西部利得得尊纯债债券型证券投资基金：中高等级信用债打底，利率债及转债灵活增强

田露露 张剑辉 一、基金产品策略画像——西部利得得尊纯债债券型证券投资基金 投资策略方面，西部利得得尊是一只中长期纯债型基金，基金投资范围包含利率债、信用债和转债，以中高等级信用债作为底仓配臵，通过灵活参与利率债波段交易以及转债投资增厚组合收益。 信用债策略方面，以AA+及以上的中高等级信用债为主，重点配臵核心地区城投和优选产业主体。在信用品种上的配臵较为均衡，城投债和产业债约各一半，没有明显的倾向性。1）城投债方面，以持有地级市核心平台为主，不通过信用下沉获取收益。2）产业债方面，没有明显的行业偏好，以国企和央企配臵为主，相对看好龙头企业。随着信用债集中度的提升，市场需求在逐步向龙头企业集中，叠加行业自然的集中度提升过程，因此较看好龙头企业的配臵价值。3）地产债方面，组合暂时没有参与配臵，政策底已经看到，但市场底还没到来，地产债的估值修复仍然需要等待，第一是看地产销售能否出现实质性的改善，第二是看国内市场的信用洁癖现象能否得到明显改观。4）金融债方面，二级资本债票息较高，安全性较好，同时流动性也不错，具备逢高配臵的价值，组合有适度参与。此外，西部利得得尊曾定位于投资永续债，后续组合投资策略发生更改，出于谨慎性原则及风险考虑，组合里面不再新增永续债投资。 久期策略方面，一般久期操作范围在1.5-3年，以追求稳健中庸为主，不会进行极端配臵。同时会根据市场环境选择不同资产进行久期调整，利率债层面以参与把握较大的波段为主，不太进行特别高频的交易。 转债方面，西部利得得尊采取偏左侧的双低策略，转债配臵上限约在15%，通过严格的止盈止损来控制回撤。组合对于转债资产的定位是做收益增厚的工具，有严格的止盈止损标准，如果价格涨到相对较高水平，会坚决进行止盈。 基金经理背景方面，西部利得得尊由多基金经理共同管理，现任基金经理为严志勇先生、李安然女士和易圣倩女士。其中严志勇负责统筹决策，易圣倩信负责信用策略研判，李安然负责个券定价交易。 严志勇先生，复旦大学经济学硕士，曾任上海强生有限公司管理培训生、中国国际金融股份有限公司研究员、中证指数有限公司研究员、兴业证券股份有限公司研究员、鑫元基金管理有限公司债券研究主管。2017年5月加入西部利得，2018年11月19日起任西部利得得尊基金经理。截至2022/4/22，严志勇合计管理6只基金，覆盖纯债型、灵活配臵、混合债券等多种类型产品，2022年一季报披露管理规模合计166.56亿元。 李安然女士，英国兰卡斯特大学计量金融学硕士，曾任中信建投湖北分公司量化研究员、前海财险固定收益部投资经理。2017年7月加入西部利得基金管理有限公司，自2021年4月21日起任西部利得得尊基金经理。截至2022/4/22，李安然合计管理6只基金纯债型产品，2022年一季报披露管理规模合计140.65亿元。 易圣倩女士，南京大学政治经济学硕士，曾任鑫元基金管理有限公司研究员。2020年6月加入西部利得基金管理有限公司，自2022年01月26日起任西部利得得尊基金经理。截至2022/4/22，易圣倩合计管理5只纯债型产品，2022年一季报披露管理规模合计42.06亿元。 图表1：基金经理在管产品一览 二、产品定量分析——西部利得得尊A（675100.OF） 1、产品基本情况 西部利得得尊债券A（675100.OF）成立于2017/03/01，为中长期纯债券型基金，基金经理严志勇、李安然、易圣倩分别自2018/11/19、2021/04/21、2022/01/26起管理本产品至今。基金的投资目标为：在控制风险和保持资产流动性的前提下，对固定收益类资产进行投资，优化资产结构，在有效控制风险的前提下，追求基金资产的长期稳健增值。业绩比较基准为：中债综合全价指数收益率。 图表2：产品概况 西部利得得尊纯债债券型证券投资基金最新季报（2022Q1）合计规模为25.35亿元，较上季度末增长6.74%。 