【每周经济观察】2018年46期：欧央行确认年底退出QE，近期紧跟美债收益率曲线变化

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 【每周经济观察】2018年46期 欧央行确认年底退出QE，近期紧跟美债收益率曲线变化  事件：欧洲央行公布12月利率决议，维持利率不变，确认12月底结束资产购买计划，未提及加息时点。  【欧央行退出三步走】已经迈开第一步 欧央行如何逐步取消非常规货币政策需要三步走，就购买计划、利率政策和再融资三方面做出决定，欧央行本次确认在年末迈出第一步。 扩张性资产购买计划（APP）：确认年内结束，首次明确再投资将持续到首次加息后。2018年6月，欧洲央行宣布计划结束QE，维持每月300亿欧元的购债规模到9月不变，10月至12月的月度购债规模为150亿欧元，将在12月底结束购买，但再投资计划将持续到未来首次加息后。 利率政策：正常化仍需要很长一段时间。会议决定维持欧元区三大关键利率不变，主要再融资利率0.00%，边际贷款利率0.25%，边际存款利率-0.40%，预计至少在2019年夏天结束前将保持利率不变。 长期再融资操作（LTRO）： 待定，预计明年才能做出最终决定。2016年3月，欧洲央行推出新刺激手段，通过TLTRO为欧洲银行业提供了相对低廉的贷款资金，旨在推动银行业向欧洲的公司和家庭提供更多贷款，这些贷款将在2020和2021年陆续到期。  【后续展望】欧央行退出非常规政策举步维艰 在增速减缓，内忧外困的大背景下，欧央行退出非常规货币政策的后两步“举步维艰”。 外部有利窗口逐渐关闭：从外部看，欧央行本可以随着美联储的加息进程推进而顺利将货币政策由松转紧，但近期市场对美联储2019年的加息次数预测不断下调（根据我们在9月《美债利率曲线和加息节奏，谁决定谁？》报告中所提示的，美联储加息已经进入下半程，美债利率曲线开始制约美联储货币政策决策，2019年美联储加息将不及预期）。 内部经济增长放缓，各国政局动荡：欧央行本次会议进一步下调经济增速预期和通胀预期，英国脱欧草案的投票表决被延期；马克龙妥协的财政计划也没有完全解决严峻形势；意大利的预算问题仍悬而未决。这些都抑制了欧央行后两步退出的步伐。  【全球流动性拐点确认】价紧→量价双紧 全球货币紧缩从“价”紧进入到“量价”双紧状态。根据主要央行的资产购买计划，全球主要央行在2019年将不会再向市场提供增量流动性。全球增速到顶下行+流动性拐点+政府缓冲工具不足，意味着资产价格重估不容小觑。  【大类资产调整等待拐点】美债收益率曲线变化是核心 对于资产价格而言，近期提示关注美国利率曲线变化。正如我们最早在9月《全球之锚：美债利率曲线的诅咒》三步曲中提示，利率曲线倒挂（利差到0）→美联储加息停止（倒挂后4.3个月）→美股拐点（倒挂后7个月）→经济衰退（倒挂后13.2个月）。目前美国长短端利差（十年期-两年期）已回落至20bp以下，12月美联储加息预期下（加息预期近80%），利率曲线倒挂概率进一步提升。 地产销售环比下降，11月房价环比涨幅持平，发改委企业债券不支持商业地产项目；电力耗煤延续回升，同比降幅大幅收窄；主要钢材社会库存累积，钢价小幅回升；猪价小幅上涨，雨雪天气大幅推升菜价；隔夜市场利率上行，央行等量对冲到期MLF；英国推迟脱欧投票、英镑大跌，欧央行确认12月底退出QE，美元升值、人民币贬值。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：齐雯 电话：021-20572557-2601 邮箱：qiwen@hcyjs.com 联系人：王丹 电话：010-66500851 邮箱：wangdan@hcyjs.com 《【华创宏观】每周经济观察：春风十里，暖风细雨——近期积极政策回顾》 2018-11-04 《【华创宏观】每周经济观察：地产美元债震荡的背后》 2018-11-11 《【华创宏观】每周经济观察：海外如何展望中美高层对话》 2018-11-18 《【华创宏观】每周经济观察：中资美元债即将迎来到期高峰》 2018-11-26 《【华创宏观】每周经济观察：中美重回谈判起点，没有坏消息就是好消息》 2018-12-03 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 每周经济观察 2018年12月16日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、地产销售环比下降，11月房价环比涨幅持平...................................................................................................4 二、电力耗煤持续回升，钢价小幅震荡回升...........................................................................................................4 三、猪价、菜价齐上涨，食品价格回升..................................................................................................................4 四、隔夜市场利率上行，央行等额续作到期MLF ..................................................................................................5 五、英推迟脱欧投票、欧央行确认退出QE，美元升值人民币贬值.........................................................................6 