行业需求旺盛+国产替代，直写光刻头部企业迎快速发展

直写光刻设备头部企业，业绩快速增长。 ①深耕直写光刻设备，跻身行业第一梯队。公司成立于2015年，专业从事以微纳直写光刻为技术核心的直接成像设备以及直写光刻设备的研发和生产，经过多年深耕，公司直写光刻技术达到国内领先水平，跻身行业第一梯队。公司深耕P CB和泛半导体领域，已累计服务100多家客户，包括深南电路、健鼎科技等行业龙头企业。 ②公司主要产品包括PCB和泛半导体两大系列。公司PCB系列产品主要包括激光以及紫外LED直接成像设备；泛半导体系列产品包括掩膜版制版设备、IC制造直写光刻设备以及FPD（平板显示器，Flat Panel Display）直写光刻设备。P CB业务是公司主要收入来源，泛半导体是正在开拓的新兴业务，2021年公司P CB、泛半导体业务的营收占比分别为84.32%、11.30%。 ③业绩快速增长，盈利能力趋于稳定。2017-2021年，公司营业收入由0.22亿元增长至4.92亿元，CAGR为117.05%；归母净利润从-684.67万元增长至1.06亿元。随着公司PCB直接成像设备的持续深耕以及泛半导体光刻的快速发展，公司业绩高增长态势有望延续。2018-2021年，公司盈利能力趋于稳定，随着公司各项业务的持续深耕以及毛利率更高的泛半导体业务收入占比提升，预计公司综合毛利率将稳中有升。 行业层面：直写光刻设备需求旺盛，国产替代快速推进。 ①光刻工艺是PCB和泛半导体制造的重要流程。光刻是高精度的图案化技术，广泛应用于印制电路板、半导体、显示面板、掩膜版等先进制造领域。在PCB领域，光刻应用可分为直接成像与传统曝光工艺，主要用于PCB制造的内外层线路图形以及阻焊层的曝光；在泛半导体领域，光刻应用于IC制造、FPD制造、先进封装以及掩膜版制版，根据是否使用掩膜版，光刻工艺主要分为直写光刻与掩膜光刻。 ②PCB直接成像设备需求旺盛，国产化快速进行。PCB行业持续增长，根据Pri smark数据，预计2021-2026年全球PCB行业产值将由804.49亿美元增长至10 15.59亿美元，CAGR为4.8%。同等产值下高端PCB对曝光设备的需求呈倍数级增长，随着行业高端产品占比提升，曝光设备需求快速增长。直接成像设备在精度、效率、良品率等方面优于传统曝光设备，已成为行业主流。目前以色列Or botech等海外企业在PCB直接成像设备市场占据较高市场份额，国内企业技术快速进步，并具备服务优势，行业国产替代快速进行。 ③泛半导体直写光刻需求稳步增长，国产替代逐步推进。泛半导体直写光刻具备生产灵活、设计易修改等优点，在掩膜版制版、IC封装和低端泛半导体制造中具备良好的应用前景，市场需求稳步增长。目前泛半导体光刻设备以国外企业为主，国内企业处于技术追赶阶段。随着泛半导体行业自主可控的推进以及国内企业技术的持续进步，泛半导体直写光刻行业的国产化率有望逐步提升。 公司技术实力强，市场份额有望持续提升。 ①公司研发团队实力强劲，技术水平持续进步。公司研发团队实力强劲，核心技术人员在微纳直写领域具备深厚的产业背景和技术积累。在PCB领域，公司产品在最小线宽、对位精度、生产效率等方面达到较高水平。在泛半导体领域，公司设备达到国内领先水平，正快速追赶德国Heidelberg等海外领先企业。公司在持续研发下技术快速进步，在直写光刻领域的市场份额有望持续提升。 ②PCB领域持续深耕，开拓泛半导体打开成长空间。PCB领域，公司积累了大量高质量客户，实现了PCB前100强全覆盖。公司已跻身国内PCB直写光刻第一梯队，将充分受益于PCB直写光刻市场的发展和国产替代的推进。在泛半导体领域，公司技术持续进步，积累了维信诺、辰显光电、佛智芯、矽迈微、生捷电子等多个优质客户，泛半导体领域的持续开拓将打开公司长期成长空间。 盈利预测：公司持续深耕直写光刻设备，在PCB领域已具备较强市场地位，有望迎来快速发展，同时向泛半导体领域拓展，将打开公司长期成长空间。