西部利得得尊纯债债券型证券投资基金2021年末机构持有占比为98.67%，较2021年半年末有所下降；个人持有占比为1.33%，较2021年半年末有所上升。 图表3：基金季末规模（截至2022Q1） 图表4：基金持有人结构 2、基金绩效分析 截至2022/04/22，西部利得得尊债券A单位净值为1.1057，累计净值为1.2657。基金经理任职以来年化回报为5.33%，同类排名为72/810，最大回撤为-1.29%，同类排名为106/810，夏普率为2.77，同类排名为60/810；基金成立以来年化回报为4.75%，同类排名为94/460，最大回撤为-1.29%，同类排名为51/460，夏普率为2.62，同类排名为80/460。 分阶段看，截至2022/04/22，西部利得得尊债券A近1年年化回报为5.23%，同类排名为217/1575，最大回撤为-0.67%，同类排名为1355/1575，夏普率为3.21，同类排名为837/1575;近2年年化回报为3.55%，同类排名为159/1291，最大回撤为-1.29%，同类排名为273/1291，夏普率为1.44，同类排名为241/1291;近3年年化回报为5.24%，同类排名为71/915，最大回撤为-1.29%，同类排名为129/915，夏普率为2.67，同类排名为78/915；近5年年化回报为4.67%，同类排名为133/506，最大回撤为-1.29%，同类排名为60/506，夏普率为2.56，同类排名为112/506。 图表5：基金收益率曲线 图表6：基金分阶段风险收益指标 从单年度回报来看，截至2022/04/22，西部利得得尊债券A今年以来回报为0.67%，同类排名为1465/1753；2021年回报为5.79%，同类排名为182/1534；2020年回报为4.42%，同类排名为95/1195；2019年回报为7.14%，同类排名为54/851；2018年回报为3.73%，同类排名为552/594。 图表7：基金各年度业绩表现 图表8：基金不同市场情景下业绩表现 基于年报披露的利润表对基金收益来源进行拆分，西部利得得尊A在2021年年度回报为5.79%，其中债券票息贡献3.85%、债券资本利得贡献2.80%、其他回报贡献0.04%。 图表9：基金年度收益拆分—基于利润表数据 从周收益率分布情况看，西部利得得尊债券A自成立以来截至2022/04/22，周收益率（%）集中分布在(0.0, 0.2]。 图表10：基金成立以来周收益率分布情况 从基金成立以来在任意时点持有不同周期的收益情况来看，持有30自然日的赚钱概率为83.33%，收益中位数为0.40%，收益平均值为0.41%；持有60自然日的赚钱概率为91.82%，收益中位数为0.75%，收益平均值为0.79%； 持有90自然日的赚钱概率为94.96%，收益中位数为1.02%，收益平均值为1.18%；持有180自然日的赚钱概率为100.00%，收益中位数为2.32%，收益平均值为2.37%；持有360自然日的赚钱概率为100.00%，收益中位数为4.88%，收益平均值为4.85%。 图表11：基金成立以来在任意时点持有不同周期的赚钱概率 3、资产配臵分析 债券持仓分析： 截至2022/03/31，西部利得得尊债券A债券仓位为114.38%，较上季度末有所增加，基金成立以来债券仓位均值为102.64%，债券仓位变动区间为[56.42%，129.53%]，基金经理严志勇管理以来债券仓位均值为113.03%，债券仓位变动区间为[98.62%，129.53%]。 图表12：基金债券持仓变化 西部利得得尊债券A信用债仓位为76.52%，较上季度末有所增加，基金成立以来信用债仓位均值为64.57%， 信用债仓位变动区间为[1.60%，123.16%]，基金经理严志勇管理以来信用债仓位均值为88.72%，信用债仓位变动区间为[63.77%，123.16%]。 