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 地产销售环比下降 ...................................................................................................................................4 图表 2 钢价小幅震荡回升 ...................................................................................................................................4 图表 3 食品价格反弹回升 ...................................................................................................................................5 图表 4 猪价小幅上涨、菜价涨幅扩大 ..................................................................................................................5 图表 5 隔夜市场利率上行 ...................................................................................................................................6 图表 6 各期限国债收益率上行 ............................................................................................................................6 图表 7 美元指数小幅上行 ...................................................................................................................................6 图表 8 离、在岸人民币贬值 ................................................................................................................................6 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、地产销售环比下降，11月房价环比涨幅持平 上周地产销售环比下降。上周30大中城市商品房日均成交面积52.03万平方米，整体同比下降9.23%，其中，一线城市同比上升12.15%，二、三线城市同比分别下降19.37%和1.80%；整体环比下降11.98%，其中，一、三线城市环比分别上升17.51%和3.50%，二线城市环比下降26.37%（图表1）。土地成交方面，截至12月16日，过去四周100大中城市土地成交面积4345.3万平方米，较去年同期的6334.9万平方米下降31.4%。 上周公布的11月70大中城市房价环比涨幅持平前值，但同比涨幅继续扩大。11月70大中城市新建商品住宅销售价格整体环比上涨1%，持平前值。一二三线城市环比涨幅走势出现分化，一、二线城市环比涨幅走扩，环比分别上涨0.2%和1.1%，分别较前值扩大0.2和0.1个百分点；三线城市环比涨幅小幅收窄0.1个百分点至1%。同比上涨10.3%，涨幅较前值扩大0.6个百分点，一、二、三线城市同比分别上涨1.5%、11.1%和10.5%，同比涨幅较10月分别扩大0.3、0.7和0.5个百分点。上周发改委发文支持优质企业直接融资，被市场理解为地产调控的松动，此后发改委主管媒体强调，发改委企业债券只支持棚改、保障性住房、租赁住房等有限领域的项目，不支持商业地产项目。我们认为，2019年房企面临的金融环境仍将边际放松，但房住不炒的地产调控方向不会发生变化，因城施政下部分城市行政管控的松动，在不违背“房住不炒”的前提下将是政策允许的。 二、电力耗煤持续回升，钢价小幅震荡回升 六大发电集团电力耗煤量环比持续回升。上周六大发电集团日均耗煤量69.42万吨，环比回升17.50%，同比下降0.44%，同比降幅大幅收窄。上周南华工业品指数收于2064.35，环比上升02.22%。钢价指数收于142.29，环比下降0.69%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上升1.63%，粗钢价格环比上升1.21%，国产铁矿石价格环比上升1.10%，进口铁矿石价格环比上升0.93%。上周6大发电集团煤炭库存环比下降0.91%；上周螺纹钢库存环比上升2.76%，库存去化转向累库。 上周高炉开工率环比下降0.13个百分点至65.75%；汽车半钢胎开工率略微下行0.01个百分点，全钢胎开工率下行0.71个百分点至72.37%。高炉开工率和汽车钢胎开工率环比延续下降，但降幅有所收窄。钢价方面，市场需求进入季节性淡季，上周主要钢材品种社会库存开始累积，尽管上周唐山限产趋严、徐州钢厂全部停产等消息使得市场信息得以提振，但经济下行压力下供给端约束整体趋势在放松，预计后市钢价仍将在震荡中偏弱运行。 图表 1 地产销售环比下降 图表 2 钢价小幅震荡回升 资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券 三、猪价、菜价齐上涨