进风电产业持续健康发展，国家能源局建立了风电投资监测预警机制，将各地区风险预警程度由高到低分为红色、橙色、绿色三个等级。将年度开发方案完成率、风电开发政策环境、调节能力较差电源装机比重、弃风率、年平均利用小时数、交易价格同比降幅、抽样亏损率等多个指标纳入考核，其中弃风率、年平均利用小时数权重分别为30%、15%。 红色区域：已核准项目都将停止建设，不能安排平价和竞价项目建设。 橙色区域：每年不能新增建设项目，只能建设存量项目。 绿色区域：可以正常开展风电建设工作。 图表8：重点地区风电投资监测预警结果 红色地区风电装机断崖式下跌：在预警制度出台后，吉林、宁夏两省区2017年新增风电装机分别从2016年的603、1195MW断崖式下跌至0MW，风电投资戛然而止。其他因弃风率过高而被列入红色、橙色预警的省区如新疆、黑龙江、甘肃，风电投资也受到强监管政策的影响而大幅下降。 风电投资预警监测机制运行的同时，新能源消纳保障政策、特高压通道建设和市场化交易比例不断提升推动红色、橙色区域呈现逐年减少态势。2018年宁夏重回绿色区域，2019年吉林、黑龙江重回绿色区域，这些省份重回绿色区域的同时释放了大量的新增项目，2020年红色区域已完全消失，风电消纳得到了大幅改善。 图表9：重点地区风电每年新增装机容量情况（单位：MW） 风电年均利用小时数在预警制度出台后逐年攀升，风电投资重回正轨：2016年新疆、甘肃两省年均风电利用小时数低至1117、1306h，造成了大量风力资源的浪费。但在停止新增风电装机后，消纳政策、外送电路、特高压等不断完善，风电利用小时数重回正常水平，截至2021年底，吉林、新疆、黑龙江风电利用小时数超2000h，达到较高水平，相比2016年低谷分别存在超70%、76%、31%的涨幅。 图表10：重点地区风电年平均利用小时数情况 图表11：重点地区风电利用小时数增幅情况（%） 风电投资监测预警制度给我们带来的启示：