预计公司2022-2024年的营业收入分别为7.23、10.06、13.33亿元，归母净利润分别为1. 53、2.12、2.75亿元，对应PE分别为37.3、26.8、20.7倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争激烈加剧的风险；产业政策变化的风险；公司技术进步不及预期的风险；新冠疫情加剧导致经营环境恶化的风险；行业规模测算偏差风险。；研报使用的信息存在更新不及时风险等。 1、直写光刻设备头部企业，业绩快速增长 1.1深耕直写光刻，从PCB发展到泛半导体 深耕直写光刻设备，跻身行业第一梯队。公司成立于2015年，专业从事以微纳直写光刻技术为核心的直接成像设备及直写光刻设备的研发和生产。公司深耕PCB领域，已累计服务100多家客户，包括深南电路、健鼎科技等行业龙头，同时公司正在向精度要求更高的泛半导体领域拓展。2021年4月，公司登录科创板上市。 图表1：公司发展历程 公司主要产品包括PCB系列、泛半导体系列和其他激光成像设备： 1）PCB系列：公司产品包括直接成像设备和直接成像联机自动线系统。 可为硬板、软板、IC载板等高端PCB制造商提供灵活高效的曝光解决方案； 2）泛半导体系列：在半导体领域，公司产品包括掩膜版制版和IC制造直写光刻设备，公司设备的光刻精度能够达到最小线宽 350nm ，能够满足线宽 90nm 制程节点的掩膜版制版需求；在面板领域，公司主要产品为OLED直写光刻设备自动线系统，应用于OLED显示面板制造，光刻精度能够实现最小线宽0.7μm。 图表2：公司主要产品情况 目前PCB业务是公司主要收入来源，泛半导体业务发展迅速。2021年公司PCB、泛半导体业务的营收占比分别为84.32%、11.30%。公司泛半导体业务发展迅速 ，2021年公司泛半导体业务实现营收5562.04万元，同比增长393.49%。随着公司泛半导体业务的持续拓展，泛半导体业务收入占比有望逐步提升。公司产品盈利能力处于较高水平，2021年PCB和泛半导体业务的毛利率分别为38.70%、62.04%。 图表3：2021年公司主营构成情况 图表4：2021年公司分产品营业收入及毛利率 1.2业绩快速增长，盈利能力趋于稳定 公司业绩快速增长。2017-2021年公司营业收入从0.22亿元增长至4.92亿元，CAGR为117.05%；归母净利润从-684.67万元增长至1.06亿元。2022年一季度，公司实现营业收入1.04亿元，同比增长28.21%；实现归母净利润1967.36万元，同比增长51.19%。随着公司PCB直接成像的持续深耕以及泛半导体光刻的快速发展，公司业绩高增长态势有望延续。 图表5：公司历年营收及其增速（亿元） 图表6：公司历年归母净利润及其增速（亿元） 公司盈利能力趋于稳定。2018-2021年，公司毛利率有所下滑，主要原因系下游客户采购量大幅提升后给予批量采购价格所致。其中，2021年公司销售毛利率和销售净利率分别为42.76%、21.57%，同比分别下降0.65pct、1.34pct,盈利能力趋于稳定。随着公司各项业务的持续深耕以及毛利率更高的泛半导体业务收入占比提升，预计公司毛利率将稳中有升。 图表7：公司销售毛利率和销售净利率情况 费用管控能力强，期间费用率下降。随着公司规模增长以及控费能力加强，公司期间费用率持续下降,2017-2021年，公司三项费用率之和由49.9%下降至9.16%。2021年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为6.06%/3.87%/-0.78%，处于较低水平。 图表8：公司三项费用率变化情况 公司重视研发，研发投入处于较高水平。2021年，公司的研发费用为5647.98万元，同比增长66.39%，占主营业务收入的比重为11.47%。 公司设立以来研发投入占营业收入的比重始终高于10%，在行业中处于较高水平。