西部利得得尊债券A利率债仓位为16.60%，较上季度末有所下降，基金成立以来利率债仓位均值为31.73%，利率债仓位变动区间为[6.10%，80.29%]，基金经理严志勇管理以来利率债仓位均值为18.59%，利率债仓位变动区间为[6.10%，33.19%]。 西部利得得尊债券A可转债仓位为5.31%，较上季度末有所下降，基金成立以来可转债仓位均值为2.79%，可转债仓位变动区间为[0.00%，6.92%]，基金经理严志勇管理以来可转债仓位均值为4.02%，可转债仓位变动区间为[0.00%，6.92%]。 图表13：基金券种持仓变化 杠杆策略方面，截至2022/03/31，西部利得得尊债券A杠杆率为115.68%，较上季度末有所增加，基金成立以来杠杆率均值为112.73%，杠杆率变动区间为[100.07%，134.25%]，基金经理严志勇管理以来杠杆率均值为118.78%，杠杆率变动区间为[103.70%，134.25%]。 图表14：基金杠杆率变化 久期策略方面，根据年报/半年报披露的利率风险敞口及利率敏感性测试数据，可推算出基金组合的时点久期值。西部利得得尊债券A截至2021/12/31的久期测算值为2.75，基金经理管理以来久期测算均值为1.82，久期测算值变动区间为[0.63，2.75]。 图表15：基金久期测算值变化（测算值仅供参考） 近年来市场重大违约事件期间（2019年的东旭光电违约、方正集团违约，2020年华晨、永煤违约，2021年华夏幸福违约、地产债集中冲击），西部利得得尊纯债债券型证券投资基金净值下跌触发预警的次数（区间回报下跌超1%则视为触发预警）为0次。 根据年报/半年报披露的高评级信用债持仓（长期AAA评级与短期A-1评级）来看，截至2021/12/31西部利得得尊纯债债券型证券投资基金高等级信用债持仓为39.06%，基金经理管理以来高等级信用债仓位均值为39.81%，仓位变动区间为[7.00%，85.20%]。 图表16：基金年报/半年报披露的高评级信用债占比（长期AAA及短期A-1） 截至2022/03/31，基金前五大重仓券分别为20中信银行二级、20广发银行二级01、22农发01、21吉林电力SCP003、21附息国债05，重仓加权久期为4.2853，较上季度有所下降。 图表17：基金近四个季度重仓券概况 转债持仓分析： 2022Q1末，西部利得得尊债券A持仓转债市值为1.35亿元，处于转股期的持仓转债数量为23只，披露转债持仓组合的市值加权均价为117.21，市值加权转股溢价率及纯债溢价率分别为27.24%、29.05%。 图表18：基金转债持仓市值及持券数量 图表19：基金持仓转债组合市值加权均价 2022Q1末，基金持仓转债市值前五大行业及其占全部转债持仓市值比分别为银行（26.16%）、基础化工（19.20%）、电子（14.72%）、医药生物（14.66%）、计算机（11.65%）；前十大持仓个券分别为元力转债、无锡转债、捷捷转债、青农转债、一品转债、银信转债、洪城转债、太极转债、金轮转债、国泰转债。 图表20：基金季度转债持仓市值前五行业 图表21：基金持仓转债 4、2022年一季报运作分析 2022年1季度，债券市场受国内外多重因素影响，收益率先下后上，呈现“V”型走势。春节前债市基本为宽货币主导的行情，央行推动1年期MLF和7D期OMO利率下调10bp，随后LPR利率也有下调。春节后宽信用预期逐渐深化，1月份社融信贷数据好于预期，部分指标显示经济基本面好转，房地产政策边际回暖，多地下调房贷利率，市场对MLF与LPR降息预期落空，宽信用成为债市主导逻辑。海外方面，俄乌局势变化导致大宗商品价格大幅波动，美国国内通胀压力增加、就业数据改善，美联储紧缩政策提速，中美利差大幅压缩，亦压制国内债市表现。 本基金在报告期内采用稳健积极的投资策略，重点配臵了中高等级信用债，参与了利率债波段交易，并用小仓位参与了可转债的投资