高比例研发投入推动公司技术持续进步，截至2021年末，公司累计获得知识产权120项：其中发明专利41项，实用新型专利61项，外观设计专利4项，软件著作权14项。 图表9：公司研发费用及其占营业收入的比重 图表10：可比公司研发费用率情况 1.3股权结构稳定，股权激励助力公司长远发展 公司控股股东和实际控制人为程卓女士。截至2022年一季报，程卓女士直接持有公司30.45%股权，并通过亚歌半导体、纳光刻、合光刻三个员工持股平台间接持有公司2.5%的股权 。 程卓合计持有公司32.95%股权，是公司的实际控制人。 图表11：公司股权结构图（截至2022年一季报） 发布股权激励计划，助力公司长远发展。2022年4月8日，公司发布限制性股票激励计划草案，拟向不超过212人授予不超过108.70万股限制性股票，授予价格为26.17元/股。公司股权激励考核指标的目标值为：2022-2024年营业收入分别不低于7.14亿元、9.84亿元、13.29亿元，或净利润分别不低于1.43亿元、1.91亿元、2.49亿元。 假设营业收入刚好达到考核指标的目标值，则2022-2024年公司营业收入同比增速分别为45%、38%、35%；假设净利润刚好达到考核标准，则2022-2024年公司净利润同比增速分别为35%、33%、31%。 图表12：公司股权激励情况 2、PCB直接成像设备需求旺盛，国产化持续进行 2.1光刻是PCB生产的重要工艺，用于内外层图形和阻焊层制造 光刻是高精度的图案化技术，在先进制造中应用广泛。光刻技术是指利用光学-化学反应原理和化学、物理刻蚀方法，将设计好的微图形结构转移到覆有感光材料的晶圆、玻璃基板、覆铜板等基材表面上的微纳制造技术。光刻技术作为图案化技术的核心，是人类迄今所能达到的尺寸最小、精度最高的加工技术，在半导体、显示面板、掩膜版、印制电路板等先进制造领域应用广泛。 图表13：广义的光刻包括光复印和刻蚀两个环节 光刻工艺应用于PCB内层图形、外层图形和阻焊层的制造，对应设备为曝光设备。PCB的生产工序主要包括内层图形制作、层压、钻孔、电镀、外层图形制作、阻焊层制作、表面处理等。其中光刻应用于内层图形、外层图形和阻焊层的制造，主要功能是将设计好的电路线路图形转移到PCB基板上。 图表14：PCB的生产工艺流程及光刻应用 2.2受车载和5G推动，PCB行业持续增长 全球PCB行业产值稳步增长。根据Prismark数据，2021年全球PCB行业产值为804.49亿美元，同比增长23.4%。受益于无线通信、新能源和智能驾驶、消费电子、服务器和数据储存等下游市场的发展，未来几年PCB行业有望持续增长，根据Prismark数据，预计2026年全球PCB行业产值将达到1015.59亿美元，2021-2026年CAGR约为4.8%。 中国已成为全球最大的PCB生产市场。PCB是电子信息产业的基础之一，随着国内电子信息产业的快速发展，国内成为全球PCB重要的生产基地。根据Prismark数据，预计2021年中国PCB产值为436.16亿美元，占全球市场的比例达到54.2%。 图表15：全球PCB行业产值变化（亿美元） 图表16：中国大陆PCB行业产值变化（亿美元） 新能源汽车渗透率提升，推动车用PCB需求大幅增长。根据《中国汽车产业发展年报2021》数据，2020年全球新能源汽车销量约307万辆，占全球汽车销量的比例达到3.9%。随着世界各国纷纷出台相关政策，新能源车将保持高速增长趋势。根据PCB咨询，汽车电动化对PCB带来的增量主要包括整车控制VCU、微控制单元MCU及电池管理系统BMS。据佐思汽研统计，以特斯拉Model3为例，其PCB总价值量超过2500元，是普通燃油车的6.25倍。 图表17：2012-2020年全球新能源汽车渗透率 5G渗透叠加智能手机功能扩展，带动PCB需求提升。手机产品功能的复杂化、多元化及5G通信技术的普及，对PCB布线密度、可挠性、密度等均提出了更高技术要求，应用高密度互联技术的HDI板